Viel & Compagnie (VIL) - Pépites PEA

[Franck des daubasses]

Comme indiqué par Cyril dans son compte-rendu, j'étais à la dernière AG. Je compléterai son message dans les prochains jours avec mes propres observations.

Pour rappel, lors de la dernière présentation des résultats annuels d'avril, on avait le droit pour la première fois à une valorisation de l'action Viel. Hors auto-contrôle, la valeur de l'action sur la base de l'actif net ressortait à 19,70 € :

Au regard de la décote, mais ayant déjà une belle position en portefeuille, j'ai quand renforcé ma ligne car le potentiel me semble conséquent.

Compagnie Financière Tradition (CFT par la suite) a depuis cette date racheté des actions. Idem pour Viel. Elles vont être annulées. Les résultats du premier semestre vont être bons. Je pense donc que la valeur de CFT (et de Viel) a augmenté. Je table sur 800 M € pour la quote-part que Viel détient dans CFT. Ce qui colle avec la valeur de marché actuelle : pour un cours CFT = 146 CHF => 68,8% capital de CFT détenu par Viel x CB (= 1 170 M €) = 805 M €.

Il devrait y avoir désormais moins de 63 M actions en circulation Viel en circulation aujourd'hui. Mais je vais prendre ce chiffre par prudence.

=> la seule participation de Viel dans CFT vaut donc : 800 / 63 = 12,70 € / action Viel

Le cours de Viel est actuellement de 10,60 €.

Pour limiter mon risque d'exposition au marché et une éventuelle déconvenue, maintenant quand je renforce ma ligne Viel je vends à découvert CFT.

J'obtiens donc "gratuitement" :

1. l'écart de valo de CFT par action Viel = 12,70 - 10,60 = 2,10 € par action

2. Bourse direct + Swiss Life + trésorerie + autres - dette nette = env. 8 € par action

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TOTAL offert = 10,10 € / action


Vendre à découvert CFT coûte 0,6% / an : normal c'est une belle boite sans gros risque identifié. Le dividende coûte 4% / an à peu près égal au rendement procuré par Viel.

Il y a plus de 50 000 actions disponibles pour la vente à découvert chez IB = plus de 7 M €. Suffisant à mon avis pour éviter un short squeeze.

A noter que je détiens en valeur beaucoup plus d'actions Viel que je vends d'actions CFT. Les ventes de CFT ayant pour but de réduire le risque et me permettre d'avoir une grosse ligne Viel en toute sérénité.

[Franck des daubasses]

Assemblée générale du 6 juin 2024

En complément du retour très complet de Cyril :

Il y a 0 synergie entre les 3 entités : Swiss Life France / Bourse Direct / Tradition. Patrick Combes a été très clair à ce sujet suite à ma question. Ce qui signifie que la vente des business (je pense notamment à Bourse Direct) n'aura aucun impact sur les autres métiers.

15 personnes dans la R&D, souvent en mode stagiaire (école dans le domaine à Lausanne et Zurich). Comme Monsieur Jourdain, Tradition faisait de l'IA ("big data" avant l'effet de mode) sans le savoir. Le but est d'être présent, de tester. Y aller pour éviter de se faire dépasser mais sans consacrer des sommes importantes. Cette recherche permet par exemple de donner des prix sur des options spécifiques et de vendre ces données. Il y a aussi une partie de cette recherche utilisée pour un usage interne.

Gros boost sur le marché de l'énergie / matières premières : +33% d'activité en 2023. Tradition a acquis le solde du capital de la société Starfuel (40% => 100%). Marché sur lequel Tradition souhaite encore se développer.

La politique de gestion des coûts est dans l'ADN du groupe. Raison pour laquelle Tradition a des marges plus élevées que ses concurrents.

Plus anecdotique : le fils de Patrick Combes détient 8% du holding de contrôle de Viel.
Mon avis : c'est un cadeau patrimonial. Je ne vois pas le fils aux commandes du groupe à courte ou moyenne échéance. Sauf erreur de ma part il n'était pas présent et on n'a jamais évoqué son potentiel rôle durant la présentation.


Mon avis personnel :

Patrick Combes est un passionné. Il connaît tout de son groupe. Pendant 2h il a répondu à toutes les questions des actionnaires. Des questions précises et pertinantes. Ce groupe c'est son bébé, il répond avec plaisir et de façon très précise.

Je n'ai pas senti dans son discours une volonté de chercher l'acquisition structurante. Il a des beaux actifs, notamment Tradition qu'il veut continuer à faire croître de +8% / an avec des marges toujours solides. Les rachats d'actions suivis d'annulation chez Tradition amplifient la création de valeur liée aux rachats d'actions chez Viel.

Si le capital est très bien alloué entre dividendes, rachats d'actions et augmentation des fonds propres, il y a un problème limitant la "bonne valorisation" de Viel et Tradition : le flottant. Que ce soit chez Viel ou Tradition, le marché est de plus en plus étroit. Certes, la gestion opérationnelle est excellente : croissance et bénéfices. Mais les institutionnels ne sont pas trop de la fête. La liquidité des actions est trop faible.

=> Pour nous actionnaires, il va être compliqué dans ces conditions d'aller chercher les multiples du marché anglo-saxons à plus de 20x les bénéfices (on est actuellement à un PE de 7x pour Viel et de 12x pour Tradition). Certes, maintenant que le groupe fait plus de 1 Md € de CA et près de 100 M € de bénéfice, Viel "ressort" sur les screeners mais ça reste pas évident pour les fonds d'acheter des actions. Le volume moyen quotidien est pour Viel de 3 500 actions => env. 37 000 € / jour et pour Tradition de 2 100 actions => 300 000 € / jour.

Pour débloquer la valeur réelle qui sera je pense à plus de 20 € / action au 30.06.2024 vs. valeur de marché de 10,50 €, soit du simple au double, il faudra à mon avis une opération en capital. Pour l'instant Patrick Combes semble en excellente santé, toujours aussi impliqué et passionné. Il y a encore de nombreux projets chez Tradition comme chez Bourse Direct.

Je lui laisse volontiers gérer mes capitaux = mes quelques actions Viel. Il sait où il veut arriver, avec une vision entrepreneuriale de long terme. La revalorisation par les multiples pourra intervenir dans un second temps. En attendant, je profite des décotes de holdings + liquidité pour acheter. C'est aussi le choix du management et 1er actionnaire, qui estime les cours actuels propices aux rachats d'actions suivis d'annulation.


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Sur la forme :

Toujours le sujet des pique-assiettes. Comme d'habitude, ils se ruent sur les mini viennoiseries et le café / jus de fruit. Ensuite ils s’installent au fond de la salle et disparaissent au fur et à mesure que l'AG se déroule. Lorsque je me retourne à la fin de la séance ils sont presque tous partis... vers une autre AG ?

A noter un fait nouveau. Un prétendu actionnaire d'un certain âge (il n'a aucun papier) réussit à participer à l'AG. Il s'assoit devant, au premier rang. Dès le début de l'AG il se plaint du fait qu'on n'entend rien : "plus fort le micro !". Ce qui est faux, le son était correcte. Quelques secondes plus tard il s'endort profondément. Lors de son réveil, après 1h de dodo, il quittera bruyamment la salle.

Je suis toujours surpris par ce genre de spectacle.

[les daubasses]

Cours : 9,98 EUR

À la clôture du 5 juillet, nous calculons un ANR de 18,63 EUR par action. Notre objectif de cours (après prise en compte d’une marge de 25%) est de 13,97 EUR. La société a racheté 25 051 actions propres au cours des semaines 23 à 26 (moyenne hebdomadaire de 6 263 titres). Le nombre d’actions auto détenues est porté à 4 380 285 (6,50% du capital).

[les daubasses]

Cours : 9,86 EUR

Bourse Direct publie ce jour ses résultats semestriels.

Après un exercice 2023 très solide (résultat net part du groupe x2,8), la croissance est une nouvelle fois au rendez-vous. Le produit d'exploitation bancaire progresse de +14,2% à 38,4 M EUR. Cette croissance reflète principalement la hausse des produits financiers (+45,9% à 19,6 M EUR) dans un contexte de taux d'intérêt plus élevés. Le recrutement de nouveaux clients n'en demeure pas moins dynamique :

le recrutement de nouveaux clients est en croissance de 19,9% par rapport au 1e semestre 2023. Bourse Direct enregistre ainsi plus de 333 000 comptes au 30 juin 2024.

Le résultat d'exploitation et le résultat net part du groupe progressent respectivement de +24,7% et +25,2%.

Côté perspectives, les voyants sont également au vert :

Le contexte de taux d’intérêt apporte des revenus récurrents et une bonne visibilité sur les sur les résultats de l’année 2024, qui devraient être en ligne avec la performance du 1er semestre 2024.

Le cours de Bourse Direct progresse de +4,00% à 5,20 EUR.

Viel & Compagnie publiera son chiffre d'affaires semestriel le jeudi 8 août.

[les daubasses]

Cours : 9,70 EUR

À la clôture du 6 août, nous calculons un ANR de 18,21 EUR par action. Notre objectif de cours (après prise en compte d’une marge de 25%) est de 13,66 EUR. La société a racheté 28 077 actions propres au cours des semaines 27 à 31 (moyenne hebdomadaire de 5 615 titres). Le nombre d’actions auto détenues est porté à 4 408 362 (6,54% du capital).

Le chiffre d'affaires du 1er semestre sera publié lundi prochain (12.08).

[les daubasses]

Cours : 9,98 EUR


Le CA semestriel est en hausse de +10%. La tendance s'accélère par rapport à la hausse de +3% du T1 !

Le communiqué est laconique. Il ne donne pas de précisions sur les perspectives.


Enfin, à noter que sur les 2 dernières semaines, Viel rachète chaque jour de bourse entre 1 000 et 1 100 de ses propres actions.

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Lien : CA S1 2024 | Viel & Co

[les daubasses]

Cours : 10,05 EUR

Encore une belle publication pour la principale filiale de Viel & Compagnie.

Avec une activité en hausse de +4,6% (+9,2% à change constant) au 1er semestre 2024, Tradition enregistre un résultat opérationnel en hausse de +10,8% à 67,4 M CHF (+13,5% à change constant).

Le BPA progresse de +15,2% à 7,98 CHF (+21,9% à change constant), après avoir déjà augmenté de +7,5% (+17,6% à change constant) en 2023.

On notera que le résultat net a bénéficié d'une amélioration du résultat financier à +1,7 M CHF (-4,5 M CHF au S1 2023) grâce :
- à une augmentation des revenus financiers porté par la hausse des taux d'intérêt (+2,2 M CHF)
- un impact marginal des gains/pertes de change (perte de -3,9 M CHF au S1 2023)

Le bilan de Tradition reste solide avec des capitaux propres part du groupe de 436,4 M CHF (405,1 M CHF au 31 décembre 2023) et une trésorerie nette de 171,8 M CHF (173,2 M CHF au 31 décembre 2023).

Le niveau d'activité de juillet et août est dans la lignée de celui du S1. Tradition entend poursuivre sa stratégie de croissance, principalement organique, et accélérer la digitalisation de ses activités.

Outlook
The Group's activity in July and August continued along the lines of the first half of the year. In addition, Compagnie Financière Tradition intends to pursue its growth strategy, primarily organic, as well as its investments in its brokerage activity in order to accelerate its digitalization across all its operations as well as in its data and analytics activities with the support of its developed data science expertise. In addition, maintaining the quality of its balance sheet and its strong cost discipline will remain key strategic priorities.

Viel publiera ses résultats semestriels vendredi 6 septembre. Encore une fois, compte tenu des bons résultats de Bourse Direct et de Tradition, la publication devrait être solide.

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Tradition - résultats semestriels (en anglais)

[Cyril]

Cours : 10,25 EUR

Amiral Gestion est passé sous les 5% du capital.

La société Amiral Gestion, agissant pour le compte de fonds qu'elle gère, a déclaré avoir franchi en baisse le seuil de 5% du capital de Viel et Compagnie le 2 septembre 2024. Après ce franchissement, elle détient 3 333 008 actions, représentant 4,95% du capital et 3,02% des droits de vote de l'entreprise. Ce franchissement de seuil résulte d'une cession d'actions sur le marché. Amiral Gestion est contrôlée par M. Julien Lepage et déclare agir indépendamment de la personne qui la contrôle.
boursier.com

Au 31 décembre 2023, la société de gestion détenait 4 444 944 titres soit 6,43% du capital (RA. 2023 p. 49). Elle a donc vendu un quart de sa position depuis le 1er janvier. Je pense que cet allégement est lié à des questions réglementaires. Patrick Combes avait abordé ce point lors de l'AG.

Au sujet du cours de bourse de Viel, il a également expliqué à plusieurs reprises que le titre était pénalisé par un phénomène de bouchon. En raison de la hausse du titre, certains partenaires de longue date (Amiral Gestion ?) doivent alléger leur position pour des questions réglementaires. Le cours de l’action subit l’insuffisance de contreparties et les rachats d’actions propres ne sont pas toujours suffisants pour compenser ces ventes en blocs.

Je trouve plutôt rassurant de voir que le cours de Viel progresse de +21% YTD (hors dividende) alors qu'Amiral Gestion a vendu 1 111 936 titres depuis le début de l'année. D'après les données yahoo finance, il y a eu 1 648 670 titres échangés depuis le 1er janvier. On parle donc d'environ 2/3 des volumes de l'année hors éventuelles opérations hors marché. À noter que Viel a racheté 243 742 actions propres depuis le début de l'année, soit 22% des volumes cédés par Amiral Gestion.

Amiral Gestion a-t-il fini de s'alléger et est-ce que le bouchon va finir par sauter ?

[Bn]

Si Amiral vise une allocation sur x% de son enveloppe sur Viel, sauf changement de valeur de x, alors ils seront forcer de vendre si le cours continu de grimper.
La seul possibilité hors changement d'allocation c'est de vendre un lot hors marché auprès d'un autre fond qui voudrait rentrer...
Et ce comportement est le meme pour tous les fonds qui fonctionnent pareil ou qui sont soumis aux mêmes règles sur toutes les petites capitalisations.

[les daubasses]

Cours : 10,30 EUR

À la clôture du 5 septembre, nous calculons un ANR de 19,71 EUR par action, en hausse de +8,2% sur 1 mois. Il bénéficie de la hausse du cours de Compagnie Financière Tradition (+11,6% depuis le 6 août).

Notre objectif de cours (marge de 25% sur l'ANR) est de 14,71 EUR.

La société a racheté 22 980 actions propres au cours des semaines 32 à 35 (moyenne hebdomadaire de 5 745 titres). Le nombre d’actions auto détenues est porté à 4 431 342 (6,58% du capital).

[les daubasses]

Cours : 10,30 EUR

Viel publie ce matin ses résultats semestriels.

Ils sont très bons. Nous n'allons pas les commenter longuement, puisqu'ils reflètent les publications de Bourse Direct et de Tradition, déjà évoquées plus haut.

On notera simplement que la quote-part de résultat des sociétés associées progresse de +9,9% (+14,1% à change constant). Swiss Life se porte bien. C'était la seule inconnue de cette publication. On peut d'ailleurs lire dans le communiqué :

Les activités de banque privée s’inscrivent en forte croissance d’activité et de rentabilité au cours de la période.

Le résultat net part du groupe est en croissance de +28,4% à 65,4 M EUR (+31,4% à change constant).

Le marché salue cette publication avec un nouvel ATH à 11,00 EUR.

On attend désormais la sortie du rapport.

VIEL-2024-FR-resultat-s1-2024.pdf

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[Franck des daubasses]

Cours : 10,90 €

Je vous propose de refaire tourner la moulinette en reprenant mon approche de juin dernier, basée sur la valeur patrimoniale du groupe.

Pour rappel, lors de la dernière présentation des résultats annuels, on avait le droit pour la première fois à une valorisation de l'action Viel. Hors auto-contrôle, la valeur de l'action sur la base de l'actif net ressortait à 19,70 € :

Je repars de nouveau sur cette base de travail même si depuis cette date Viel a publié des résultats semestriels records avec une bénéfice part du groupe en haisse de +31% à 65,4 M € (= 1,04 € / action) et que les rachats d'actions pour annulation se poursuivent sur Viel comme sur Compagnie Financière Tradition (CFT) à une fréquence quotidienne.

D'après le rapport annuel publié par Viel au 31.12.2023, Viel détenait 71,26% du capital. Partons sur 71% pour simplifier.

La capitalisation boursière actuelle de CFT est de 1 186 M CHF (cours = 154,00 CHF), soit à un taux de change EUR / CHF = 0,946 => 1 241 M EUR

Il y a 63 M actions Viel en circulation aujourd'hui (hypothèse haute et donc prudente car déclaration datant d'avril 2024 et il y a eu des rachats d'actions depuis).

=> la seule participation de Viel dans CFT vaut donc : 1 241 x 71% = 881,1 M EUR soit : 881,1 / 63 = 13,99 € / action Viel

Pour un cours actuel de Viel = 10,90 €.

Situation rarissime en bourse où la seule participation dans l'entité cotée CFT > valorisation boursière de Viel !

=> Valeur de la participation de Viel dans CFT / action = 13,99 € soit 1,28x le cours actuel de Viel = 10,90 €

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Pour limiter mon risque d'exposition au marché et une éventuelle déconvenue sur l'action CFT, quand je renforce ma ligne Viel je vends à découvert un peu d'actions CFT.

Vendre à découvert CFT coûte 0,55% / an : normal c'est une belle boite sans gros risque identifié. Le dividende coûte 4% / an à peu près égal au rendement procuré par Viel.

Il y a plus de 50 000 actions disponibles pour la vente à découvert chez IB = plus de 7 M €. Suffisant à mon avis pour éviter un short squeeze (= rachat obligatoire).

- Cette opération short est facultative -

En réalisant un long Viel / short CFT j'obtiens donc "gratuitement" :

1. l'écart de valorisation de CFT par action Viel = 13,99 - 10,90 = 3,09 € par action

2. Bourse direct + Swiss Life + trésorerie + autres - dette nette = env. 8 € par action au 31.12.2023 selon les infirmations fournies par la société.

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TOTAL offert = 3,09 € de CFT + 8 € d'autres actifs = 11,09 € / action


Au cours actuel de 10,90 €, le marché nous offre 11,09 € d'actifs / action, selon le modèle de valorisation proposée par Viel.

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La valeur d'actif net de Viel ressort à : 10,90 + 11,09 € = 21,99 € / action.

Dit autrement, la décote de holding est de : 10,90 / 21,99 - 1 = 51%

C'est un niveau élevé surtout en considérant que les 2 principaux actifs de Viel sont des actifs cotés faciles à valoriser, à savoir : CFT et Bourse Direct, il est donc aisé de les valoriser.

Je trouve assez étonnante que cette décote importante perdure alors qu'elle est transparente et facile à identifier.
Où est le problème ?


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A noter que je détiens en valeur beaucoup plus d'actions Viel que je vends d'actions CFT.
Les ventes de CFT ayant pour seul but de réduire le risque et me permettre d'avoir une grosse ligne Viel avec plus de sérénité.

[bibike]

Je trouve assez étonnante que cette décote importante perdure alors qu'elle est transparente et facile à identifier.
Où est le problème ?

Le problème c'est que les holding ce sont des paniers dont tu ne choisis pas le contenu ni les pondérations, alors la décote n'est pas une raison pour acheter si les fruits et légumes ne te conviennent pas, c'est aussi simple que ça.
Tu peux me donner 80% de discount j'en prendrais pas.

Le fait que les actifs soient cotés ne permet pas de les vendre au prix du marché soi-même. Donc cela n'apporte pas vraiment de sécurité si on ne peut pas en contrôler la transformation en cash.

Mais ce n'est que mon point de vue.

[Franck des daubasses]

Je suis assez d'accord sur l'existence plus ou moins permanente d'une décote de holding.

Mais je pense qu'il y a holding et holding. Dans le cas de Viel 3/4 des actifs sont des actifs cotées, et donc avec une valeur facile à appréhender. Ce qui est loin d'être le cas des autres holdings de la place. Et dans le cas présent, la décote est élevée. L'actif net est plus de 2x supérieur au cours actuel.

L'autre actif, c'est Swiss Life. Dont le management donne la valorisation. C'est plus "flou". Le reste c'est la trésorerie.

=> super simple à calculer


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En cerise sur le gâteau : la bonne gestion et allocation du capital du PDG et fondateur Patrick Combes qui n'a plus à démontrer son savoir-faire en la matière. Cf. les résultats et les rachats d'actions en cours.

Et qui sait, à 71 ans, il pourrait avoir envie de passer la main ?

[bibike]

Mais je pense qu'il y a holding et holding. Dans le cas de Viel 3/4 des actifs sont des actifs cotées, et donc avec une valeur facile à appréhender.

Oui mais non, car tes actifs ne sont pas liquides (ils le sont en théorie, mais ne le sont pas car tu ne gères pas leur liquidité et ils n'ont pas vocation à être vendu à court terme).
Si la boite les garde ad vitam sans intention de vendre à court terme, tu ne peux pas encaisser la décote en vendant les actifs.
En les conservant il y a un risque que ces actifs sous-jacent se prennent un krach, et personne ne les liquidera en cours de route. Alors que vaut une décote sur laquelle tu n'as aucun pouvoir d'achat/vente ?

Et qui sait, à 71 ans, il pourrait avoir envie de passer la main ?

Parlons en à Buffett, Munger, et des tas d'autres dirigeants qui passent largement l'âge de la retraite sans jamais rendre les rênes.

[Franck des daubasses]

Mais je pense qu'il y a holding et holding. Dans le cas de Viel 3/4 des actifs sont des actifs cotées, et donc avec une valeur facile à appréhender.

Oui mais non, car tes actifs ne sont pas liquides (ils le sont en théorie, mais ne le sont pas car tu ne gères pas leur liquidité et ils n'ont pas vocation à être vendu à court terme).

Ils ne sont pas liquides mais ont une valeur de marché. Je ne dis pas que c'est leur valeur réelle si demain ces actifs (Bourse Direct et CFT) sont cédés dans leur intégralité ou s'ils sont rachetés. Du fait du faible flottant, je pense que ces valorisations boursières (notamment CFT dont les comparables anglo-saxons cotés ont des multiples de valo x2) sont des niveaux planchers.

Si la boite les garde ad vitam sans intention de vendre à court terme, tu ne peux pas encaisser la décote en vendant les actifs.
En les conservant il y a un risque que ces actifs sous-jacent se prennent un krach, et personne ne les liquidera en cours de route.

Pour capter "définitivement" cet écart de valorisation, je propose un long / short.

Alors que vaut une décote sur laquelle tu n'as aucun pouvoir d'achat/vente ?

C'est le cas de toutes les entreprises cotées en tant qu'actionnaire minoritaire, non ?

En attendant que quelque chose se passe, tu as la gestion qui crée de la valeur, les rachats d'actions, le dividende, ...

[Franck des daubasses]

Cours : 10,85 €

Tentative d'objectif de cours à 5 ans.

Je pose 3 hypothèses prudentes :

1/ L'actif net par action va augmenter de +2% / an (en deçà de ce qui a été généré historiquement) ;

2/ Le dividende est stable à 0,40 € ;

3/ La décote de holding se réduit de 50% à 30%.

La valeur d'actif net de Viel ressort à : 10,90 + 11,09 € = 21,99 € / action.

Objectif de cours liée à la réduction de cette décote de holding


Actif net par action dans 5 ans + dividendes perçus :

21,99 x 1,02^5 + 0,4 x 5 = 26,28 €


Cours cible avec décote de 30% :

26,28 - 30% = 18,40 €


Rendement annualisé :

Hausse sur la période = 18,40 / 10,85 = +69,6%

Soit un rendement annualisé = (1 + 0,696)^(1/5) - 1 = +11,1%

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Si opération en capital, cession de Bourse Direct et/ou CFT et si croissance de l'actif net > 2% / an => ce pourrait être un peu plus.

[Dagano]

3/ La décote de holding se réduit de 50% à 30%.

Bonjour Franck,

Un grand merci pour vos messages qui m'ont obligé à me poser sur la plus grosse position de mon portefeuille.

Je préciserai sur votre dernier message :"objectif de cours basé uniquement sur la réduction de la décote de holding" car pour moi une création de valeur à 2% et le maintien du dividende à 40 cts me semble presque une hypothèse de crise sur la base du S1. En tout cas, mon espoir est bien plus élevé.

Je profite de l'occasion pour vous interroger sur la 3ème hypothèse qui est au cœur de cette tentative de valorisation. Avez-vous pu déterminer sur les dernières années à combien était la décote afin de déterminer si elle est historiquement à 50% ou si c'est un "accident de passage" ? Je ne l'ai jamais fait de mon côté sur les années postérieures à l'analyse Daubasse (l'analyse initiale de la valeur mentionnait un pic à 60% et un niveau de 55% au moment de la proposition). Si on est quasiment sur un plus bas historique, pas certain qu'on puisse parler d'hypothèse prudente en visant quasiment une division par 2 de la décote.

S'agissant de la valorisation du cours cible, je pense qu'il faut déterminer le cours cible avec décote en excluant les dividendes.
J'aurai donc un cours cible à [26,28 - (0,4 x 5)] - 30% = 17 €
Ce qui améliore le gain qui est alors de 19 (17 + 2 de dividendes) /10,85 = 75% (soit + 6% quand même)

A titre personnel, j'espère une croissance plus importante de l'ANR lié à une croissance plus importante des revenus des deux sous-jacents (et bien entendu en conséquence de leur valorisation impactant de facto l'ANR) mais au final pas certain que l'évaluation soit si différente si la décote ne baisse pas. Après je pense que le cours ne price pas encore la nouvelle année historique que va faire Viel et qu'on espère être à l'avenir a minima un plancer

[Axel23]

Merci Franck pour ton analyse.

Plusieurs éléments à prendre en compte pour essayer d'évaluer ce qui va se passer:
- Patrice Combes a indiqué que Viel devait rembourser sa dette (celle de la holding de VIEL, pas la dette consolidée) dans les 2 ans et qu'il augmenterait le dividende après. On peut donc raisonnablement penser que le dividende augmentera à partir de 2026 / 2027. Avec la croissance de l'activité en plus (+30% rien que sur ce semestre plus celle à venir), une hausse minimum du dividende de 50% est envisageable,
- Quaero vend pour des raisons réglementaires mais comme il y a peu de flottant, il y a quand même un moment ou il va y avoir moins de titres à la vente et le prix devrait monter régulièrement (sauf si Independances, Sycamore ou Amiral vendent of course),
- Viel rachète ses actions, Tradition rachète ses actions, Bourse Direct rachète ses actions. Une partie de celles ci vont être éliminées et cela va avoir un effet relutif pour les actionnaires. Comme la liquidité n'est pas énorme sur les 3 titres, les rachats auront forcément un effet sur le cours des 3 à plus ou moins long terme (donc impact sur la décote qui ne pourra pas passer à beaucoup plus bas que ce qu'elle est aujourd'hui). C''est entre 1 et 2% de VIEL qui est racheté tous les ans sur le marché donc cela aura un impact fatalement tôt ou tard.
- Patrick Combes a plus de 70 ans et on ne peut pas exclure qu'il lance une opération à plus ou moins long terme. Est-ce que c'est soutenable pour Bourse Directe de rester broker indépendant ou peut-elle être vendue ? Est-ce que Viel peut racheter le solde de Traditions ? Le scénario de la découpe n'est pas envisagé mais il peut y avoir une simplification de la structure.
- Il y a un effort de communication qui est fait sur la valorisation et cet effort paiera tôt ou tard.

Il reste l'inconnu de la croissance de l'activité:
- Bourse Directe: les revenus viennent des intérêts liés aux dépôts des clients non utilisés si je comprends bien. Si les taux baissent, ses revenus vont baisser mais en contrepartie, il y aura un peu plus de trading. La seule inconue est leur capacité à lutter contre Bourso d'un cotée et IBKR / SAXO de l'autre. Quand tu n'es pas leader ou sur le podium, c'est compliqué.
- Tradition: l'activité brokerage progresse régulièrement, c'est un leader mondial et les coûts sont maitrisés. Sa valorisation est beaucoup plus faible que ses concurrents du fait de la cotation en Suisse. Son activité est diversifiée géographiquement (exposition à aux US et à l'Asie).
- Swisslife Bank: pas d'originalité sur l'activité mais cela progresse régulièrement. La banque doit être bien gérée avec un bon leadership.

Au final, je ne sais pas comment estimer combien cela vaudra dans dans 5 ans mais avec une croissance des résultats en hausse de 30%, un PER à 5-6, une décote de 50%, une dette maîtrisée, les rachats d'actions et le bon track record de P. Combes sur l'allocation du capital, cela donne un faisceau d'éléments qui laisse à penser que le cours continuera à augmenter et que la décôte se reduira.

Je suis instinctivement plus confiant sur ce dossier que sur certaines autres de mes lignes.

[les daubasses]

On attend désormais la sortie du rapport.

Viel & Compagnie a publié son rapport semestriel. On y retrouve les résultats de chacune des activités du groupe dans le détail :

On notera que la quote part du résultat net de Swiss Life s'établit à 12 922 M EUR, en hausse de +22,6% par rapport au 1er semestre 2023 (+88,6% au S1 2023 vs S1 2022).

Nous profitons également de la sortie du rapport pour faire un point sur le nombre d'actions en circulation.

Au 30 juin 2024, le capital était composé de 67 392 691 titres et la société détenait 4 416 355 actions propres. Depuis le 30 juin, 82 546 actions propres supplémentaires ont été rachetées (au 20.09). Après ajout des actions gratuites en circulation (230 000 au 30 juin 2024), nous estimons le nombre d'actions en circulation au 20.09 à :

67 392 691 - 4 416 355 - 82 546 + 230 000 = 63 123 790

On notera au passage une hausse des volumes rachetés ces 2 dernières semaines : moyenne hebdomadaire de 12 574 titres (semaines 37 et 38) contre 5 749 titres entre le 30 juin et le 9 septembre.

Valorisation

- Compagnie Financière Tradition : 890 M EUR (quote-part de la valeur boursière)
- Bourse Direct : 222 M EUR (quote-part de la valeur boursière)
- Swiss Life Banque Privée : 220 M EUR (10x notre estimation de quote-part du résultat net 2024 = 22 M EUR)
- Immobilier : 6 M EUR (valeur d'acquisition au 31.12.2023)
- Dette nette : - 74 M EUR (au 31.12.2023 / pas de comptes sociaux au 30 juin)
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Total = 1 264 M EUR, soit 20,02 EUR par action (63 123 790 actions).

Après déduction de notre décote de holding de 25%, notre nouvel objectif de cours ressort à 15,05 EUR.

Avec un résultat net part du groupe de 65,4 M EUR au S1 (1,03 EUR par action) et en supposant que le S2 soit dans la continuité du S1, le BPA 2024 pourrait avoisiner les 2,00 EUR par action. Notre objectif de cours fait ainsi ressortir un multiple de bénéfice de 7,5. Rappelons que Patrick Combes vise un multiple de 8-10.

VIEL-Cie_Rapport_financier_semestriel_2024.pdf

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[les daubasses]

Cours : 10,85 EUR

À la clôture du 7 octobre, nous calculons un ANR de 20,24 EUR par action. Notre objectif de cours (marge de 25% sur l'ANR) est de 15,18 EUR.

La société a racheté 45 680 actions propres au cours des semaines 36 à 39 (moyenne hebdomadaire de 11 420 titres). Le nombre d’actions auto détenues est porté à 4 513 092 (6,70% du capital).

[les daubasses]

Cours : 10,70 EUR

La croissance est encore au rendez-vous chez Bourse Direct.

Le chiffre d'affaires consolidé sur 9 mois ressort en hausse de +14,7% à 57,1 M EUR (+14,2% à l'issue du 1er semestre).

On notera que le courtier continue de recruter 10 000 nouveaux clients par trimestre :
- 31.12.2023 : 310 000
- 31.03.2024 : 320 000
- 30.06.2024 : 330 000
- 30.09.2024 : 340 000

A noter également la belle performance d'EXOE, société du secteur des services pour des clients professionnels acquise en 2021, dont l'activité progresse de +32,9% à 6,4 M EUR.

Viel publiera son chiffre d'affaires du T3 le mardi 12 novembre.

boursedirect-2024-FR-information-trimestrielle-chiffre-d-affaires-T3.pdf

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[NGWealthBuilder]

Viel est le coup de coeur de la semaine d'Investir :

[les daubasses]

Cours : 10,80 EUR

À la clôture du 5 novembre, nous calculons un ANR de 19,10 EUR par action. Notre objectif de cours (marge de 25% sur l'ANR) est de 14,33 EUR.

La société a racheté 48 223 actions propres au cours des semaines 40 à 43 (moyenne hebdomadaire de 12 056 titres). Le nombre d’actions auto détenues est porté à 4 561 315 (6,77% du capital).