Obligations du Trésor US 20 ans
Publié : 10 octobre 2024, 15:37
Nouvelle expérience de couverture de portefeuille
Achat de 648 titres iShares $ Treasury Bond 20+yr UCITS ETF EUR Hgd Dist à 3,20 EUR
Contexte
Depuis des années, on aime à vous répéter à longueur d'éditos qu'il est inutile de vouloir "timer" le marché car personne ne peut prévoir l'avenir. C'est donc du temps perdu. Tant qu'on trouve des aubaines rentrant dans le cadre de notre process, il faut faire fi de toutes notions macroéconomiques et acheter. Cependant, il y a une réalité. On trouve aujourd'hui très peu d'actifs tangibles valorisés significativement sous leur valeur patrimoniale. On peut donc considérer que si on n'est pas forcément dans une période de marché cher, du fait que nous ayons du mal à trouver décotes patrimoniales ou sur flux évidentes (hors Japon et Corée du Sud), nous ne sommes pas dans un marché bradé non plus. Cela se voit dans le portefeuille avec désormais une position de trésorerie s'élevant à près de 19%. Et ceci avant d'encaisser la deuxième salve de dividendes japonais en décembre.
En attendant que les soldes reviennent sur les marchés, nous souhaitons quand même tenter quelque chose. Quelque chose de nouveau. Placer une partie de nos liquidités sur un support qui pourrait profiter de soubresauts potentiels du marché actions. Indirectement nous avons déjà une sorte de couverture avec notre mini ligne de l'aurifère Dundee Precious Metals. Malgré toutes les qualités de cette ligne, nous ne sommes pas convaincus à 100% que l'action - à distinguer de l'entreprise - ait un parcours à contre-courant en cas de gros temps boursier. C'est une couverture imparfaite.
Nous avons aussi logiquement pensé à ABC Arbitrage et Viel & Co. Ces entreprises ont montré qu'elles profitent des crises, du stress sur les marchés (= la volatilité). Mais rien n'assure, comme pour les actions de mines d'or, que le cours de leurs actions augmentent en même temps que toutes les autres actions seraient en forte baisse. Ce sont donc des solutions intéressantes mais pas totalement pertinentes. Et, surtout, on a envie d'essayer autre chose.
Pourquoi pas avec des obligations ?
Les grands investisseurs n'investissent pas qu'en actions. Ils utilisent tout un panel d'instruments. C'est le cas de Ray Dalio avec sa stratégie 4 saisons avec une pondération constante entre actions, or, obligations et matières premières. Le tout sans cash et avec un rebalancement régulier.
Howard Marks dit qu'il faut adapter son allocation en fonction du cycle : avoir une position agressive en bas de cycle et une position défensive en haut de cycle.
Même notre mentor spirituel Benjamin Graham - cf. notre édito intitulé Profitez des excès de Mr Market ! - recommande d'avoir des obligations en portefeuille et de faire varier la proportion d’actions et d’obligations en fonction de l’évolution du marché. Le mieux selon lui est de définir à l’avance la part d’actions et d’obligations dans son portefeuille et d’effectuer des rééquilibrages mécaniques. Cela permet de ne pas se poser de questions et de ne pas être victime des biais cognitifs auxquels les investisseurs sont inévitablement confrontés.
Ces investisseurs stars évoquent toujours cette notion de "niveau de marché". Raisonnement évident en théorie, moins facile à mettre en pratique. Où en sommes nous dans le cycle ? Comme nous l'indiquons en introduction, il semble évident que nous ne sommes pas en bas de cycle : nous ne trouvons pas des opportunités à foison. Ce qui ne veut pas dire non plus que nous sommes en haut de cycle. Il nous semble possible d'estimer que nous ne soyons aujourd'hui plus très loin du sommet. Même si en réalité nous n'en savons rien. L'avenir est imprévisible. Le fait qu'on considère plutôt être sur une fin de haut de cycle, proche d'un sommet, sera l'hypothèse la plus forte de notre nouvelle expérience.
Profiter d'une forte baisse des taux
Autre postulat empirique : nous constatons qu'à chaque grosse crise, les banques centrales baissent les taux d'intérêts directeurs pour tenter de stimuler une économie en souffrance. Ça a été le cas lors de toutes les récessions (zones grises sur le graphique ci-dessous) des 70 dernières années :
source : https://fred.stlouisfed.org/series/FEDFUNDS
La crise de 2008-2009 a été un exemple parfait puisque le taux directeur de la banque centrale américaine est passé de 5,25% en septembre 2007 à 0,25% en décembre 2008 !
Le taux d'intérêt de la FED est actuellement de 5% (source). Il y a donc une marge de manœuvre à la baisse :
Exemple de la Grande Crise Financière de 2008-2009
Reprenons la plus grande crise des 20 dernières années : 2008-2009. De son plus haut de 2007 à son plus bas de 2008, l'indice S&P 500 a chuté de 1567 points en septembre 2007 à 675 points en septembre 2009. La descente aux enfers a duré 2 ans et s'est soldée par une baisse de 57% de l'indice phare américain.
Si nous voulons protéger le portefeuille avec un actif profitant de ces périodes de stress élevé, nous pensons qu'il est difficile de le trouver sur le marché actions. Par contre, les obligations d’État américain à longue maturité pourraient être une solution pertinente. Elles ont connu un parcours intéressant lors de ces périodes nébuleuses.
Sur exactement la même période, l'ETF TLT (suivant l'indice des Treasury US bonds à 20 ans) est passé de 90$ en septembre 2007 à 97$ en septembre 2009. Petite appréciation de 7,8%. Pas mal nous direz vous mais pas non plus spectaculaire. C'est vrai.
En fait, il y avait une possibilité de gagner beaucoup plus. Si vous achetiez vos TLT en avance, disons 2 mois en avance, en juillet 2007, vous pouviez les acheter à 82$. Et si vous les gardiez seulement 1 an et 3 mois, en décidant de les céder en décembre 2008 lors d'une importante vague haussière, vous les vendiez à 120$. Et là, ce n'est plus la même histoire, votre gain aurait alors été de +46%. Cet actif n'aurait pas seulement protégé votre portefeuille d'actions, il vous aurait permis de gagner de l'argent pendant que le marché paniquait ! Sur le papier c'est la situation idéale.
Prudence
Bien entendu, rien ne dit que l'histoire ne se répète. Ni que si nous approchons d'une récession, qu'elle serait aussi longue et forte qu'en 2008-2009 avec un rôle majeur des banques centrales. Mais du fait de notre position de cash élevée et du manque d'opportunités évidentes (à faible risque et à gros potentiel), nous pensons que tenter l'expérience en vaut la chandelle.
Le scénario le plus défavorable concernant cette idée de couverture serait un retour de l'inflation avec une politique monétaire de nouveau contraignante (= hausse des taux ?) pour ralentir une éventuelle surchauffe économique. Mais dans ce cas, nous espérons que le reste du portefeuille investi en actions en profiterait largement.
- Pour résumer -
1. Un environnement de taux modérément élevé (5% aux USA) laissant la place à de futures baisses
2. Un marché actions plutôt bien valorisé historiquement / manque d'aubaines évidentes
3. Les obligations d'Etat américain à longue maturité identifiées pour leur rôle d'amortisseur pour un investisseur en actions, via l'ETF TLT
Voilà pour les bases de notre modèle.
---
Passons à la pratique
Nous décidons de procéder comme suit :
> Nous choisissons une version dérivée de l'ETF TLT couverte du risque de change EUR/USD : ISIN = IE00BD8PGZ49 - DTLE considérant qu'il est déjà peu évident d'avoir raison avec notre scénario, nous ne voulons pas qu'il soit anéanti partiellement ou entièrement par les effets de change si nous avons la chance de voir juste.
Caractéristiques de cet ETF DTLE :
- Maturité moyenne obligation = 16,5 ans
- rendement actuel = 4,39%
Tous les détails de l'ETF en suivant ce lien : https://www.blackrock.com/fr/intermedia ... -ucits-etf
> L'exposition sur ces obligations est égale à 5% du portefeuille ; ce qui veut dire que nous gardons pour le moment 14% en cash = l'expérience n'utilise pas un montant de capital disproportionné. Nous ne prenons pas un risque important.
> Cette ligne sera conservée exactement 1 an (12 mois) ; durée choisie arbitrairement qui nous donnera le temps "de voir" ce que vaut cette stratégie.
> Si des opportunités évidentes réapparaissent sur le marché actions (net-net / RAPP / jeu d'actifs / ...) nous mobiliserons en priorité le cash du portefeuille avant de liquider notre ligne "DTLE".
> Si notre ligne d'obligations progresse de plus de 20% avant l'échéance des 12 mois nous la liquiderons par prudence même si nous ne trouvons pas d'opportunités évidentes (actions) ; ce seuil de +20% est défini encore une fois de façon totalement arbitraire.
> Nous ne fixons pas de limite à la baisse sur la durée de détention de 12 mois : nous maintiendrons la position si avant 12 mois nous n'avons pas touché la limite haute de +20%.
> Si les conditions de marché ne s'améliorent pas, c'est-à-dire que nous continuons à avoir des difficultés à remplir le portefeuille de nouvelles daubasses, nous doublerons la taille de la ligne dans les 3 prochains mois.
---
Nous avons conscience de ne pas (ré-)inventer la roue en achetant des obligations. Ce n'est pas révolutionnaire.
Sauf que s'aventurer sur ce terrain est tout de même une première dans l'histoire des daubasses. A part quelques opérations sur des options (vente de PUT), nous sommes restés concentrés sur le marché actions. Les actions ont été et vont rester notre cible privilégiée d'investissement pour des raisons évidentes : le potentiel de création de valeur, la possibilité d'analyser le patrimoine et la capacité bénéficiaire (passée) des entreprises. Et aussi parce que les actions sont des parts de propriétés d'entreprises : elles nous permettent de détenir une fraction d'actifs tangibles d'acteurs économiques réels.
Quoi qu'il advienne de cette expérience, nous espérons, comme d'habitude, pouvoir en tirer des enseignements et devenir de meilleurs investisseurs.
Achat de 648 titres iShares $ Treasury Bond 20+yr UCITS ETF EUR Hgd Dist à 3,20 EUR
Contexte
Depuis des années, on aime à vous répéter à longueur d'éditos qu'il est inutile de vouloir "timer" le marché car personne ne peut prévoir l'avenir. C'est donc du temps perdu. Tant qu'on trouve des aubaines rentrant dans le cadre de notre process, il faut faire fi de toutes notions macroéconomiques et acheter. Cependant, il y a une réalité. On trouve aujourd'hui très peu d'actifs tangibles valorisés significativement sous leur valeur patrimoniale. On peut donc considérer que si on n'est pas forcément dans une période de marché cher, du fait que nous ayons du mal à trouver décotes patrimoniales ou sur flux évidentes (hors Japon et Corée du Sud), nous ne sommes pas dans un marché bradé non plus. Cela se voit dans le portefeuille avec désormais une position de trésorerie s'élevant à près de 19%. Et ceci avant d'encaisser la deuxième salve de dividendes japonais en décembre.
En attendant que les soldes reviennent sur les marchés, nous souhaitons quand même tenter quelque chose. Quelque chose de nouveau. Placer une partie de nos liquidités sur un support qui pourrait profiter de soubresauts potentiels du marché actions. Indirectement nous avons déjà une sorte de couverture avec notre mini ligne de l'aurifère Dundee Precious Metals. Malgré toutes les qualités de cette ligne, nous ne sommes pas convaincus à 100% que l'action - à distinguer de l'entreprise - ait un parcours à contre-courant en cas de gros temps boursier. C'est une couverture imparfaite.
Nous avons aussi logiquement pensé à ABC Arbitrage et Viel & Co. Ces entreprises ont montré qu'elles profitent des crises, du stress sur les marchés (= la volatilité). Mais rien n'assure, comme pour les actions de mines d'or, que le cours de leurs actions augmentent en même temps que toutes les autres actions seraient en forte baisse. Ce sont donc des solutions intéressantes mais pas totalement pertinentes. Et, surtout, on a envie d'essayer autre chose.
Pourquoi pas avec des obligations ?
Les grands investisseurs n'investissent pas qu'en actions. Ils utilisent tout un panel d'instruments. C'est le cas de Ray Dalio avec sa stratégie 4 saisons avec une pondération constante entre actions, or, obligations et matières premières. Le tout sans cash et avec un rebalancement régulier.
Howard Marks dit qu'il faut adapter son allocation en fonction du cycle : avoir une position agressive en bas de cycle et une position défensive en haut de cycle.
Même notre mentor spirituel Benjamin Graham - cf. notre édito intitulé Profitez des excès de Mr Market ! - recommande d'avoir des obligations en portefeuille et de faire varier la proportion d’actions et d’obligations en fonction de l’évolution du marché. Le mieux selon lui est de définir à l’avance la part d’actions et d’obligations dans son portefeuille et d’effectuer des rééquilibrages mécaniques. Cela permet de ne pas se poser de questions et de ne pas être victime des biais cognitifs auxquels les investisseurs sont inévitablement confrontés.
Ces investisseurs stars évoquent toujours cette notion de "niveau de marché". Raisonnement évident en théorie, moins facile à mettre en pratique. Où en sommes nous dans le cycle ? Comme nous l'indiquons en introduction, il semble évident que nous ne sommes pas en bas de cycle : nous ne trouvons pas des opportunités à foison. Ce qui ne veut pas dire non plus que nous sommes en haut de cycle. Il nous semble possible d'estimer que nous ne soyons aujourd'hui plus très loin du sommet. Même si en réalité nous n'en savons rien. L'avenir est imprévisible. Le fait qu'on considère plutôt être sur une fin de haut de cycle, proche d'un sommet, sera l'hypothèse la plus forte de notre nouvelle expérience.
Profiter d'une forte baisse des taux
Autre postulat empirique : nous constatons qu'à chaque grosse crise, les banques centrales baissent les taux d'intérêts directeurs pour tenter de stimuler une économie en souffrance. Ça a été le cas lors de toutes les récessions (zones grises sur le graphique ci-dessous) des 70 dernières années :
La crise de 2008-2009 a été un exemple parfait puisque le taux directeur de la banque centrale américaine est passé de 5,25% en septembre 2007 à 0,25% en décembre 2008 !
Le taux d'intérêt de la FED est actuellement de 5% (source). Il y a donc une marge de manœuvre à la baisse :
Exemple de la Grande Crise Financière de 2008-2009
Reprenons la plus grande crise des 20 dernières années : 2008-2009. De son plus haut de 2007 à son plus bas de 2008, l'indice S&P 500 a chuté de 1567 points en septembre 2007 à 675 points en septembre 2009. La descente aux enfers a duré 2 ans et s'est soldée par une baisse de 57% de l'indice phare américain.
Si nous voulons protéger le portefeuille avec un actif profitant de ces périodes de stress élevé, nous pensons qu'il est difficile de le trouver sur le marché actions. Par contre, les obligations d’État américain à longue maturité pourraient être une solution pertinente. Elles ont connu un parcours intéressant lors de ces périodes nébuleuses.
Sur exactement la même période, l'ETF TLT (suivant l'indice des Treasury US bonds à 20 ans) est passé de 90$ en septembre 2007 à 97$ en septembre 2009. Petite appréciation de 7,8%. Pas mal nous direz vous mais pas non plus spectaculaire. C'est vrai.
En fait, il y avait une possibilité de gagner beaucoup plus. Si vous achetiez vos TLT en avance, disons 2 mois en avance, en juillet 2007, vous pouviez les acheter à 82$. Et si vous les gardiez seulement 1 an et 3 mois, en décidant de les céder en décembre 2008 lors d'une importante vague haussière, vous les vendiez à 120$. Et là, ce n'est plus la même histoire, votre gain aurait alors été de +46%. Cet actif n'aurait pas seulement protégé votre portefeuille d'actions, il vous aurait permis de gagner de l'argent pendant que le marché paniquait ! Sur le papier c'est la situation idéale.
Prudence
Bien entendu, rien ne dit que l'histoire ne se répète. Ni que si nous approchons d'une récession, qu'elle serait aussi longue et forte qu'en 2008-2009 avec un rôle majeur des banques centrales. Mais du fait de notre position de cash élevée et du manque d'opportunités évidentes (à faible risque et à gros potentiel), nous pensons que tenter l'expérience en vaut la chandelle.
Le scénario le plus défavorable concernant cette idée de couverture serait un retour de l'inflation avec une politique monétaire de nouveau contraignante (= hausse des taux ?) pour ralentir une éventuelle surchauffe économique. Mais dans ce cas, nous espérons que le reste du portefeuille investi en actions en profiterait largement.
- Pour résumer -
1. Un environnement de taux modérément élevé (5% aux USA) laissant la place à de futures baisses
2. Un marché actions plutôt bien valorisé historiquement / manque d'aubaines évidentes
3. Les obligations d'Etat américain à longue maturité identifiées pour leur rôle d'amortisseur pour un investisseur en actions, via l'ETF TLT
Voilà pour les bases de notre modèle.
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Passons à la pratique
Nous décidons de procéder comme suit :
> Nous choisissons une version dérivée de l'ETF TLT couverte du risque de change EUR/USD : ISIN = IE00BD8PGZ49 - DTLE considérant qu'il est déjà peu évident d'avoir raison avec notre scénario, nous ne voulons pas qu'il soit anéanti partiellement ou entièrement par les effets de change si nous avons la chance de voir juste.
Caractéristiques de cet ETF DTLE :
- Maturité moyenne obligation = 16,5 ans
- rendement actuel = 4,39%
Tous les détails de l'ETF en suivant ce lien : https://www.blackrock.com/fr/intermedia ... -ucits-etf
> L'exposition sur ces obligations est égale à 5% du portefeuille ; ce qui veut dire que nous gardons pour le moment 14% en cash = l'expérience n'utilise pas un montant de capital disproportionné. Nous ne prenons pas un risque important.
> Cette ligne sera conservée exactement 1 an (12 mois) ; durée choisie arbitrairement qui nous donnera le temps "de voir" ce que vaut cette stratégie.
> Si des opportunités évidentes réapparaissent sur le marché actions (net-net / RAPP / jeu d'actifs / ...) nous mobiliserons en priorité le cash du portefeuille avant de liquider notre ligne "DTLE".
> Si notre ligne d'obligations progresse de plus de 20% avant l'échéance des 12 mois nous la liquiderons par prudence même si nous ne trouvons pas d'opportunités évidentes (actions) ; ce seuil de +20% est défini encore une fois de façon totalement arbitraire.
> Nous ne fixons pas de limite à la baisse sur la durée de détention de 12 mois : nous maintiendrons la position si avant 12 mois nous n'avons pas touché la limite haute de +20%.
> Si les conditions de marché ne s'améliorent pas, c'est-à-dire que nous continuons à avoir des difficultés à remplir le portefeuille de nouvelles daubasses, nous doublerons la taille de la ligne dans les 3 prochains mois.
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Nous avons conscience de ne pas (ré-)inventer la roue en achetant des obligations. Ce n'est pas révolutionnaire.
Sauf que s'aventurer sur ce terrain est tout de même une première dans l'histoire des daubasses. A part quelques opérations sur des options (vente de PUT), nous sommes restés concentrés sur le marché actions. Les actions ont été et vont rester notre cible privilégiée d'investissement pour des raisons évidentes : le potentiel de création de valeur, la possibilité d'analyser le patrimoine et la capacité bénéficiaire (passée) des entreprises. Et aussi parce que les actions sont des parts de propriétés d'entreprises : elles nous permettent de détenir une fraction d'actifs tangibles d'acteurs économiques réels.
Quoi qu'il advienne de cette expérience, nous espérons, comme d'habitude, pouvoir en tirer des enseignements et devenir de meilleurs investisseurs.
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. Mais il est vrai qu'il a connu des périodes ou les marchés étaient bcp moins cher. Il s'est bcp enrichi en jonglant entre les oblig et les actions. En gros dès qu'il y a un krach il revend ses oblig super cher et achète des actions à vil prix.
Et il a eu l'intelligence de rester à l'écart du marché en 2000 ou on était vers les 120 - 130 grammes. En 2010 -2011 on était redescendu vers les 30g ce qui était une bonne période aussi.
