Plusieurs études (1) ont montré que les introductions en bourse constituent rarement de opportunités d’investissement, à quelques exceptions près. Dans « l’Investisseur Intelligent », Benjamin Graham, mettait déjà en garde contre les risques associés aux IPO (Inital Public Offering) :
Autrement dit, les nouvelles émissions s’accompagnent souvent d’un marketing particulièrement agressif. Elles sont par ailleurs généralement lancées lorsque les conditions sont les plus favorables pour les vendeurs, et donc beaucoup moins pour les acheteurs.“Our one recommendation is that all investors should be wary of new issues—which means, simply, that these should be subjected to careful examination and unusually severe tests before they are purchased. There are two reasons for this double caveat. The first is that new issues have special salesmanship behind them, which calls therefore for a special degree of sales resistance. The second is that most new issues are sold under “favorable market conditions”— which means favorable for the seller and consequently less favorable for the buyer.”
En matière de marketing, le Slip Français en connait un rayon et la société a mis le paquet pour séduire les investisseurs : campagne TV, forte couverture médiatique, mise en avant de l’IPO sur son site de vente en ligne, présentation d’un plan de croissance ambitieux, première cotation un 14 juillet, … On sent que le service communication n'a pas chômé.
Le groupe a également organisé un évènement au Palais Brongniart, en présence du ministre de l’économie, qui s’est amusé à déclarer : « 14,80 €, c’est le prix de deux t-shirts à peine ». Soit, mais cela suffit-il à faire de cette IPO une bonne affaire ? Pas sûr du tout.
De manière générale, nous ne sommes pas amateurs d’introductions en bourse. Cette opération a néanmoins piqué notre curiosité. Nous sommes donc allés voir ce qui se cachait derrière cette belle vitrine marketing.
(1) The Long-Run Performance of initial Public Offerings (1991) ; Do IPOs outperform Treasury bills? (2022)
Présentation et résultats
Le Slip Français est un groupe industriel spécialisé dans la conception, la fabrication et la distribution de sous-vêtements masculins (71 % des ventes en volume). Fondé en 2011 par Guillaume Gibault, toujours PDG aujourd’hui, l’entreprise s'est progressivement imposée comme la principale marque française de vêtements « made in France ».
Entre 2011 et 2019, le chiffre d’affaires explose, passant de 40 000 € à 24 millions €. La marque connait un engouement considérable, porté par une communication décalée et un positionnement patriotique.
- slip-francais-chiffre-affaires.png (65.06 Kio) Consulté 229 fois
Pour survivre, Guillaume Gibault engage une profonde restructuration. En 2023, il ferme 17 boutiques sur 20, afin de réduire les coûts fixes. Le groupe passe alors d’une logique de marque premium-cadeau à un modèle d’équipement du quotidien, plus accessible. Parallèlement, l’entreprise raccourcit sa chaîne de production, en fabriquant sans intermédiaire dans des usines installées à Aubervilliers.
Ce revirement stratégique permet au Slip Français de sortir la tête de l’eau. En 2025, le groupe réalise un chiffre d’affaires de 21,1 millions €, en hausse de +4 % sur un an. Le résultat d’exploitation repasse dans le vert à +1,4 millions €, contre -0,2 millions € en 2024. Notons qu’il inclut, en 2025, un crédit d’impôt collection de +0,2 millions €, concernant les exercices 2021 et 2024.
Un plan de croissance ambitieux
Le Slip Français a des objectifs financiers ambitieux :
- doubler son chiffre d’affaires d’ici à 2030
- atteindre plus de 10 % de marge d’exploitation d’ici 3 à 5 ans, contre 6,4 % en 2025 (pro-forma, hors crédit d’impôt).
Pour y parvenir, plusieurs leviers sont mis en avant :
- le doublement de la part de marché sur le segment des sous-vêtements hommes (de 4 à 8 %) ;
- l’accélération du développement de la marque, notamment via une diversification au-delà du sous-vêtement (jeans, sacs, casquettes, linge de lit) ;
- le renforcement de l’outil industriel, afin de développer une offre B2B pour des marques tierces.
L’entreprise vise ainsi un chiffre d’affaires supérieur à 40 millions d’euros d’ici à 2030, pour plus de 4 millions d’euros de résultat d’exploitation.
Une offre qui vise avant tout à faire sortir les actionnaires historiques
L’opération poursuit deux objectifs distincts :
- une levée de capital d’environ 5,0 millions € bruts (3,7 millions € nets), destinés à financer la croissance du groupe
- la sortie de deux actionnaires historiques, pour un montant d’environ 7,0 millions €, pouvant être porté à 10,8 millions € selon le succès de l’opération (clause d’extension et option de surallocation).
L’offre va ainsi profondément recomposer le capital, actuellement détenu majoritairement par deux actionnaires : 360 Capital (32 %) et Experienced Capital Partners (45 %). Guillaume Gibault en détient près de 13 % et Léa Marie, directrice exécutive de l’entreprise, environ 7 %.
À l’issue de l’opération, Guillaume Gibaut et Léa Marie conserveront respectivement environ 9 % et 5 % du capital. La société Eiffel Investment Group apportera 4,8 millions € et deviendra le premier actionnaire avec environ un quart du capital.
En cas d’exercice intégral de la clause d’extension et de l’option de surallocation, 360 Capital et EPC liquideront totalement leur position.
La société prévoit d’émettre 337 838 actions nouvelles à un prix fixe de 14,80 €, permettant de lever 5,0 millions €.
Toutefois, compte tenu des coûts estimés de l’opération, il ne restera que 3,7 millions € dans les caisses de l’entreprise. Cette somme servira à financer la montée en puissance de l’usine Bonne Nouvelle, l’accélération commerciale et marketing, ainsi que le renforcement du besoin en fonds de roulement.
Un bilan encore précaire
Voici le bilan consolidé de la société au 31 décembre 2025 :
Le détail du passif rappelle également que le parcours de la société n’a pas été un long fleuve tranquille, avec près de 10 millions € de pertes cumulées depuis sa création :
- slip-francais-detail-bilan-2025.png (79.99 Kio) Consulté 229 fois
Une valorisation exigeante
Sur le site leslipenactions.fr, l’entreprise se montre particulièrement pédagogue dans son opération de séduction. Elle y répond à des questions comme « C’est quoi, une action ? » ou « Puis-je perdre de l’argent ? », afin d’éclairer un public novice. Chapeau pour l’effort !
Sur les multiples de valorisation, en revanche, on est moins certain qu’un public non averti soit très aidé par la réponse apportée par la société :
À l’issue de l’introduction en bourse, le capital sera composé de 1 303 852 actions (base diluée). Avec un prix de l’offre fixé à 14,80 €, la capitalisation boursière théorique se monte à 19,3 millions €.
Cette IPO valorise donc le Slip Français :
- 0,9x le chiffre d’affaires 2025 (1,1x avec la dette)
- 14x le résultat d’exploitation 2025 pro-forma 12 mois, hors crédit d’impôt (17x avec la dette)
- 26,6x le résultat net 2025 pro-forma 12 mois
- plus de 4x les capitaux propres estimés après l’opération
La place parisienne ne compte pas d’acteur réellement comparable au Slip Français. Parmi les pure player textile/mode, on trouve le groupe SMCP (Sandro, Maje, Claudie Pierlot, Fursac), mais l’entreprise présente un profil très différent, avec un positionnement premium et une capitalisation de plus de 400 millions €. Toujours est-il que ses ratios de valorisation restent très éloignés de ceux du Slip Français (price-to-sales : 0,33 ; price-to-book : 0,34 – source : Stockopedia).
Conclusion
L'introduction en bourse du Slip Français illustre parfaitement les deux risques que Benjamin Graham associait aux IPO, à savoir un marketing soigneusement orchestré et un timing idéal pour les vendeurs.
Pour le marketing, on en attendait pas moins du Slip Français, qui en a fait sa marque de fabrique. Cela dit, promouvoir un investissement financier comme on vend un lot de slips, il fallait oser.
Quant au timing de l’opération, il ne doit évidemment rien au hasard. Le retour à la rentabilité, après plusieurs exercices déficitaires, a ouvert une fenêtre de tir idéale. On ne peut pas reprocher aux dirigeants d’avoir saisi cette opportunité, mais la communication aurait gagné en transparence si les difficultés passées avaient été mieux expliquées. De plus, sur les 12 à 15,8 millions € levés au total, seuls 5,0 millions € bruts (3,7 millions € nets) vont réellement à l'entreprise. Le reste sert à faire sortir 360 Capital et Experienced Capital Partners. L’opération sert donc avant tout les vendeurs. C’est précisément ce que Graham dénonce.
Sur la valorisation, on ne va pas se mentir : quoi qu’en dise Monsieur le ministre, le Slip coûte la peau des fesses. À plus de 25 fois un résultat net qui vient tout juste de sortir la tête de l'eau, on achète avant tout un pari sur la réussite d'un plan à cinq ans. Si le Slip Français tient son ambitieuse feuille de route, la valorisation pourrait se justifier. S'il trébuche, ne serait-ce qu'une fois, les nouveaux investisseurs risquent d’y laisser leur chemise.