Cours actuel : 33,50 EUR
Actualisation de l'objectif de cours
Avec la publication du rapport semestriel, nous ajustons notre objectif de cours.
Pour rappel il s'agit de la moyenne des 3 valorisations suivantes :
1. Multiple EBITDA
- VE/EBITA moyen 8 ans : 7,0x
- EBITDA 2022 ajusté estimé = EBITDA 2021 + 15% (estimation basse) = 354 x 1,15 = 407 M EUR
- dette nette au 30.06.2022 : 48,5 M EUR
valo 1 = (7,0 x 407) - 48,5 = 2 790 M EUR, soit 65,00 EUR par action*
À noter qu'il s'agit de l'EBITDA et de la dette nette non retraités des amortissements/dettes IFRS16 (amortissements IFRS 16 non présentés dans le rapport semestriel). L'impact du retraitement n'est pas significatif.
2. Multiple fonds propres tangibles
- Cours/VANT moyen 8 ans : 2,4x
- VANT par action au 30.06.2022 : 28,31 EUR* (+23% / 31.12.2021)
valo 2 = 2,4 x 28,31 = 67,90 EUR
3. Multiples fonds propres
- Cours/fonds propres moyen 8 ans : 1,9x
- fonds propres par action au 30.06.2022 : 31,35 EUR* (+19,4% / 31.12.2021)
valo 3 = 1,9 x 31,35 = 59,60 EUR
*43 123 476 actions, auto-contrôle de 31 503 titres déduit
La moyenne de ces 3 valorisations ressort à 64,20 EUR (+22% par rapport à notre objectif précédent). Il existe néanmoins des incertitudes (nouvelles) quant aux intentions de Luc Tack et à la fusion à venir entre Picanol et Tessenderlo. Par mesure de prudence, nous appliquons une marge de 10% sur cette valorisation.
Notons également que les fonds propres du groupe qui progressent de +222 M EUR (+19,6%) ont bénéficié de vents favorables :
- des gains de change grâce à l'appréciation du dollar par rapport à l'euro (+28,3 M EUR)
- une baisse des engagements de retraite (-24,1 M EUR) en raison de la hausse du taux d'actualisation de 1,1% à 2,9% (sujet abordé dans l'analyse de Villeroy & Boch).
Sans ces éléments exceptionnels, les fonds propres n'auraient progressé "que" de +15,0%. Cette marge de sécurité nous paraît d'autant plus justifiée.
Notre nouvel objectif de cours est donc de 64,20 - 10% = 57,80 EUR, en hausse de 10% par rapport à notre objectif du 11 avril 2022.
Nous scruterons dans les prochains mois l'avancement du projet de simplification de l'organigramme du groupe, ainsi que le niveau du BFR qui a progressé de 139 M EUR (+35%) sur les 6 premiers mois de l'exercice.
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Rapport semestriel 2022 (en anglais) :
Tessenderlo (TESB) - ex Pépites PEA
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les daubasses
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Voici la réponse sur messagerie Twitter d'Olivier après lui avoir demandé où en sont ses démarches et surtout si elles continuent. 
"Bonjour, oui, j'essaie toujours mais j'ai du mal à rallier de gros actionnaires. Les institutionnels ne me répondent même pas et certains gros particuliers ou family office sont OK avec ma valorisation mais sont résignés à accepter les termes de la fusion...
Je contacterai le staff picanol fin août après publication des résultats semestriels"
"Bonjour, oui, j'essaie toujours mais j'ai du mal à rallier de gros actionnaires. Les institutionnels ne me répondent même pas et certains gros particuliers ou family office sont OK avec ma valorisation mais sont résignés à accepter les termes de la fusion...
Je contacterai le staff picanol fin août après publication des résultats semestriels"
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les daubasses
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Fusion Picanol / Tessenderlo : quels impacts sur la valo ?
Tessenderlo a annoncé début juillet un projet visant à regrouper les activités de Picanol et de Tessenderlo dans une seule entité cotée.
Cette simplification de l'organigramme du groupe n'est pas neutre pour les actionnaires actuels de Tessenderlo.
Nous nous sommes donc prêtés à un petit exercice de valorisation du futur ensemble à partir des données dont nous disposons à ce jour :
- communiqué sur le rapprochement entre les 2 sociétés du 8 juillet 2022
- rapports semestriels au 30 juin 2022 de Picanol et de Tessenderlo
Avant de commencer quelques rappels sur l'organisation actuelle du groupe :
- Picanol détient 50,65% de Tessenderlo
- Picanol est contrôlé par Luc Tack et Patrick Steverlynck au travers des holdings Artela et Symphony Mills (94,3% des droits de vote)
- les activités de Tessenderlo sont consolidées dans les comptes de Picanol aux cotés du coeur de métier de Picanol que sont les machines à tisser
Le communiqué du 8 juillet précise que les actionnaires de Picanol recevront 2,43 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol détenue. Pour établir ce ratio, les hypothèse suivantes ont été établies par le groupe :
- valeur de Tessenderlo : 1 656 M EUR
- valeur de Picanol : 831 M EUR (hors quote part détenue dans Tessenderlo)
Le coeur de métier de Picanol (les machines à tisser) est donc valorisé à 831 M EUR. Cette valeur inclut la participation minoritaire dans la société cotée Rieter Holding à hauteur de 15,2%. Au cours actuel de 101,80 CHF, cette participation a une valeur de marché de 72 M CHF, soit 75 M EUR. Nous la déduisons de la valorisation retenue et obtenons ainsi une valeur de 831 - 75 = 756 M EUR pour l'activité Machines.
Cette valeur est à mettre en perspective avec un EBITDA 2021 de 76 M EUR pour cette activité. La dette nette de Picanol étant de 14,5 M EUR au 30.06.2022 et celle de Tessenderlo de 48,5 M EUR à la même date, nous les considérons comme non significatives.
L'activité des machines à tisser a donc été valorisée sur la base d'un ratio VE/EBITDA = 756 / 76 = 9,9x
Les activités de Tessenderlo ont quant à elle été valorisées sur la base d'un ratio VE/EBITDA = 1 656 / 354 (EBITDA ajusté 2021) = 4,7x
Le ratio d'échange retenu de 2,43 n'est pas favorable aux actionnaires minoritaires de Tessenderlo. Ce point a été mis en avant par Olivier et nous le remercions une nouvelle fois pour son initiative.
Venons-en à l'estimation de la valeur du nouvel ensemble.
1. Nombre d'actions du nouvel ensemble
- le capital de Tessenderlo est composé de 43 154 979 actions
- le capital de Picanol est composé de 17 700 000 actions
Picanol détenant 50,65% de Tessenderlo, les actionnaires de Picanol détiennent indirectement 43,2 x 0,5065 = 21,9 M d'actions Tessenderlo
Comme les actionnaires de Picanol recevront 2,43 actions Tessenderlo par action Picanol détenue, il va falloir émettre : ( 17,7 x 2,43 ) - 21,9 = 21,1 M nouvelles actions Tessenderlo. Le nombre d'actions du nouvel ensemble serait ainsi de 21,1 + 43,2 = 64,3 M
2. Fonds propres et VANT du nouvel ensemble
Rien de bien compliqué ici. Les activités de Tessenderlo étant consolidées à 100% dans les comptes de Picanol, le bilan du nouvel ensemble devrait être assez similaire au bilan actuel de Picanol, à la différence prêt des intérêts minoritaires.
Nous retenons donc la valeur des fonds propres consolidés de Picanol (y-compris minoritaires), soit 1 864 M EUR au 30 juin 2022.
Pour la valeur des actifs net tangibles, nous déduisons les actifs incorporels et le goodwill (412 M EUR) et obtenons une valeur de fonds propres tangibles de 1 452 M EUR au 30 juin 2022.
Nous divisons les montant obtenu par le nombre d'actions du nouvel ensemble pour déterminer la valeur par action :
- fonds propres par action = 1 864 / 64,3 = 29,00 EUR (-7% par rapport à la valeur des fonds propres de Tessenderlo au 30 juin 2022)
- VANT par action = 1 452 / 64,3 = 22,60 EUR (-20% par rapport à la valeur des fonds propres tangibles de Tessenderlo au 30 juin 2022)
Voilà qui ne fait pas plaisir évidemment. Si l'impact est relativement limité sur les fonds propres, il l'est moins sur les fonds propres tangibles car les actifs incorporels rattachés à l'activité Machines sont significatifs.
3. Valorisation du nouvel ensemble
Pour valoriser le nouvel ensemble nous conservons les mêmes multiples que pour Tessenderlo :
VE/EBITDA = 7,0x
Cours/VANT = 2,4x
Cours fonds propres = 1,9x
ce qui conduit aux valorisations suivantes :
- valo 1 = EBITDA 2021 PIC (EBITDA 2022 attendu en hausse sans plus de précisions) x 7 - dette nette PIC = ((430 x 7) - 14,5 ) / 64,1 = 46,70 EUR par action
Il s'agit de la valorisation qui accuse la plus forte baisse en raison de l'écart entre les multiples retenus pour valoriser les activités de Tessenderlo et de Picanol (cf. ci-dessus).
- valo 2 = VANT par action x 2,4 = 22,60 x 2,4 = 54,20 EUR
- valo 3 = fonds propres par action x 1,9 = 29,00 x 1,9 = 55,10 EUR
La moyenne de ces 3 valorisations est de 52,00 EUR. Il s'agit de notre nouvel objectif de cours (-10% par rapport à notre précédente estimation).
Tessenderlo a annoncé début juillet un projet visant à regrouper les activités de Picanol et de Tessenderlo dans une seule entité cotée.
Cette simplification de l'organigramme du groupe n'est pas neutre pour les actionnaires actuels de Tessenderlo.
Nous nous sommes donc prêtés à un petit exercice de valorisation du futur ensemble à partir des données dont nous disposons à ce jour :
- communiqué sur le rapprochement entre les 2 sociétés du 8 juillet 2022
- rapports semestriels au 30 juin 2022 de Picanol et de Tessenderlo
Avant de commencer quelques rappels sur l'organisation actuelle du groupe :
- Picanol détient 50,65% de Tessenderlo
- Picanol est contrôlé par Luc Tack et Patrick Steverlynck au travers des holdings Artela et Symphony Mills (94,3% des droits de vote)
- les activités de Tessenderlo sont consolidées dans les comptes de Picanol aux cotés du coeur de métier de Picanol que sont les machines à tisser
Le communiqué du 8 juillet précise que les actionnaires de Picanol recevront 2,43 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol détenue. Pour établir ce ratio, les hypothèse suivantes ont été établies par le groupe :
- valeur de Tessenderlo : 1 656 M EUR
- valeur de Picanol : 831 M EUR (hors quote part détenue dans Tessenderlo)
Le coeur de métier de Picanol (les machines à tisser) est donc valorisé à 831 M EUR. Cette valeur inclut la participation minoritaire dans la société cotée Rieter Holding à hauteur de 15,2%. Au cours actuel de 101,80 CHF, cette participation a une valeur de marché de 72 M CHF, soit 75 M EUR. Nous la déduisons de la valorisation retenue et obtenons ainsi une valeur de 831 - 75 = 756 M EUR pour l'activité Machines.
Cette valeur est à mettre en perspective avec un EBITDA 2021 de 76 M EUR pour cette activité. La dette nette de Picanol étant de 14,5 M EUR au 30.06.2022 et celle de Tessenderlo de 48,5 M EUR à la même date, nous les considérons comme non significatives.
L'activité des machines à tisser a donc été valorisée sur la base d'un ratio VE/EBITDA = 756 / 76 = 9,9x
Les activités de Tessenderlo ont quant à elle été valorisées sur la base d'un ratio VE/EBITDA = 1 656 / 354 (EBITDA ajusté 2021) = 4,7x
Le ratio d'échange retenu de 2,43 n'est pas favorable aux actionnaires minoritaires de Tessenderlo. Ce point a été mis en avant par Olivier et nous le remercions une nouvelle fois pour son initiative.
Venons-en à l'estimation de la valeur du nouvel ensemble.
1. Nombre d'actions du nouvel ensemble
- le capital de Tessenderlo est composé de 43 154 979 actions
- le capital de Picanol est composé de 17 700 000 actions
Picanol détenant 50,65% de Tessenderlo, les actionnaires de Picanol détiennent indirectement 43,2 x 0,5065 = 21,9 M d'actions Tessenderlo
Comme les actionnaires de Picanol recevront 2,43 actions Tessenderlo par action Picanol détenue, il va falloir émettre : ( 17,7 x 2,43 ) - 21,9 = 21,1 M nouvelles actions Tessenderlo. Le nombre d'actions du nouvel ensemble serait ainsi de 21,1 + 43,2 = 64,3 M
2. Fonds propres et VANT du nouvel ensemble
Rien de bien compliqué ici. Les activités de Tessenderlo étant consolidées à 100% dans les comptes de Picanol, le bilan du nouvel ensemble devrait être assez similaire au bilan actuel de Picanol, à la différence prêt des intérêts minoritaires.
Nous retenons donc la valeur des fonds propres consolidés de Picanol (y-compris minoritaires), soit 1 864 M EUR au 30 juin 2022.
Pour la valeur des actifs net tangibles, nous déduisons les actifs incorporels et le goodwill (412 M EUR) et obtenons une valeur de fonds propres tangibles de 1 452 M EUR au 30 juin 2022.
Nous divisons les montant obtenu par le nombre d'actions du nouvel ensemble pour déterminer la valeur par action :
- fonds propres par action = 1 864 / 64,3 = 29,00 EUR (-7% par rapport à la valeur des fonds propres de Tessenderlo au 30 juin 2022)
- VANT par action = 1 452 / 64,3 = 22,60 EUR (-20% par rapport à la valeur des fonds propres tangibles de Tessenderlo au 30 juin 2022)
Voilà qui ne fait pas plaisir évidemment. Si l'impact est relativement limité sur les fonds propres, il l'est moins sur les fonds propres tangibles car les actifs incorporels rattachés à l'activité Machines sont significatifs.
3. Valorisation du nouvel ensemble
Pour valoriser le nouvel ensemble nous conservons les mêmes multiples que pour Tessenderlo :
VE/EBITDA = 7,0x
Cours/VANT = 2,4x
Cours fonds propres = 1,9x
ce qui conduit aux valorisations suivantes :
- valo 1 = EBITDA 2021 PIC (EBITDA 2022 attendu en hausse sans plus de précisions) x 7 - dette nette PIC = ((430 x 7) - 14,5 ) / 64,1 = 46,70 EUR par action
Il s'agit de la valorisation qui accuse la plus forte baisse en raison de l'écart entre les multiples retenus pour valoriser les activités de Tessenderlo et de Picanol (cf. ci-dessus).
- valo 2 = VANT par action x 2,4 = 22,60 x 2,4 = 54,20 EUR
- valo 3 = fonds propres par action x 1,9 = 29,00 x 1,9 = 55,10 EUR
La moyenne de ces 3 valorisations est de 52,00 EUR. Il s'agit de notre nouvel objectif de cours (-10% par rapport à notre précédente estimation).
-- Chasseurs de décotes depuis 2008 --
J'ai eu un léger éclair de lucidité dernièrement :
Si le projet de fusion Picanol- Tessenderlo se fait au détriment des actionnaire Tessenderlo, il doit se faire à l'avantage de ceux de Picanol.
serait il alors pertinent d'arbitrer Picanol- Tessenderlo ? Ha ben zut Mr Market y a déjà pensé :
(Copie ecran comparaison picanol vs tessenderlo ectrait du comparateur abc bourse)
On dirai bien que Mr Market pense comme les daubasses!!
[problème avec le fichier ?]
Si le projet de fusion Picanol- Tessenderlo se fait au détriment des actionnaire Tessenderlo, il doit se faire à l'avantage de ceux de Picanol.
serait il alors pertinent d'arbitrer Picanol- Tessenderlo ? Ha ben zut Mr Market y a déjà pensé :
(Copie ecran comparaison picanol vs tessenderlo ectrait du comparateur abc bourse)
On dirai bien que Mr Market pense comme les daubasses!!
[problème avec le fichier ?]
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les daubasses
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Cours actuel : 32,30 EUR
Tessenderlo a publié ce matin un communiqué pour faire part d'un ajustement dans le ratio d'échange retenu dans le cadre du projet de fusion Picanol / Tessenderlo.
Le ratio passe de 2,43 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol à 2,36 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol.
C'est un très léger mieux, mais ça ne change pas le fond du problème. Tessenderlo reste largement sous-évalué par rapport à Picanol.
La nouvelle valeur retenue pour Tessenderlo est de 1751,5 M EUR (+95,6 M EUR) et celle de Picanol de 830,6 M EUR (-0,2 M EUR).
Cet ajustement fait suite à la publication des résultats du 1er semestre. Pour rappel, Tessenderlo a publié d'excellents résultats :
- un chiffre d'affaires en hausse de +31%
- un EBITDA en hausse de +34%
- un EBIT en hausse de +53% !
Dans le même temps, les résultats de la division Machines de Picanol ont accusé un lourd repli :
L'EBITDA a reculé de 64% à 18,4 M EUR et l'EBIT de 74% à 11,6 M EUR, en raison d'une inflation des coûts non répercutée.
Comment justifier dans ces conditions un multiple de 9,9x l'EBITDA 2021 pour la division Machines contre seulement 4,9x l'EBITDA 2021 pour les activités du périmètre actuel de Tessenderlo (sur la base du nouveau ratio de 2,36) ?! Inacceptable selon nous.
Cette révision de la parité est un aveu flagrant de l'inégalité de l'offre, mais elle est bien sûr insuffisante.
Nous allons continuer de nous opposer à ce projet et voterons contre la résolution visant à approuver une augmentation de capital de Tessenderlo lors de l'AG extraordinaire qui se tiendra autour du 18 octobre. Nous vous invitons à faire de même.
Nous préparons également une communication publique pour alerter les parties prenantes sur l'inégalité de cette offre qui fait avant tout les affaires de Luc Tack, au détriment des actionnaires minoritaires de Tessenderlo.
Le communiqué du jour est joint.
Tessenderlo a publié ce matin un communiqué pour faire part d'un ajustement dans le ratio d'échange retenu dans le cadre du projet de fusion Picanol / Tessenderlo.
Le ratio passe de 2,43 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol à 2,36 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol.
C'est un très léger mieux, mais ça ne change pas le fond du problème. Tessenderlo reste largement sous-évalué par rapport à Picanol.
La nouvelle valeur retenue pour Tessenderlo est de 1751,5 M EUR (+95,6 M EUR) et celle de Picanol de 830,6 M EUR (-0,2 M EUR).
Cet ajustement fait suite à la publication des résultats du 1er semestre. Pour rappel, Tessenderlo a publié d'excellents résultats :
- un chiffre d'affaires en hausse de +31%
- un EBITDA en hausse de +34%
- un EBIT en hausse de +53% !
Dans le même temps, les résultats de la division Machines de Picanol ont accusé un lourd repli :
Comment justifier dans ces conditions un multiple de 9,9x l'EBITDA 2021 pour la division Machines contre seulement 4,9x l'EBITDA 2021 pour les activités du périmètre actuel de Tessenderlo (sur la base du nouveau ratio de 2,36) ?! Inacceptable selon nous.
Cette révision de la parité est un aveu flagrant de l'inégalité de l'offre, mais elle est bien sûr insuffisante.
Nous allons continuer de nous opposer à ce projet et voterons contre la résolution visant à approuver une augmentation de capital de Tessenderlo lors de l'AG extraordinaire qui se tiendra autour du 18 octobre. Nous vous invitons à faire de même.
Nous préparons également une communication publique pour alerter les parties prenantes sur l'inégalité de cette offre qui fait avant tout les affaires de Luc Tack, au détriment des actionnaires minoritaires de Tessenderlo.
Le communiqué du jour est joint.
-- Chasseurs de décotes depuis 2008 --
C'est un très léger mieux, mais ça ne change pas le fond du problème. Tessenderlo reste largement sous-évalué par rapport à Picanol.
Pour vous, quel serait un rapport correct d'échange ?Comment justifier dans ces conditions un multiple de 9,9x l'EBITDA 2021 pour la division Machines contre seulement 4,9x l'EBITDA 2021 pour les activités du périmètre actuel de Tessenderlo (sur la base du nouveau ratio de 2,36) ?! Inacceptable selon nous.
Parce que pour moi, je ne comprends pas la raison d'une différence entre l'évaluation de Tessenderlo à 4.9 x EBITDA et 9.9 x EBITDA.
Même, vu la croissance de Tessenderlo et le coté cyclique de Picanol, j'inverserai les évaluation ...
Si je fais tout le monde à 7 x EBITDA moyen ... on a (7 x 69.7) -14.5 = 473.4 M€ valeur de la partie machine à coudre
Pour une estimation officielle de (831-75) = 756 M€ M€
Que nous dit le marché Aujourd'hui ?
Valeur de marché de Picanol : 1310 M€ soit 75 € l'action
Valeur de marché de Tessenderlo = 1403 M€ soit 32.5 €
1310 -75 - (0.5065 *1403) = 524.38 M€
Donc le marché prixe une valeur de 524.38/69.7 = 7.5 x l'EBITA moyen S2 2021+S1 2022 ...
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les daubasses
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Réponse dimanche matin sur le blog !
Nous allons publier un article dans lequel nous résumons la situation et proposons un ratio d'échange plus juste.
Le sujet du forum deviendra public à cette occasion afin, on l'espère, d'attirer l'attention sur ce qui semble être une nouvelle tentative de Luc Tack de faire son beurre sur le dos des minoritaires de Tessenderlo.
On est bien d'accord !
-- Chasseurs de décotes depuis 2008 --
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les daubasses
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Le rapport justifiant le ratio a été publié. A consulter ici : https://www.tessenderlo.com/en/media/11 ... attachment
3 éléments sont problématiques :
1. Pourquoi retenir 5 méthodes pour valoriser Tessenderlo et 1 seule (favorable) pour Picanol ?
(en bleu les méthodes retenues)
2. Ne retenir que le DCF (favorable) pour Picanol = favoriser une approche risquée dans le cadre d'un environnement de hausse des taux + une valeur terminale qui représente 55% de valeur retenue
3. Les prévisions Tessenderlo apparemment négatives ont été remises en causes avec la publication du S1 2022 mettant en avant les très bons résultats de Tessenderlo (d'où le changement de ratio récent un peu en faveur des actionnaires de Tessenderlo)
---
Nous allons revenir sur ces points en détail prochainement et alerter la FSMA (autorité des marchés financiers belges) sur la tentative de spoliation de Luc Tack envers les actionnaires minoritaires de Tessenderlo.
3 éléments sont problématiques :
1. Pourquoi retenir 5 méthodes pour valoriser Tessenderlo et 1 seule (favorable) pour Picanol ?
2. Ne retenir que le DCF (favorable) pour Picanol = favoriser une approche risquée dans le cadre d'un environnement de hausse des taux + une valeur terminale qui représente 55% de valeur retenue
3. Les prévisions Tessenderlo apparemment négatives ont été remises en causes avec la publication du S1 2022 mettant en avant les très bons résultats de Tessenderlo (d'où le changement de ratio récent un peu en faveur des actionnaires de Tessenderlo)
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Nous allons revenir sur ces points en détail prochainement et alerter la FSMA (autorité des marchés financiers belges) sur la tentative de spoliation de Luc Tack envers les actionnaires minoritaires de Tessenderlo.
-- Chasseurs de décotes depuis 2008 --
Feu vert pour une nouvelle centrale à gaz pour Tessenderlo. Cf lien.
https://www.lecho.be/economie-politique ... 14338.html
https://www.lecho.be/economie-politique ... 14338.html
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Franck des daubasses
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Article sur le blog à ne pas manquer : Rapport sur la fusion Picanol / Tessenderlo : les dés sont pipés !
Retrouvez toutes mes transactions et positions : dans mon portefeuille
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les daubasses
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Nous avons publié un nouvel article sur le blog ce week-end pour partager le courrier que nous avons adressé à l'autorité des services et marchés financiers en Belgique (FSMA).
Pour faire entendre votre voix, vous pouvez vous aussi adresser ce courrier à la FSMA. Il vous suffit de télécharger le modèle word ci-dessous et de renseigner votre nom, adresse et le nombre de titres détenus avant de l'envoyer.
---
Nom
Adresse
Code postal
PAYS
à :
FSMA - Autorité des services et marchés financiers
Rue du congrès 12-14
1000 Bruxelles
BELGIQUE
Copie :
Conseil d’Administration de Tessenderlo
Tessenderlo Group nv
Troonstraat 130 Rue du Trône
1050 Brussels
BELGIQUE
Lieu, date
Objet : Offre publique d’échange de Tessenderlo Group NV sur Picanol NV
Madame, Monsieur,
Vous avez été notifié en date du 7 septembre 2022 de l’intention de Tessenderlo Group NV (Tessenderlo), ayant son siège social à Rue du Trône 130, 1050 Ixelles, de lancer une offre publique d’échange volontaire et conditionnelle sur les actions émises par Picanol NV (Picanol), ayant son siège social à Steverlyncklaan 15, 8900 Ypres.
En tant qu’actionnaire individuel de la société Tessenderlo (XXX actions détenues), je souhaite attirer votre attention sur le conflit d’intérêt sous-jacent de cette offre et sur l’inégalité manifeste de traitement entre les actionnaires de Picanol et ceux de Tessenderlo compte tenu du ratio d’échange de 2,36 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol.
Le rapport sur la valorisation des deux groupes soulève en effet plusieurs questions :
1. Pour quelle(s) raison(s) la société Picanol a-t-elle été valorisée sur la seule méthode de l’actualisation des flux de trésorerie futurs, sachant que cette méthode est particulièrement sensible aux hypothèses de taux de croissance et de taux d’actualisation ? Par ailleurs, pourquoi les six méthodes de valorisation les plus défavorables ont été exclues ?
2. Pour quelle(s) raison(s) les trois méthodes les plus favorables à la valorisation de Tessenderlo ont été exclues, en particulier celles portant sur les résultats annuels les plus récents (2021) ?
Graphique extrait du rapport de fusion (annotations en rouge ajoutées)
3. Comment justifier le choix d’un taux sans risque de 1,36% (moyenne des taux des obligations allemandes à 10 ans de 2012 à 2022) dans le modèle d’actualisation des flux de trésorerie futurs, dans le contexte actuel de forte remontée des taux obligataires (le taux des obligations allemandes à 10 ans a dépassé la barre des 1,75% à la mi-septembre) ? Notons que ce choix, qui ne reflète pas l’environnement économique actuel, favorise directement et significativement une valorisation élevée de Picanol, puisque pour rappel seule la méthode de l’actualisation des flux de trésorerie futurs a été retenue pour valoriser la société.
4. Dans la valorisation des flux de trésorerie futurs de l’activité T-Power de Tessenderlo, aucune valeur terminale n’a été allouée. Le management justifie ce choix par :
(i) la montée des énergies renouvelables en Europe et,
(ii) rappelle qu’il s’est vu refuser la construction d’une 2ème centrale à gaz (T-Power II) en novembre dernier (annexe 2 du rapport, page 9-10). Entre temps, la société a fait part dans un communiqué du 16 septembre d’une décision favorable du gouvernement pour la construction de cette 2ème centrale.
L’argument (ii) perd ainsi tout son fondement. L’argument (i) est lui difficilement défendable au regard de la détermination du groupe à investir environ 500 millions € dans cette deuxième centrale. Comment ne pas allouer de valeur terminale à l’activité T-Power dans ces conditions ?
5. Comment expliquer un biais résolument pessimiste pour les projections de chiffre d’affaires et de marge REBITDA sur la période 2023 à 2031 pour les activités de Tessenderlo et un biais beaucoup plus optimiste pour les activités de Picanol ?
Hypothèses d’évolution du chiffre d’affaires et la marge REBITDA dans le modèle DCF
Les hypothèses retenues dans les modèles d’actualisation des flux de trésorerie futurs conduisent à une projection de croissance du chiffre d’affaires de +18% sur la période 2023 à 2031 pour Picanol contre +7% pour Tessenderlo. Ces projections sont complétement en décalage avec la dynamique actuelle et les perspectives offertes par les développements en cours et à venir pour les activités de Tessenderlo (annexe 2 du rapport, page 6 : hausse des CAPEX de Tessenderlo de 47% en 2022 puis niveaux de CAPEX soutenus en 2023 et 2024, construction d’une nouvelle usine pour l’activité Agro, construction probable d’une nouvelle centrale à gaz suite à l’accord du 16 septembre).
Aussi, comment raisonnablement accepter une hypothèse de progression de +7,4 points de la marge REBITDA pour Picanol entre 2022 et 2031, contre une hypothèse de baisse de 3,4 points de la marge REBITDA pour Tessenderlo sur la même période ?
Enfin et surtout, comment justifier que la société Picanol soit valorisée sur la seule et unique base d’un modèle qui repose principalement sur des prévisions du management, avec toute la part de subjectivité que cela implique, au regard du conflit d’intérêt patent entre d’un côté les actionnaires de Picanol, en particulier M. Luc Tack, actionnaire majoritaire de Picanol qui détient indirectement 89,47% du capital, et de l’autre les actionnaires minoritaires de Tessenderlo ?
Les excellents résultats semestriels arrêtés au 30 juin 2022 - la presse financière belge a salué cette publication : « Tessenderlo se prépare à récolter une nouvelle année record » - vont dans ce sens d’une sous-estimation des résultats futurs de Tessenderlo. Ils ont d’ailleurs contraint l’expert à revoir le ratio d’échange (cf. communiqué du 7 septembre 2022 ). Il est désormais un peu moins défavorable aux actionnaires de Tessenderlo avec un ajustement de 2,43 à 2,36 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol, mais il ne reflète toujours pas la juste valeur des deux groupes.
Il est possible de valoriser objectivement Picanol et Tessenderlo sur la base de la moyenne de leur EBITDA ajusté des 4 dernières années (l’EBITDA ajusté est le principal indicateur utilisé par Picanol et Tessenderlo pour communiquer sur leur rentabilité).
Cette méthode, qui contrairement à l’actualisation des flux de trésorerie futurs, ne repose sur aucune hypothèse arbitraire, conduit à un ratio d’échange de 1,95. En effet :
a) l’activité Machines & Technologies de Picanol a généré en moyenne un EBITDA ajusté de 70 millions € au cours des 4 derniers exercices (2018 à 2021) ;
b) l’activité Machines & Technologies de Picanol (hors titres Rieter Holding valorisés à 89,8 millions € et qui ne contribuent pas à l’EBITDA) a été valorisée à 10,6 fois l’EBITDA ajusté moyen des 4 derniers exercices (830,6 - 89,8) / 70 = 10,6 ;
c) les activités de Tessenderlo ont généré en moyenne un EBITDA ajusté de 270 millions € au cours des 4 derniers exercices (2018 à 2021). Au regard de leur dynamique de croissance, ces activités doivent a minima être valorisées sur la base du multiple retenu pour valoriser les activités Machines & Technologies ;
d) compte tenu d’une dette nette de 48,5 millions € au 30 juin 2022, il en ressort une juste valeur pour les activités de Tessenderlo de 2 819 millions € ((10,6 x 270) – 48,5), soit 65,31 EUR par action ;
e) compte tenu de la participation de Picanol dans Tessenderlo à hauteur de 50,65%, il résulte une valeur pour l’ensemble du périmètre de Picanol de 2 258 millions € (= 830,6 + (2 819 x 50,65%)) soit 127,58 € par action ;
f) afin de faire ressortir la juste valeur des deux groupes et de garantir une offre équitable à la fois aux actionnaires de Picanol et à ceux de Tessenderlo, le ratio d’échange ne peut ainsi excéder 1,95 (127,58 / 65,31).
Le ratio actuellement retenu dans le cadre de l’offre d’échange (2,36) est nettement supérieur à ce ratio de 1,95. Il en résulte une sous-valorisation de 38% des activités de Tessenderlo (1 751,5 / 2 819,0).
En votre qualité d’autorité de contrôle des marchés financiers, je vous demande de bien vouloir veiller à ce que des réponses soient apportées à ces questions et à ce que l’égalité de traitement entre les actionnaires de Tessenderlo et ceux de Picanol soit assurée.
Sincères salutations,
Pour faire entendre votre voix, vous pouvez vous aussi adresser ce courrier à la FSMA. Il vous suffit de télécharger le modèle word ci-dessous et de renseigner votre nom, adresse et le nombre de titres détenus avant de l'envoyer.
---
Nom
Adresse
Code postal
PAYS
à :
FSMA - Autorité des services et marchés financiers
Rue du congrès 12-14
1000 Bruxelles
BELGIQUE
Copie :
Conseil d’Administration de Tessenderlo
Tessenderlo Group nv
Troonstraat 130 Rue du Trône
1050 Brussels
BELGIQUE
Lieu, date
Objet : Offre publique d’échange de Tessenderlo Group NV sur Picanol NV
Madame, Monsieur,
Vous avez été notifié en date du 7 septembre 2022 de l’intention de Tessenderlo Group NV (Tessenderlo), ayant son siège social à Rue du Trône 130, 1050 Ixelles, de lancer une offre publique d’échange volontaire et conditionnelle sur les actions émises par Picanol NV (Picanol), ayant son siège social à Steverlyncklaan 15, 8900 Ypres.
En tant qu’actionnaire individuel de la société Tessenderlo (XXX actions détenues), je souhaite attirer votre attention sur le conflit d’intérêt sous-jacent de cette offre et sur l’inégalité manifeste de traitement entre les actionnaires de Picanol et ceux de Tessenderlo compte tenu du ratio d’échange de 2,36 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol.
Le rapport sur la valorisation des deux groupes soulève en effet plusieurs questions :
1. Pour quelle(s) raison(s) la société Picanol a-t-elle été valorisée sur la seule méthode de l’actualisation des flux de trésorerie futurs, sachant que cette méthode est particulièrement sensible aux hypothèses de taux de croissance et de taux d’actualisation ? Par ailleurs, pourquoi les six méthodes de valorisation les plus défavorables ont été exclues ?
2. Pour quelle(s) raison(s) les trois méthodes les plus favorables à la valorisation de Tessenderlo ont été exclues, en particulier celles portant sur les résultats annuels les plus récents (2021) ?
Graphique extrait du rapport de fusion (annotations en rouge ajoutées)
3. Comment justifier le choix d’un taux sans risque de 1,36% (moyenne des taux des obligations allemandes à 10 ans de 2012 à 2022) dans le modèle d’actualisation des flux de trésorerie futurs, dans le contexte actuel de forte remontée des taux obligataires (le taux des obligations allemandes à 10 ans a dépassé la barre des 1,75% à la mi-septembre) ? Notons que ce choix, qui ne reflète pas l’environnement économique actuel, favorise directement et significativement une valorisation élevée de Picanol, puisque pour rappel seule la méthode de l’actualisation des flux de trésorerie futurs a été retenue pour valoriser la société.
4. Dans la valorisation des flux de trésorerie futurs de l’activité T-Power de Tessenderlo, aucune valeur terminale n’a été allouée. Le management justifie ce choix par :
(i) la montée des énergies renouvelables en Europe et,
(ii) rappelle qu’il s’est vu refuser la construction d’une 2ème centrale à gaz (T-Power II) en novembre dernier (annexe 2 du rapport, page 9-10). Entre temps, la société a fait part dans un communiqué du 16 septembre d’une décision favorable du gouvernement pour la construction de cette 2ème centrale.
L’argument (ii) perd ainsi tout son fondement. L’argument (i) est lui difficilement défendable au regard de la détermination du groupe à investir environ 500 millions € dans cette deuxième centrale. Comment ne pas allouer de valeur terminale à l’activité T-Power dans ces conditions ?
5. Comment expliquer un biais résolument pessimiste pour les projections de chiffre d’affaires et de marge REBITDA sur la période 2023 à 2031 pour les activités de Tessenderlo et un biais beaucoup plus optimiste pour les activités de Picanol ?
Les hypothèses retenues dans les modèles d’actualisation des flux de trésorerie futurs conduisent à une projection de croissance du chiffre d’affaires de +18% sur la période 2023 à 2031 pour Picanol contre +7% pour Tessenderlo. Ces projections sont complétement en décalage avec la dynamique actuelle et les perspectives offertes par les développements en cours et à venir pour les activités de Tessenderlo (annexe 2 du rapport, page 6 : hausse des CAPEX de Tessenderlo de 47% en 2022 puis niveaux de CAPEX soutenus en 2023 et 2024, construction d’une nouvelle usine pour l’activité Agro, construction probable d’une nouvelle centrale à gaz suite à l’accord du 16 septembre).
Aussi, comment raisonnablement accepter une hypothèse de progression de +7,4 points de la marge REBITDA pour Picanol entre 2022 et 2031, contre une hypothèse de baisse de 3,4 points de la marge REBITDA pour Tessenderlo sur la même période ?
Enfin et surtout, comment justifier que la société Picanol soit valorisée sur la seule et unique base d’un modèle qui repose principalement sur des prévisions du management, avec toute la part de subjectivité que cela implique, au regard du conflit d’intérêt patent entre d’un côté les actionnaires de Picanol, en particulier M. Luc Tack, actionnaire majoritaire de Picanol qui détient indirectement 89,47% du capital, et de l’autre les actionnaires minoritaires de Tessenderlo ?
Les excellents résultats semestriels arrêtés au 30 juin 2022 - la presse financière belge a salué cette publication : « Tessenderlo se prépare à récolter une nouvelle année record » - vont dans ce sens d’une sous-estimation des résultats futurs de Tessenderlo. Ils ont d’ailleurs contraint l’expert à revoir le ratio d’échange (cf. communiqué du 7 septembre 2022 ). Il est désormais un peu moins défavorable aux actionnaires de Tessenderlo avec un ajustement de 2,43 à 2,36 actions Tessenderlo pour 1 action Picanol, mais il ne reflète toujours pas la juste valeur des deux groupes.
Il est possible de valoriser objectivement Picanol et Tessenderlo sur la base de la moyenne de leur EBITDA ajusté des 4 dernières années (l’EBITDA ajusté est le principal indicateur utilisé par Picanol et Tessenderlo pour communiquer sur leur rentabilité).
Cette méthode, qui contrairement à l’actualisation des flux de trésorerie futurs, ne repose sur aucune hypothèse arbitraire, conduit à un ratio d’échange de 1,95. En effet :
a) l’activité Machines & Technologies de Picanol a généré en moyenne un EBITDA ajusté de 70 millions € au cours des 4 derniers exercices (2018 à 2021) ;
b) l’activité Machines & Technologies de Picanol (hors titres Rieter Holding valorisés à 89,8 millions € et qui ne contribuent pas à l’EBITDA) a été valorisée à 10,6 fois l’EBITDA ajusté moyen des 4 derniers exercices (830,6 - 89,8) / 70 = 10,6 ;
c) les activités de Tessenderlo ont généré en moyenne un EBITDA ajusté de 270 millions € au cours des 4 derniers exercices (2018 à 2021). Au regard de leur dynamique de croissance, ces activités doivent a minima être valorisées sur la base du multiple retenu pour valoriser les activités Machines & Technologies ;
d) compte tenu d’une dette nette de 48,5 millions € au 30 juin 2022, il en ressort une juste valeur pour les activités de Tessenderlo de 2 819 millions € ((10,6 x 270) – 48,5), soit 65,31 EUR par action ;
e) compte tenu de la participation de Picanol dans Tessenderlo à hauteur de 50,65%, il résulte une valeur pour l’ensemble du périmètre de Picanol de 2 258 millions € (= 830,6 + (2 819 x 50,65%)) soit 127,58 € par action ;
f) afin de faire ressortir la juste valeur des deux groupes et de garantir une offre équitable à la fois aux actionnaires de Picanol et à ceux de Tessenderlo, le ratio d’échange ne peut ainsi excéder 1,95 (127,58 / 65,31).
Le ratio actuellement retenu dans le cadre de l’offre d’échange (2,36) est nettement supérieur à ce ratio de 1,95. Il en résulte une sous-valorisation de 38% des activités de Tessenderlo (1 751,5 / 2 819,0).
En votre qualité d’autorité de contrôle des marchés financiers, je vous demande de bien vouloir veiller à ce que des réponses soient apportées à ces questions et à ce que l’égalité de traitement entre les actionnaires de Tessenderlo et ceux de Picanol soit assurée.
Sincères salutations,
-- Chasseurs de décotes depuis 2008 --
Bonjour,
Les dirigeants non respectueux des petits porteurs sont légions et ceci depuis longtemps.
Pour mes investissements, j'ai toujours appliqué le principe de Buffett : si les dirigeants ne sont pas respectueux, je passe mon chemin.
Et j'en ai vu un paquet de :
Courtois (gros salaire et petit dividende),
Bolloré (grosses magouilles en Afrique puis on vient poser ses enfants en France) ...
ABC arbitrage ( grosse dilution pour le petit porteur)
Les caisses du Crédit Agricole ...
Et j'en passe !!! Au fil des années de bourse, c'est une rengaine régulière.
Nous sommes dans une zone de capitalisme de connivence !!! C'est un fait !
Et personne ne fait jamais rien même sur des trucs ENORME
Il ne sert à rien de partir en croisade sauf à long terme espérer faire changer les choses ...
J'ai passer l'âge de ces utopies !
Donc soit je passe mon chemin soit j'ai la possibilité de profiter des compétences / filouteries du dirigeant ...
J'avais fait une exception pour Canal +! Je suis monté jusqu'à 12% du portefeuille ... et Bolloré a fini par nous payer pour nous racheter.
Merci Bolloré !
Dans notre cas, ma première réaction a été de vendre mes Tessenderlo et d'acheter du Picanol ...
Si c'est intéressant pour lui, c'est intéressant pour moi.
Si je mets ce post, c'est pour les jeunes qui me semblent nombreux chez les Daubasses.
La bourse, c'est une jungle de truands réglementé par l'état et la BCE.
Donc du pain béni pour les banques et autres copains de l'état et de la BCE ...
Ce n'est pas juste, et c'est manipulé à fond la caisse !
Nous ne sommes que des microbes sur des moustiques dans ce monde financier ...
Il ne faut jamais l'oublier ...
Les dirigeants non respectueux des petits porteurs sont légions et ceci depuis longtemps.
Pour mes investissements, j'ai toujours appliqué le principe de Buffett : si les dirigeants ne sont pas respectueux, je passe mon chemin.
Et j'en ai vu un paquet de :
Courtois (gros salaire et petit dividende),
Bolloré (grosses magouilles en Afrique puis on vient poser ses enfants en France) ...
ABC arbitrage ( grosse dilution pour le petit porteur)
Les caisses du Crédit Agricole ...
Et j'en passe !!! Au fil des années de bourse, c'est une rengaine régulière.
Nous sommes dans une zone de capitalisme de connivence !!! C'est un fait !
Et personne ne fait jamais rien même sur des trucs ENORME
Il ne sert à rien de partir en croisade sauf à long terme espérer faire changer les choses ...
J'ai passer l'âge de ces utopies !
Donc soit je passe mon chemin soit j'ai la possibilité de profiter des compétences / filouteries du dirigeant ...
J'avais fait une exception pour Canal +! Je suis monté jusqu'à 12% du portefeuille ... et Bolloré a fini par nous payer pour nous racheter.
Merci Bolloré !
Dans notre cas, ma première réaction a été de vendre mes Tessenderlo et d'acheter du Picanol ...
Si c'est intéressant pour lui, c'est intéressant pour moi.
Si je mets ce post, c'est pour les jeunes qui me semblent nombreux chez les Daubasses.
La bourse, c'est une jungle de truands réglementé par l'état et la BCE.
Donc du pain béni pour les banques et autres copains de l'état et de la BCE ...
Ce n'est pas juste, et c'est manipulé à fond la caisse !
Nous ne sommes que des microbes sur des moustiques dans ce monde financier ...
Il ne faut jamais l'oublier ...
Bonjour à tous,
J'ai peur que mon post ne vienne très bien illustrer le précédent signé Gilbros.
Tessenderlo rend public ce matin le rapport de l'expert dit " indépendant ", quoique payé par l'initiateur de l'offre. C'est le cabinet Kumulus Partners qui a encaissé les sous pour faire ce simulacre d'analyse.
Et surprise : ils jugent que l'offre actuellement sur la table est équilibrée et juste. Je vous livre la conclusion, en anglais, du rapport :
Bon, moi qui croyais que le capitalisme belge fonctionnait peut-être un peu mieux que le capitalisme français, je repasserai.
Snowball
Un brin désabusé ce matin
J'ai peur que mon post ne vienne très bien illustrer le précédent signé Gilbros.
Tessenderlo rend public ce matin le rapport de l'expert dit " indépendant ", quoique payé par l'initiateur de l'offre. C'est le cabinet Kumulus Partners qui a encaissé les sous pour faire ce simulacre d'analyse.
Et surprise : ils jugent que l'offre actuellement sur la table est équilibrée et juste. Je vous livre la conclusion, en anglais, du rapport :
Si vous suivez le lien, vous accéderez également à l'ensemble du " travail " de Kumulus Partners : très beau Powerpoint plein de chiffres qui pourrait démontrer sans aucun problème que 2 + 2 = 3.the proposed exchange ratio in the Offer, from a financial point of view, can be considered as fair to the shareholders of the Company.
Bon, moi qui croyais que le capitalisme belge fonctionnait peut-être un peu mieux que le capitalisme français, je repasserai.
Snowball
Un brin désabusé ce matin
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les daubasses
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Cours actuel : 30,30 EUR
Sans grande surprise l'AGE du 18 octobre a entériné le projet de rapprochement entre Picanol et Tessenderlo sur la base d'un ratio d'échange 1 action Picanol = 2,36 actions Tessenderlo.
77,69% des droits de vote étaient présents ou représentés. Pour rappel, Luc Tack et Patrick Steverlynck en détiennent 70,8% au travers des sociétés Verbrugge et Symphony Mills. Ils représentaient ainsi 91,1% des actionnaires présents. La résolution visant à autoriser l'augmentation de capital a obtenu 95,3% de votes favorables.
Résultat sans appel.
Sans grande surprise l'AGE du 18 octobre a entériné le projet de rapprochement entre Picanol et Tessenderlo sur la base d'un ratio d'échange 1 action Picanol = 2,36 actions Tessenderlo.
77,69% des droits de vote étaient présents ou représentés. Pour rappel, Luc Tack et Patrick Steverlynck en détiennent 70,8% au travers des sociétés Verbrugge et Symphony Mills. Ils représentaient ainsi 91,1% des actionnaires présents. La résolution visant à autoriser l'augmentation de capital a obtenu 95,3% de votes favorables.
Résultat sans appel.
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Franck des daubasses
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Si vous pensiez que l'AMF (France) avait le monopole européen (voire mondial ?) de l'incompétence de la protection des actionnaires individuels, la FSMA (Belgique) est largement au niveau.
Je vous partage la lettre reçue à mon domicile en réponse aux plusieurs pages argumentées et détaillées :
cliquez sur l'image pour l'agrandir
Thierry Lhoest et Hans Latui, vous vous moquez des petits porteurs !
Faîtes au moins semblant de comprendre la problématique autour de cette opération de fusion : la protection des actionnaires minoritaires et l'égalité de traitement entre tous les actionnaires. Votre réponse n'est pas du tout à la hauteur des enjeux.
La place de Bruxelles : une place financière à éviter pour les actionnaires individuels ?
Je vous partage la lettre reçue à mon domicile en réponse aux plusieurs pages argumentées et détaillées :
Thierry Lhoest et Hans Latui, vous vous moquez des petits porteurs !
Faîtes au moins semblant de comprendre la problématique autour de cette opération de fusion : la protection des actionnaires minoritaires et l'égalité de traitement entre tous les actionnaires. Votre réponse n'est pas du tout à la hauteur des enjeux.
La place de Bruxelles : une place financière à éviter pour les actionnaires individuels ?
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C'est parti pour l'offre d'échange chez BourseDirect, message reçu ce matin :
Nous vous informons que la société TESSENDERLO GROUP a ouvert son offre publique d'échange volontaire et conditionnelle visant les actions PICANOL (BE0003807246 / PIC) selon les modalités ci-dessous :
2,36 actions nouvelles TESSENDERLO (BE0003555639) pour 1 action PICANOL (BE0003807246)
Les fractions d'action seront payées en espèces et seront calculées comme suit : "Fraction de la nouvelle action Tessenderlo x 40,59 EUR = indemnité en espèces".
Les résultats de l’offre seront publiés à partir du 20 décembre 2022. Le règlement de l’offre aura lieu à partir du 2 janvier 2023.
Si les conditions sont réunies à l’issue de l’offre, une procédure de retrait obligatoire sera mise en place.
La date limite de réception des instructions par nos services a été fixée au 12 décembre 2022 -17h30.
https://www.lalibre.be/economie/entrepr ... EXEES6FAU/
Article sur l'ouverture de la 2eme usine d'engrais liquide du groupe.
Article sur l'ouverture de la 2eme usine d'engrais liquide du groupe.
Bonjour,
voici un communiqué de mon courtier :
PICANOL REOUVERTURE OFFRE PUBLIQUE D ECHANGE VOLONTAIRE ET CONDITIONNELLE
Nous vous informons que la société TESSENDERLO GROUP NV a rouvert son offre publique d'échange volontaire et conditionnelle visant les actions PICANOL (BE0003807246 / PIC) selon les modalités ci-dessous :
2,36 actions nouvelles TESSENDERLO (BE0003555639)
pour
1 action PICANOL (BE0003807246)
Les fractions d'action seront payées en espèces et seront calculées comme suit : "Fraction de la nouvelle action Tessenderlo x 40,59 EUR = indemnité en espèces".
Les résultats de l’offre seront publiés à partir du 27 janvier 2023. Le règlement de l’offre aura lieu à partir du 10 février 2023. Si les conditions sont réunies à l’issue de l’offre, une procédure de retrait obligatoire sera mise en place.
La date limite de réception des instructions par nos services a été fixée au 18 janvier 2023 -17h30.
voici un communiqué de mon courtier :
PICANOL REOUVERTURE OFFRE PUBLIQUE D ECHANGE VOLONTAIRE ET CONDITIONNELLE
Nous vous informons que la société TESSENDERLO GROUP NV a rouvert son offre publique d'échange volontaire et conditionnelle visant les actions PICANOL (BE0003807246 / PIC) selon les modalités ci-dessous :
2,36 actions nouvelles TESSENDERLO (BE0003555639)
pour
1 action PICANOL (BE0003807246)
Les fractions d'action seront payées en espèces et seront calculées comme suit : "Fraction de la nouvelle action Tessenderlo x 40,59 EUR = indemnité en espèces".
Les résultats de l’offre seront publiés à partir du 27 janvier 2023. Le règlement de l’offre aura lieu à partir du 10 février 2023. Si les conditions sont réunies à l’issue de l’offre, une procédure de retrait obligatoire sera mise en place.
La date limite de réception des instructions par nos services a été fixée au 18 janvier 2023 -17h30.
Bonjour,
Je ne reçois aucune communication de mon courtier PEA Fortuneo vis à vis de ce sujet.
De ce que je comprends, nous ne pouvons pas refuser cette offre de fusion. Pourriez-vous me confirmer s'il vous plaît?
J'ai d'ailleurs reçu un mail d'Olivier Lompard le 11/09/2022 pour son opinion plus récente.
Les daubausses, pourriez-vous clarifier votre point de vue actuelle à ce sujet, s'il vous plaît? Accepteriez-vous cette offre? Ou vous revendriez les actions avant la fusion?
Je ne reçois aucune communication de mon courtier PEA Fortuneo vis à vis de ce sujet.
De ce que je comprends, nous ne pouvons pas refuser cette offre de fusion. Pourriez-vous me confirmer s'il vous plaît?
J'ai d'ailleurs reçu un mail d'Olivier Lompard le 11/09/2022 pour son opinion plus récente.
Les daubausses, pourriez-vous clarifier votre point de vue actuelle à ce sujet, s'il vous plaît? Accepteriez-vous cette offre? Ou vous revendriez les actions avant la fusion?
OM MANI PADME HUM HRIH
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les daubasses
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Bonjour Tuan,
Si vous êtes actionnaire de Tessenderlo, il est normal que vous n'ayez pas eu d'information de votre courtier car l'offre d'échange s'adresse aux actionnaires de Picanol qui doivent accepter ou non d'échanger 1 action Picanol contre 2,36 actions Tessenderlo.
Tessenderlo a déjà acquis 97,90% des actions Picanol dans le cadre de cet offre d'échange. L'opération ira au bout quoi qu'il arrive.
Vendre maintenant ou une fois la fusion effective ne devrait pas changer grand chose. Les cours de Picanol et Tessenderlo s'étaient ajustés dès l'annonce du ratio d'échange.
Une chose est sûre en tout cas, Luc Tack est descendu bien bas dans notre estime. Cela pourrait peser dans la balance lors d'un prochain arbitrage dans le portefeuille.
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Communiqué du 20.12.2022 sur les résultats de l'offre publique d'échange (en anglais) :
Bonjour Tuan,
Si vous êtes actionnaire de Tessenderlo, il est normal que vous n'ayez pas eu d'information de votre courtier car l'offre d'échange s'adresse aux actionnaires de Picanol qui doivent accepter ou non d'échanger 1 action Picanol contre 2,36 actions Tessenderlo.
Tessenderlo a déjà acquis 97,90% des actions Picanol dans le cadre de cet offre d'échange. L'opération ira au bout quoi qu'il arrive.
Notre point de vue n'a pas changé. Nous l'avons développé en long et en large ici et sur le blog. La fusion est défavorable aux actionnaires minoritaires de Tessenderlo (nous avons quantifié l'impact sur la valorisation dans ce message).The Bidder hereby confirms that the conditions precedent to the Exchange Offer have been satisfied as at the date of this press release, so that the Exchange Offer is now unconditional.
Vendre maintenant ou une fois la fusion effective ne devrait pas changer grand chose. Les cours de Picanol et Tessenderlo s'étaient ajustés dès l'annonce du ratio d'échange.
Une chose est sûre en tout cas, Luc Tack est descendu bien bas dans notre estime. Cela pourrait peser dans la balance lors d'un prochain arbitrage dans le portefeuille.
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Communiqué du 20.12.2022 sur les résultats de l'offre publique d'échange (en anglais) :
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Cours : 29,00 EUR
Les résultats 2022 de Tessenderlo ont été froidement accueillis par le marché hier.
Si la dynamique de croissance a été moins soutenue au S2, la performance est supérieure aux prévisions et cet exercice n'en reste pas moins le meilleur dans l'histoire du groupe.
Le chiffre d'affaires annuel a progressé de +24% à 2 587 M EUR (+20% à change constant). L'EBITDA progresse dans des proportions presque similaires à 435 M EUR (+23% et +16% à change constant). L'EBIT progresse de +34% (+25% à change constant) et le résultat net part du groupe de +20% à 227 M EUR.
Toutes les divisions voient leur chiffre d'affaires et leur EBITDA progresser en 2022, avec une mention spéciale pour l'activité Bio-valorization dont l'EBITDA s'envole de +37% à 114 M EUR et l'EBIT de +68% à 79 M EUR.
L'EBITDA de l'activité Agro a reculé au 2ème semestre (-28%), mais la base de comparaison était très élevée (+76% au S2 2021) en raison de l'envolée des prix des matières premières.
Les capitaux propres font un bond de +24% à 1 401 M EUR. La dette nette recule à 59 M EUR (-15 M EUR).
Le groupe a démarré la construction de 2 nouvelles usines pour la division Agro, l'une dans l'Ohio aux États-Unis (au T3) et l'autre aux Pays-bas (en décembre). Ces usines devraient être opérationnelles entre la mi-2024 et la fin 2024.
Pas vraiment d'ombre au tableau concernant l'opérationnel et pourtant le marché a vendu cette publication.
Nous voyons 2 explications à cela.
1. Pour la 1ère fois, le groupe va distribuer un dividende. Cette nouvelle avait été annoncée en même que le projet de fusion avec Picanol. Nous apprenons dans le communiqué que le montant du coupon a été fixé à 0,75 EUR. Le marché attendait sans doute beaucoup mieux. Ce montant représente 14% du bénéfice et 7% de l'EBITDA. Autant dire pas grand chose. Aussi, il ne procure qu'un rendement de 2,5%, bien maigre dans le contexte actuel. Mais devait-on s'attendre à un élan de générosité de la part de Luc Tack ?
2. Les comptes Pro forma présentés dans le communiqué ont de quoi laisser un goût amer aux actionnaires historiques de Tessenderlo. Pour la faire courte, le résultat Pro forma 2022 du nouvel ensemble (Tessenderlo + l'activité machines de Picanol) est de 171 M EUR (2,69 EUR par action), alors que le résultat de Tessenderlo est de 227 M EUR (5,26 EUR par action). Un résultat par action divisé par 2...
Luc Tack a réussi son coup. Bravo à lui. Pour les minoritaires, c'est une autre affaire...
Les résultats 2022 de Tessenderlo ont été froidement accueillis par le marché hier.
Le chiffre d'affaires annuel a progressé de +24% à 2 587 M EUR (+20% à change constant). L'EBITDA progresse dans des proportions presque similaires à 435 M EUR (+23% et +16% à change constant). L'EBIT progresse de +34% (+25% à change constant) et le résultat net part du groupe de +20% à 227 M EUR.
Toutes les divisions voient leur chiffre d'affaires et leur EBITDA progresser en 2022, avec une mention spéciale pour l'activité Bio-valorization dont l'EBITDA s'envole de +37% à 114 M EUR et l'EBIT de +68% à 79 M EUR.
L'EBITDA de l'activité Agro a reculé au 2ème semestre (-28%), mais la base de comparaison était très élevée (+76% au S2 2021) en raison de l'envolée des prix des matières premières.
Les capitaux propres font un bond de +24% à 1 401 M EUR. La dette nette recule à 59 M EUR (-15 M EUR).
Le groupe a démarré la construction de 2 nouvelles usines pour la division Agro, l'une dans l'Ohio aux États-Unis (au T3) et l'autre aux Pays-bas (en décembre). Ces usines devraient être opérationnelles entre la mi-2024 et la fin 2024.
Pas vraiment d'ombre au tableau concernant l'opérationnel et pourtant le marché a vendu cette publication.
Nous voyons 2 explications à cela.
1. Pour la 1ère fois, le groupe va distribuer un dividende. Cette nouvelle avait été annoncée en même que le projet de fusion avec Picanol. Nous apprenons dans le communiqué que le montant du coupon a été fixé à 0,75 EUR. Le marché attendait sans doute beaucoup mieux. Ce montant représente 14% du bénéfice et 7% de l'EBITDA. Autant dire pas grand chose. Aussi, il ne procure qu'un rendement de 2,5%, bien maigre dans le contexte actuel. Mais devait-on s'attendre à un élan de générosité de la part de Luc Tack ?
2. Les comptes Pro forma présentés dans le communiqué ont de quoi laisser un goût amer aux actionnaires historiques de Tessenderlo. Pour la faire courte, le résultat Pro forma 2022 du nouvel ensemble (Tessenderlo + l'activité machines de Picanol) est de 171 M EUR (2,69 EUR par action), alors que le résultat de Tessenderlo est de 227 M EUR (5,26 EUR par action). Un résultat par action divisé par 2...
Luc Tack a réussi son coup. Bravo à lui. Pour les minoritaires, c'est une autre affaire...
-- Chasseurs de décotes depuis 2008 --
Précédemment, les intérêts de Luc était malheureusement dans Picanol et Tessenderlo était la proie. Maintenant que celle ci a été "mangée", nos intérêts se retrouvent enfin totalement alignés, sauf erreur de ma part?
Même si je l'ai encore un peu en travers de la gorge comme beaucoup en ce qui concerne la fusion, je ne pense pas que ça soit le point numéro 1 qui pose problème aux actionnaires étant donnée la création de valeur. Ceci est même selon moi une erreur et de mon point de vue, j'aurais même aimé qu'il n'y ait pas de dividende et que Luc continue d'allouer aussi bien mon capital pendant une très longue période... Surtout avec la taxation de celui ci dans le PEA.
Le second point fait par contre très mal!
La société est décotée, la création de valeur très forte et je suppose, vu le track record, qu'il y aura des rachats d'actions qui accentueront l'effet boule de neige.
Cela m'échappe et je n'arrive pas à comprendre par contre pourquoi il n'y a pas de fonds values (Indépendance AM, Gay Lussac...) qui se placent sur le dossier, serait ce le manque total de confiance envers le PDG?
Même si je l'ai encore un peu en travers de la gorge comme beaucoup en ce qui concerne la fusion, je ne pense pas que ça soit le point numéro 1 qui pose problème aux actionnaires étant donnée la création de valeur. Ceci est même selon moi une erreur et de mon point de vue, j'aurais même aimé qu'il n'y ait pas de dividende et que Luc continue d'allouer aussi bien mon capital pendant une très longue période... Surtout avec la taxation de celui ci dans le PEA.
Le second point fait par contre très mal!
La société est décotée, la création de valeur très forte et je suppose, vu le track record, qu'il y aura des rachats d'actions qui accentueront l'effet boule de neige.
Cela m'échappe et je n'arrive pas à comprendre par contre pourquoi il n'y a pas de fonds values (Indépendance AM, Gay Lussac...) qui se placent sur le dossier, serait ce le manque total de confiance envers le PDG?
Investisseur de Graham-et-Doddsville
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les daubasses
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La société Picanol a été délistée. Ses activités ont été absorbées par Tessenderlo au 1er janvier 2023.On peut aussi prendre un peu de Picanol et de Tessenderlo.
On est d'accord sur le fond. Le niveau de création de valeur est excellent. Les fonds propres sont passés de 640 M EUR au 31.12.2017 à 1 403 M EUR au 31.12.2022 => +119% en 5 ans, soit une croissance annualisée de +17%. C'est remarquable.Même si je l'ai encore un peu en travers de la gorge comme beaucoup en ce qui concerne la fusion, je ne pense pas que ça soit le point numéro 1 qui pose problème aux actionnaires étant donnée la création de valeur. Ceci est même selon moi une erreur et de mon point de vue, j'aurais même aimé qu'il n'y ait pas de dividende et que Luc continue d'allouer aussi bien mon capital pendant une très longue période...
Là où le bât blesse, c'est que dans le même temps les actionnaires minoritaires de Tessenderlo n'ont pas gagné 1 centime, au contraire. Le cours de Tessenderlo est passé de 38,42 EUR au 31 décembre 2017 à 28,40 EUR aujourd'hui, soit une perte de 26% et aucun dividende n'a été versé sur la période.
Sur le papier, s'associer à un capitaine d'entreprise qui alloue le capital de manière exceptionnelle, quitte à ne verser aucun dividende, est bien sûr une excellente idée. Mais lorsque le dirigeant méprise à ce point les actionnaires minoritaires, le risque est une décote persistante et un coût d'opportunité à la clé... (et sans doute la raison pour laquelle les fonds que vous citez restent à l'écart)
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