De'Longhi (DLG)

[AntonyP]

Chère Communauté Daubassienne, veuillez trouver ci-après mon analyse fondamentale de la société italienne De’Longhi. Enjoy








Activités :

De’Longhi S.p.a. est une société italienne qui conçoit, produit et commercialise des machines à café (coeur de métier) et des appareils électroménager (préparation et cuisson des aliments, mixeurs, grille-pain, bouilloires, nettoyage domestique, repassage) ainsi que des biens pour le confort domestique (climatisation, purificateurs, humidificateurs, déshumidificateurs, chauffage portable).





Les Marques :







Effectifs :



En croissance de +14.7% entre 2020 et 2021.



Historique :





Répartition des activités :







Implantation géographique :

Elle opère à travers trois segments d'activité : L'Europe, qui comprend l'Europe du Nord-Est et du Sud-Ouest ; MEIA, qui regroupe le Moyen-Orient, l'Inde et l'Afrique ; APA, qui comprend l'Asie, le Pacifique et l'Amérique. Chaque segment est responsable de tous les aspects des marques du groupe sur les différents marchés qu'il dessert.





Dépendances au conflit ukrainien :

L’impact n’est pas anodin puisque le CA réalisé en Russie et Ukraine a été de 4.9% en 2021. Cela va donc peser sur les résultats de 2022.







Stratégie de communication et marketing :

Les dépenses de communication et marketing ont de larges retombées et contribuent activement à la croissance du groupe.







Savoir faire et excellence :

Des marques régulièrement primées au titre de la reconnaissance de leur excellence.





Positionnement concurrentiel :





Dirigeants :





Actionnariat :

Le taulier : Giuseppe De’Longhi. Il pèse juste 2 milliards le bougre …









Avantages concurrentiels :

• des marques fortes

• une position de leader dans le secteur des machines à café avec un avantage relatif à l’image de marque même de l’Italie (pays du café à l’italienne, la dolce vita, …)

• une implantation internationale

• des dépenses de communication et marketing importantes et porteuses de résultats (quiconque ne peut se payer Brad Pitt en tant qu’Ambassadeur !)

• une constance dans la R&D pour garder sa position de leader dans l’innovation

Stratégie et Guidance :



Optimisation de la production et des process :





Risques :

Les risques sont classiques :

• coût du transport, des matières premières

• difficultés d’approvisionnement

• taux de change

• tendance des consommateurs

• inflation

Analyse Financière :






Pour le scoring, les critères de notation que je retiens sont les suivant (note max 20.0) :

- Endettement net : Réduction +1 sinon 0
- Free Cash Flow : FCF positif +1 sinon 0
- Nombre d'actions (en millions) : Diminution/Stable +1 sinon 0
- ROE % : +15% +1 sinon 0
- ROIC % : +10% +1 sinon 0
- CROIC % : +10% +1 sinon 0
- Taux de croissance du Chiffre d'affaires (%) : Croissance +1 sinon 0
- Taux de marge brute (%) : +40% +1 sinon 0
- Taux de marge EBITDA (%) : croissance +1 sinon 0
- Taux de marge opérationnelle EBIT (%) : croissance +1 sinon 0
- Levier Opérationnel : supérieur à 1 +1 sinon 0
- Taux de croissance des Capitaux propres % : croissance +1 sinon 0
- Ratio de Solvabilité % : +40% +1 sinon 0
- Gearing (%) : -50% +1 sinon 0
- Levier Financier (Dette nette / EBITDA) : <3 +1 sinon 0
- Dividendes versés par action : croissance +1 sinon 0
- Création de valeur : si taux annualisé >5% alors +1 sinon 0
- EPS : croissance +1 sinon 0
- Earnings Yield % (1/PER) : +5% +1 sinon 0
- Bêta indice : bêta < 1 +1 sinon 0

Synthèse de l’analyse financière :

+ croissance continue du chiffre d'affaire qui est multiplié par x2.1 entre 2012 et 2021
+ taux de marge brute de 30.5% en moyenne vs 28.77% dans son secteur
+ taux de marge s/EBITDA de 14.30% en moyenne et stable vs 9.64% dans son secteur
+ taux de marge s/EBIT de 11.29% en moyenne et stable vs 7.24% dans son secteur
+ taux de marge nette de 8.32% en moyenne et stable vs 4.36% dans son secteur
+ trésorerie nette de continuellement avec un pic à 425.09M en 2021. L’endettement n’est donc pas un sujet (gearing actuel négatif -27%)
+ free cash flow récurrents et croissant sur les 5 dernières années
+ nombre d’actions stable, pas de dilution
+ ROE moyen sur 10 ans à 16.93% et 19.83% en 2021
+ ROIC moyen sur 10 ans à 13.70% et 14.25% en 2021
+ CROIC moyen sur 10 ans à 13.30% et 16.83% en 2021
+ Ratio de solvabilité de 54% en 2021, du solide
+ un payout de dividendes moyen de 45% dégageant un rendement moyen de +2.49%
+ une création de valeur de bonne figure affichant un taux annualisé de 10.32% sur les 10 dernières années

Benchmark s/ 50 sociétés européennes du secteur :





Valorisation :

L'année 2022 ne sera clairement pas à la hauteur de 2021. Le management en a conscience et l'annonce clairement. Toutes les difficultés se cumulent. Aussi, afin de ne pas surjouer les performances je suis parti tout simplement des résultats du 1er trimestre 2022 en les projetant x4, ce qui est déjà une marge de sécurité puisque cela est inférieur à l'objectif du management d'un Adjusted EBITDA (seul chiffre avancé dans la guidance) de 450M (soit un EBITDA de 419.85M).

Les Résultats du T1/2022 ont été de :

CA 735.5M => x4=2942M,
EBIT 69.1 =>x4=276.4M,
EBITDA 93.5M => x4=374M vs guidance 419.85M,
RN 50.6 => x4=202.4M,
Trésorerie nette 274.6M (vs 91.75M),
Marge s/EBIT=9.39% vs 12.01%,
Marge nette = 6.88% vs 9.66%,
Marge s/EBITDA=12.71% vs 14.92%

J'ai donc bâti ma valorisation sur ces bases qui me semblent (je l'espère) conservatrices. Et pour 2023 j'ai pris un taux de croissance de +6.5% en gardant les mêmes taux de marge (EBIT/EBITDA/Nette) qui sont déjà bien amputées par les effets conjoncturels actuels. C'est donc là aussi une approche très conservatrice de ma part, histoire d'avoir des bonnes nouvelles à l'avenir ! L'objectif à horizon 2023 est donc de 30.91 EUR soit un potentiel de +40% du cours actuel. Mais je dois confesser que j'ambitionne pour fin 2023/début 2024 un nouveau plus haut au delà de l'ATH de 40.28 EUR, mais chaque chose en son temps. On embarque et on avise !









Thèse d’investissement et convictions :

Avec cet investissement j’ai comme l’impression d’acquérir un petit bout de Dolce Vita. Cette entreprise bénéficie d’un certain prestige qui se traduit par de très belles performances depuis de nombreuses années déjà. Alors effectivement, est-ce le bon moment pour investir dans une société cyclique au regard du contexte inflationniste qui va certainement freiner les engouements des consommateurs pour des produits dont l’achat n’est pas indispensable au profit de produits de base déjà chèrement payés ? Peut être pas, mais le marché me propose cette belle valeur avec une décote de -46% depuis le plus haut cours atteint en septembre 2021. Je suis donc prêt à encaisser du drawdown passager au regard d’un horizon de retour à 2 ans et je m'auto-satisfait de cette initiative contrariante.

Les raisons qui forgent ma conviction sur ce groupe sont :

• Un business facile à comprendre

• Le marché des machines à café et plus largement celui de l’aménagement de la maison est porteur

• Des rentabilité et profitabilité exceptionnelles

• Une société leader sur le marché des machines à café

• Une vision long terme avec une belle création de valeur

• Une société innovante avec des produits de qualité

Là je suis sûr d’avoir capté à 100% l’attention des investisseuses du Forum !


Documentation de référence :

Résultats T1/2022
Financial Report 2021
Présentation Investisseurs 2021


Déontologie : Actionnaire depuis le 13/05/2022


Disclaimer : cette étude n'est pas un conseil d'investissement financier. Les lecteurs sont censés en comprendre la teneur et sont seuls responsables de l'usage qu'ils en feront.

[AntonyP]

Communiqué du 17/06/2022 : démission du CEO actuel Massimo Garavaglia pour raisons personnelles. Un complément de ce communiqué publié le 24/06/2022 faisant état du versement de primes et de reconnaissance envers le travail rendu laisse à penser que c'est vraiment un départ "personnel" et non pas forcé. Voyons qui sera le successeur après le 31/08/22.

[AntonyP]

Cours actuel = 18.71 EUR

Les résultats du 1er semestre 2022 ont été publiés le 28/07/2022. Ils sont mauvais et revus à la baisse. Le contraire eût été étonnant pour cette société cyclique. Qui va acheter une machine à café ou de l'électroménager haut de gamme actuellement ? Etonnamment le marché s'en moque et le cours a même légèrement progressé depuis cette publication. Il faut dire que ce n'est pas une action très volatile.



Rentrons dans le (rouge) vif du sujet :

Revenues : d'apparence square avec le H1.21 mais en réalité la parité EUR/USD a un impact positif de +3.8%. L'activité est donc en baisse et pire, elle baisse de -5.8% entre le Q1.22 et Q2.22. La tendance est donc peu engageante et l'inflation persistante ne donne guère d'espoirs d'inversion à court/moyen terme. Le management projette une décroissance de -4.5% en année pleine, soit un CA de 3075M€, ce qui me semble surévalué au regard du H1 et de la tendance baissière. Une clôture vers les 2860M€ serait plus réaliste (et encore ...). En terme de segments d'activité, seul le secteur des machines à café professionnelles (via Eversys) sort du lot.

Net industrial margin : l'augmentation des coûts fixes de production n'ayant pas pu se faire pleinement, la marge brute accuse une baisse de -2.2 points passant de 50.4% en H1.21 à 48.2% en H1.22, ce qui n'est cependant pas dramatique.

EBITDA : les choses se corsent avec une perte de -6.4 points entre les 2 semestres et tendance encore plus inquiétante sur les 2 premiers trimestres avec une baisse de -7.9 points. Clairement, le Brad Pitt coûte cher, trop cher avec des dépenses en communication qui bondissent de +34.2M€. Je ne sais pas quel est le terme du contrat mais je ne suis pas convaincu que ce soit l'ultime arme anti-inflation auprès des consommateurs. Là encore les prévisions, largement revues à la baisse, me semble aussi surestimées avec un EBITDA (ajusté) de 320-340M€ alors qu'il n'est que de 149.1M€ au 1er semestre et que la tendance trimestrielle est baissière et devrait continuer sur la même voie. En maintenant un taux de marge identique (c'est déjà optimiste) de 10.3% sur un CA que j'estime à 2860M€ nous aurions un EBITDA ajusté de 294.6M€ vs la fourchette de [320-340M€] du Management.

EBIT : encore pire, les couches se cumulent avec une perte de -6.9 points entre H1.21 et H1.22 et une baisse de -8.4 points sur les Q1 et Q2 de 2022. A ce rythme là il ne va plus rester grand chose en fin d'année ... J'estime l'EBIT sur la base du taux actuel de 6.9% et du CA de 2860M€ à 197.4M€.

Net Profit : l'écart se répercute donc en bas de ligne avec une perte de -7 points entre H1.21 et H1.22 et pire une baisse de -9.8 points sur les Q1 et Q2 de 2022. Sur la base de ces 5% de taux de marge nette, le RN de fin d'année appliqué au CA de 2860M€ pourrait être de 143M€

Le bilan ne nous offre pas non plus de quoi s'extasier :



Net Working Capital : principalement impacté par la valeur des stocks qui augmentent de +172.3M€ sur le H1.22

Endettement : la trésorerie nette passe de 425.1M€ à fin 12/2021 à 55.4M€. Le cash est largement consommé et le recours au financement bancaire à été fait à hauteur de 200M€ et 270M€ en Revolving Credit Facility

Cerise sur le gâteau : tout cela se traduit par un Free Cash Flow négatif de -245.2M€


Sur la base des estimations faites ci-dessus pour 2022 (CA 2860M€, EBITDA 294.6M€, EBIT 197.4M€, RN 143M€) j'actualise le calcul de Valeur Intrinsèque à 26.44 EUR soit +41.1% du cours actuel. Mon PRU étant à 23.00 je m'interroge sur la pertinence de rester actionnaire sachant que la conjoncture inflationniste pourrait s'éterniser. Est-ce que le marché a déjà anticipé cette donnée dans le cours actuel, that is the big question !?!





Communiqué de presse du 28/07/2022 relatif au 1er semestre 2022

[AntonyP]

Cours actuel = 20.78 EUR

Le rapport financier du Q3 a été publié le 10/11/2022.

Il ne faut pas se mentir, les temps sont durs pour cette société cyclique. Le ton du management se veut rassurant et optimiste en l'avenir, mais la réalité est quand même violente avec une baisse de -57% sur le résultat net sur 9 mois et des FCF négatifs de -271.8M.

En terme de valorisation, il est préférable d'appliquer une approche value puisque la création de valeur se poursuit. Le marché ayant, en moyenne sur 10 ans, payé x3.07 la book value la valeur intrinsèque est donc actuellement de 33.67 EUR soit un potentiel de +61% au cours actuel. Je garde donc mes titres bien au chaud en attendant des temps meilleurs pour la consommation.

[AntonyP]

Cours actuel = 23.36 EUR

Les résultats de l'exercice 2022 ont été publiés le 13/03/2023. Ils sont moins pire que ce que laissait entrevoir le 1er semestre.



Mes commentaires ci-après :

Revenues : Grâce aux gains de change sur la parité EUR/USD représentant un impact positif de +3.9%, la baisse du CA de -5.9% a donc été compensée pour achever l'exercice à -2.0%. Dans un contexte inflationniste et de forte réduction de la demande des consommateurs, Delonghi se félicite d'avoir maintenu des investissements et des dépenses de marketing élevé pour maintenir au mieux l'attrait de ses produits.

Net industrial margin : l'augmentation des coûts fixes de production n'ayant pas pu se faire pleinement, la marge brute accuse une baisse de -2.4 points passant de 49.7% en 2021 à 47.3% en 2022, ce qui n'est cependant pas dramatique.

EBITDA : il recule de -23% portant le taux de marge de 14.9% à 11.7% soit une perte de -3.2 points alors que le 1er semestre affichait ne perte de -6.4 points. Mes craintes exprimées à l'analyse du S1 étaient donc excessives et le mangement avait vu juste sur ses prévisions puisqu'elles sont finalement même dépassées. A noter que la marge moyenne des 10 dernières années est de 14.1%. Il y a donc matière à ce que Delonghi reviennent sur ce niveau historique en période non inflationniste.

EBIT : il recule de -32% portant le taux de marge opérationnelle de 12.0% à 8.3% soit une perte de -3.7 points, là aussi moindre que le sombre tableau qui se dessinait au terme du S1 (-6.9 points). A noter que la marge opérationnelle moyenne des 10 dernières années est de 12%. Même raisonnement que pour l'Ebitda et un retour futur sur ce niveau de marge normative.

Net Profit : il recule de -43% portant le taux de marge nette de 9.7% à 5.6% soit une perte de -4.1 points. A noter que la marge nette moyenne des 10 dernières années est de 8.3%. Même raisonnement que pour l'Ebit et un retour futur sur ce niveau de marge normative.

En ce qui concerne le bilan :



Net Working Capital : beau rattrapage sur le S2 avec une bonne gestion des stocks ayant permis de limiter la variation du BFR

Capitaux propres : en progression de +5.9% atteignant 1663.4M€

Endettement : la trésorerie nette passe de 425.1M€ à fin 2021 à 298.8M€ (-29.7%). Le cash est consommé modérément.


Et pour les Free Cash Flow la casse est limitée avec un atterrissage à -1.8M€.




En ce qui concerne les perspectives 2023 la guidance repose sur une légère baisse du CA pour un Ebidta compris entre 370 et 390M€, soit une potentielle légère hausse des marges.

Je maintiens la valorisation sur la base historique du P/B de x3 :





Communiqué de presse du 13/03/23 relatif à l'exercice 2022

[odavy]

Bonjour,

merci pour l'idée.

Voici les ratios et valeurs que je calcule pour le rapport financier du 2022-12-31.

tangible solvency : 0.40
quick-ratio : 1.53
current-ratio : 2.33
lv : 2.50 €
ncav : 4.78 €
nev : 4.78 € (à confirmer)
ntav : 4.71 €
nav : 11.08 €

Bonne entreprise, bons ratios financiers, mais au prix de 21 €, trop cher pour moi => je passe mon chemin.

A noter que je ne trouve pas les valeurs du patrimoine immobilier au coût d'achat (terrains et construction, hors sites industriels, SI...). Si quelqu'un sait comment les récupérer ?

cordialement,

OD

[AntonyP]

Cours actuel = 20.04 EUR

Les résultats du Q1/2023 ont été publié le 11/05/2023.






Ce que je retiens en synthèse :

En terme de Chiffre d'affaire je m'attendais à mieux. Avec une guidance initiale qui prévoit du "slightly declining" on ne s'attend pas à du -18.1% ! Néanmoins, il faut saluer la restauration progressive des marges qui reprennent de la couleur. La marge nette de 6.4% reprend donc +0.8 points sur celle de l'exercice précédent. Il y a encore du chemin pour revenir sur du normatif autour de 8% mais la tendance semble aller dans la bonne direction après le trou d'air de 2022. Quant au bilan, les chiffres sont de bon augure avec des capitaux propres qui progressent de +1.4%, une trésorerie nette qui remonte à 317.2M soit +6.1% vs fin 2022. Petit bémol sur le BFR en augmentation de +11.9% vs 2022. Ceci ne vient toutefois pas impacter les Free Cash Flow qui atteignent +18.5M sur ce trimestre vs -1.8M€ à fin 2022.

En ce qui concerne les perspectives 2023 la guidance est maintenue avec une légère baisse du CA pour un Ebidta compris entre 370 et 390M€.

Je prends une marge de sécurité supplémentaire sur la valorisation en base historique récente (avg 3y) du P/B de x2.75 qui donne une Fair Value aux alentours de 30 EUR soit un potentiel de +49.7% :




Communiqué de presse du 11/05/23

[AntonyP]

Cours actuel = 23.70 EUR

Les résultats du 1er semestre 2023 ont été publié le 28/07/2023 (oui je sais je suis un poil à la bourre ...).










Ce que je retiens en synthèse :

La restauration des marges se confirme au second trimestre. Le chiffre d'affaire reprend de la couleur après un 1er trimestre à -18.1% on est à seulement -2.9% sur le second ! A ce rythme je tente une projection à 0% sur le second semestre pour achever l'année à -4.8%. Au niveau du bilan, les capitaux propres diminuent de -1.2%, la situation d'endettement présente toujours une trésorerie nette de 311.7M. Quant au BFR il diminue fortement de -36% vs 2022. De ce fait les Free Cash Flow atteignent +103.1M sur ce semestre. Dernier point : les effectifs repassent à 10318 vs 9358 au 30/06/22. La vie courante semble reprendre son cours chez De'longhi ! Je reconnais à cette société une forte résilience et je conserve donc bien au chaud mes titres.

En ce qui concerne les perspectives 2023 :




Rapport semestriel

[AntonyP]

Cours actuel = 26,34 EUR

Les résultats du 3ème trimestre 2023 ont été publiés ce jour.











Ce que je retiens en synthèse :

Comme précédemment commenté sur les résultats semestriels, la restauration des marges se confirme et accélère sur le troisième trimestre. La marge nette redevient normative à +8.4%. La croissance du chiffre d'affaires passe dans le vert à +3.3% sur le Q3/23 vs Q3/22 ! A ce rythme je tente une nouvelle projection à +3.3% sur le Q4 pour achever l'année à -3.0%. Au niveau du bilan, les capitaux propres progressent de +3.6%, la situation d'endettement présente toujours une trésorerie nette de 326M. Quant au BFR il diminue fortement de -58% vs Q3/22. De ce fait les Free Cash Flow atteignent +100.2M sur les 9 premiers mois.

En ce qui concerne les perspectives 2023 la guidance est revue à la hausse sur l'Ebitda (420/440M) :




Communiqué sur le Q3/2023

[AntonyP]

Cours actuel = 32.54 EUR

Les résultats annuels ont été publiés le 12/03/24.










Comme précédemment évoqué la bonne gestion et maitrise des coûts a permis à De'Longhi de retrouver un niveau de marges normatives malgré la légère baisse de chiffre d'affaires. Ces résultats sont très bons dans un contexte inflationniste qui n'est pas si propice à faire des étincelles pour des activités par nature cycliques. Néanmoins De'Longhi est l'exception qui confirme la règle. On notera au passage la génération de 435.9M€ de FCF pour un Résultat Net de 250.4M€. Au niveau du bilan, les capitaux propres progressent de +9.2%, la situation d'endettement présente toujours une trésorerie nette de 662.6M. Quant au BFR il diminue fortement de -57.7% vs 2022. Le ROE de 2023 est de 13.8%.



En ce qui concerne les perspectives 2024 la guidance est ambitieuse avec une croissance de 9-11% et un Adj. Ebitda de 500-550M€ :



En terme de valorisation, sur une hypothèse 2024 d'une croissance de +9% et d'un Ebitda de 500M€ cela me donne une Fair Value de 37.05 EUR soit un potentiel de hausse résiduelle assez faible de +13.9% compte tenu du remarquable parcours boursier déjà accompli depuis octobre 2022 affichant +138%.






Communiqué sur les Résultats 2023

[AntonyP]