I3 ENERGY est une société britannique « oil and gas » qui détient des actifs productifs au Canada ainsi qu’un projet « off shore » toujours au stade d’exploration en Mer du Nord.
Ses activités canadiennes sont concentrées sur 4 sites, tous situés en Alberta. La production actuelle est de +/- 25 % pour le pétrole et 75 % pour le gaz et le LNG.
L’histoire de I3 est récente. Introduite en bourse en 2017, elle tentait, vaille que vaille, d’explorer et développer les projets Serenity et Liberator en Mer du Nord. L’histoire aurait pu continuer de manière aussi poussive s’il n’y avait pas eu 2020 et l’effondrement du secteur pétrolier.
Au cours de cette année et de la suivante, la direction d'I3 a fait preuve d'un très gros esprit d'opportunisme en acquérant plusieurs sociétés et actifs canadiens à des prix vraiment très avantageux.
Parmi la dizaine d’opérations effectuées au cours de cette période, les 2 plus significatives sont, selon moi, l’acquisition de Toscana Energy en juin 2020 pour un prix valorisant les réserves 2P à 0,61 USD le baril ainsi que l’achat de Gain Energy en juillet 2020 en payant 1,9 X l’ebitda de la société et en valorisant les réserves 2P à 0,85 USD le baril.
Au cours de cette période, deux augmentations de capital ont été nécessaires mais elles me semblent bien avoir été « relutives » plutôt que « dilutives ».
Si les activités en Mer du Nord n’évoluent que très lentement et qu’aucune date de mise en exploitation n’est, pour l’heure, envisagée, les actifs canadiens ont généré d’énormes cash-flow.
Je laisse donc de côté les actifs européens dont l’avenir est incertain et qui, de plus, ne représentent plus qu’une valeur marginale (à peine 2 % des réserves totales).
Le marché semble craindre qu’I3 ait atteint son pic de production au Canada comme semble le confirmer les résultats du 1er trimestre qui ont connu un recul de la production de +/- 5 % par rapport au 4e trimestre 2023. Il semble que les conditions climatiques ne sont pas étrangères à ce ralentissement mais, dans ce secteur, c’est souvent le prétexte qui est mis en avant
Cependant, l’entreprise détient des ressources facilement accessibles pour renouveler sa production : elle possède un portefeuille diversifié de propriétés pétrolières et gazières au Canada, avec plus de 950 emplacements de forage encore non développés. Ces ressources fournissent à i3 Energy un potentiel pour accroître sa production et ses flux de trésorerie.
Aujourd’hui, elle dispose de 47,1 mio boe de réserves productives mais aussi de 132 mio boe en développement et 200 mio boe en exploration (uniquement au Canada).
A noter aussi qu’au cours du 2e trimestre, I3 Energy a vendu une partie de son portefeuille canadien de royalties, ce qui lui a permis d’une part de ramener son endettement net à 0 et d’autre part, lui fournit de quoi mener à bien son ambitieux programme d’investissement 2024.
Ma conviction personnelle (enfin « conviction » est un bien grand mot, disons plutôt « intuition ») est qu’I3 a plutôt atteint un « plateau de production » plus qu’un « pic » de production.
Sur le plan financier, I3 me semble présenter une valorisation très attractive, à tout le moins si on part de l’hypothèse que la production ne va pas décroître sur le long terme.
Le dividende d’abord : il a été de respectivement 0,36 – 1,05 et 0,34 respectivement pour les années 2021, 2022 et 2023. Si on projette la moyenne de ces dividendes dans le futur, on obtiendrait un rendement moyen de plus de 6 % (exempté de retenues fiscales à la source).
La valeur d’entreprise par rapport à la production journalière : même en tenant compte d’une réduction de la production à 18 000 baril par jour en 2024, j’établis le ratio « valeur d’entreprise/production de baril par jour) à 9 800 USD. Par comparaison, je calcule le même ratio à 24 000 USD de VE par baril/jour pour Vermilion et 51 000 USD pour Maurel & Prom, 2 sociétés pourtant pas considérées comme « chères ».
De même, le ratio « valeur d’entreprise/réserves 2P » s’établit à 0,84 USD le baril alors qu’on paie 8 USD chez Maurel & Prom et 3,4 USD pour Vermilion.
Depuis son introduction en bourse en 2017, la société a généré un BPA moyen de 1,47 GBX (sachant que I3 ne générait aucun chiffre d’affaires avant 2020).
Le free cash-flow moyen est négatif en raison des énormes investissements consentis en 2020 et 2021 mais il s’est élevé à 2,63 G BX par action en 2023.
Enfin, rien que pour les actifs en production, la direction nous propose une NPV10 de 18,9 GBX … alors que ces actifs ne représentent que 12,5 % des réserves totales.