TFF Group (TFF)

[AntonyP]

Chère Communauté Daubassienne, veuillez trouver ci-après mon analyse fondamentale de la société TFF Group. Enjoy






Activités :

TFF Group est un Groupe familial français leader dans les fûts de chêne haut de gamme (et inox) pour l’élevage des vins et alcools. Le Siège social est à Saint Romain (21). Il est présent sur 5 continents et emploie 1232 collaborateurs. Le Groupe est organisé en 27 “Maisons” cultivant le savoir-faire traditionnel des différents métiers suivant :

• Exploitation Forestière : cela permet de maîtriser et garantir l’approvisionnement en bois (chêne de qualité) pour l’activité principale de Tonnellerie. L’exploitation est faite par la Maison Idelot qui sélectionne des arbres centenaires pour l’élevage des plus grands vins du Monde

• Tonnellerie à vin : 13 Maisons (Tonnellerie François Frères, A.P.John Coopers, Radoux, …) sur 5 continents employant 485 collaborateurs produisent des fûts et barriques en chêne destinés à l’élevage du vin. Ces Maisons disposent d’un savoir-faire unique avec une forte culture de l’excellence

• Produits de Boisage pour l’oenologie : 3 Maisons sur 5 continents employant 49 collaborateurs conçoivent et produisent du bois destiné à être mis dans le vin, plutôt que de mettre le vin dans des fûts.

• Merranderie : 101 collaborateurs sur 3 sites d’exploitation en France (scieries) découpent des planches à partir des chênes à merrains qui serviront à concevoir les fûts.

• Tonnellerie à Whisky et Bourbon : 288 collaborateurs dans 7 Maisons aux USA et Royaume-Unis ont une activité de négoce, entretien, réparation et recyclage de fûts pour l’élevage et le vieillissement du Whisky et du Bourbon

• Foudrerie : 12 collaborateurs dans 2 Maisons en France (Foudrerie Joseph François et Radoux Artisan Foudrier) concoivent des cuves et foudres prestigieuses de haute capacité.

• Cuves Inox viticoles : c’est la Maison Lejeune qui conçoit des cuves en inox pouvant contenir jusqu’à 1000 hectolitres de vin. C’est une activité récente et complémentaire.

Historique :

Depuis 1910 ce sont 4 générations de la Famille François qui ont bâti un groupe alliant tradition, savoir-faire et excellence au travers d’une perpétuelle croissance et d’un développement à l’international. Le premier de la lignée, Joseph François a créé la Tonnellerie historique de Saint Romain en 1910. Les 2 frères héritiers Robert et Henri créent la Tonnellerie François Frères en 1942. C’est à partir de 1972 que le rythme de croissance va démarrer à l’international avec Jean et Noelle François, la 3ème génération. L’aventure internationale commence alors en Italie. Le tournant le plus marquant prend place en 1989 (4ème génération) avec Jérôme François (actuel Président du Directoire) qui prend les commandes et se lance dans une croissance externe par de la diversification et internationalisation sans relâche depuis 32 ans maintenant. Le Groupe est ainsi arrivé à une position de leader sur ce marché.


Les Marques :




Modèle d’affaires :




Dirigeants :







Actionnariat :

Famille François à 70.7%



Pas d’achats d’insiders récents.


Marché :



Répartition par produits :






Répartition CA géographique






Marché du vin : le marché est mature voir en déclin. TFF Group est en capacité d’assurer le tournant par son développement sur les alcools, marché plus propice à la croissance.


Source : Rapport Semestriel 2021




Marché du Whisky : selon TFF le marché du Whisky a encore du potentiel de croissance








Marché du Bourbon : selon TFF le marché du Bourbon a encore plus de potentiel de croissance que le Whisky et TFF ambitionne une position de leader sur ce marché. Il a déjà été investi 150M€ depuis 2016 sur ce segment avec pour objectif de doubler les volumes.









Avantages concurrentiels :

- culture de l’excellence
- savoir-faire reconnu
- fidélisation des clients par implantation de proximité (maillage géographique redoutable)
- maîtrise de la chaîne de production complète par intégration verticale (approv. bois avec l’exploitation forestière, découpage dans les scieries, récupération des déchets pour les activités de boisage en oenologie, façonnage des fûts, entretien et réparation des fûts, négoce)
- solutions complémentaires (fûts, bois pour vin; foudres, cuves inox)
- 6 Maisons de +100 ans
- R&D constante



Catalyseurs :

Selon le dernier rapport semestriel, l’exercice 2021/2022 devrait marquer la fin d’un cycle de trois exercices impactés par un contexte inédit. Il devrait être caractérisé par :

- Un point bas de l’activité vin avant le retour à la normalité, attendu dès la fin de l’exercice,
- Un marché du Whisky dynamique mais contrarié par des problèmes logistiques et le manque de fûts à Bourbon usagés,
- La poursuite de la croissance sur le marché du Bourbon, cependant toujours sous la pression des coûts de matières premières et les difficultés de recrutement.

A cela s’ajoute des éléments positifs pour la croissance :

- Accord sur le Brexit
- Levée des taxes américaines pour 5 ans



Risques :



- marché international sujet la variation des devises
- réglementation américaine fluctuante
- décroissance du marché viticole
- aléas climatiques
- coût des matières premières
- pénurie de main d’oeuvre


Analyse Financière :


Compte de Résultat, Bilan, Flux de Trésorerie : aucun exercice en perte en 10 ans. Free Cash Flow record en 2021.





Gestion : Nombre d'actions stable, pas de dilution. Dommage qu'il n'y ait pas quelques rachats. La rotation des stocks s'allonge. Point à creuser.




Rentabilité : ROE/ROIC proches de 10% en moyenne. Pas exceptionnel mais honorable quand même. La baisse de rentabilité depuis 4 ans est toutefois un point de vigilance à garder en mémoire. Espérons que les activités Alcools apporteront plus de retour.




Performance Opérationnelle : En moyenne, taux de marge brute de plus de 40%, c'est remarquable. Les marges sur EBITDA et ROC sont aussi très généreuses. Ceci témoigne d'une très bonne gestion opérationnelle, mais là aussi les 4 dernières années affichent une tendance baissière sur les marges opérationnelles et nettes. La société souffre de tous les effets "Covid" mais reste toutefois robuste.




Valorisation Comptable :




Solidité du Bilan : ratio de solvabilité moyen à 73.7% et 65.1% en 2021, on a du solide.




Endettement : avec un gearing de 37% nous pouvons être rassurés, le groupe maitrise sa dette.




Distribution : versement récurrent mais très faible rendement puisque celui-ci est de 1.03% en moyenne. Vraiment pas de quoi s'extasier mais rien de surprenant pour une société familiale dont la priorité est la création de valeur.




Création de Valeur : et justement en terme de création de valeur, TFF génère celle-ci à hauteur de 10% par an depuis 10 ans, ce qui est très honorable.




Valorisation Boursière : Earnings Yield% moyen de 5.75%




Momentum : le cours fût à son apogée en février 2018 et depuis il est en baisse et en phase avec les difficultés rencontrées par la société. A ce jour le cours reflète la valeur telle que je la valorise ci-après. Les objectifs de croissance et de retour aux beaux jours devront se voir pour que le marché les accueillent chaleureusement.




Représentation graphique :





Valorisation :

Sur la base du cours actuel de 28.60€ avec les hypothèses ci-dessous j'obtiens une Valeur Intrinsèque de 30.39€ soit un potentiel de seulement +6.3%, ce qui n'est bien sûr pas suffisant pour rentrer à l'achat maintenant. Une décote de -30% est le strict minimum syndical soit une entrée vers les 22.5€. Je vise plutôt la zone des 17.5/16.0€ pour acheter cette belle valeur à bon prix.




Le Groupe n’a pas souhaité communiquer dans le détail ses activités par segment (cf extrait du rapport semestriel ci-dessous) ce qui rend moins fin/aisé le calcul de la projection du CA au 30/04/22.













Chart :


Vysse36©



Thèse d’investissement et convictions :

TFF Group est un leader dans la tonnellerie. Au fil des 30 dernières années le groupe s’est construit avec de solides barrières à l’entrée qui l’ont placé aujourd’hui comme la référence mondiale dans le domaine. Cocorico, c’est Frenchy ! Rien ne semble freiner les ambitions de Jérôme François. Le Groupe souffre depuis 3/4 ans de multiples maux (règlementation, covid, intempéries, pénurie de MO, coût des MP) et il serait difficile de cumuler plus de freins au développement. De nombreuses sociétés auraient déjà sombré pour moins. Et pourtant, TFF résiste, courbe l'échine, rogne ses marges mais je suis confiant dans leur capacité à rebondir et les perspectives de croissance sur le secteur Alcools et plus particulièrement le Bourbon pourraient être de bons vecteurs en cumul d'une sortie post-covid.

Les raisons qui forgent ma conviction sur ce groupe sont :

• Une très forte culture de l’excellence

• Un moat à toute épreuve

• Un groupe avec un actionnariat stable et familial

• Une stratégie à long terme

• Une position de Leader

• Des choix d’investissements pertinents

• Des perspectives de croissance significatives sur la branche alcools (whisky & bourbon)

• Une création de valeur de 10% par an depuis 10 ans

• Un dirigeant discret, prudent, efficace qui a encore de belles années devant lui et probablement la farouche ambition de transmettre et faire perdurer le patrimoine familial

Documentation de référence : Rapport Semestriel au 31/10/2021, Rapport Annuel 2020/2021


Disclaimer : cette étude n'est pas un conseil d'investissement financier. Les lecteurs sont censés en comprendre la teneur et sont seuls responsables de l'usage qu'ils en feront.

[AntonyP]

Cours actuel : 24.80 EUR

TFF Group publie ce jour son chiffre d'affaire sur les 9 premiers mois d'exercice 2021/2022 (clôture 30/04/22) faisant état d'une belle progression de +10.4%.



A ce rythme et en supposant un CA sur le T4 de 71.65M (1/2 du S1), celui-ci pourrait s'élever à 287.75M pour 2021/2022, ce qui correspond à mon hypothèse de valorisation à 285M alors que l'objectif de TFF est de 260M (très prudent me semble-t'il).

A ce stade, la décote reste malheureusement encore assez faible pour rentrer à l'achat avec un potentiel élevé d'autant que nous ne savons rien des autres ratios financiers à l'heure actuelle. Sur la base du cours actuel et en gardant les mêmes hypothèses que dans mon analyse la valorisation ressort à 30.39 EUR soit un potentiel de +22.6% comme ceci :

[Teresina]

Bonjour à toutes et à tous,

Extrait d'un mail qui m'a adressé ce matin (11/03) M. Jérôme François, président du Directoire de TFF Group :

Le groupe TFF n’est pas exposé directement au conflit entre l’Ukraine et la Russie. Certaines de nos entreprises expédient de manière irrégulière des fûts et produits de boisage qui peuvent représenter jusqu’à 0.35% du CA. Nos produits [là-bas] sont principalement utilisés pour l’élaboration de spiritueux

À noter que l'action a battu des records ces dernières 48 heures et est désormais autour de 28,70 €.

J'attends un repli pour me renforcer.

[AntonyP]

À noter que l'action a battu des records ces dernières 48 heures et est désormais autour de 28,70 €.

J'attends un repli pour me renforcer.

C'est bien cela le "problème" (et source de ma frustration) : le marché valorise actuellement l'action à son juste prix. C'est une très belle société mais elle cote aujourd'hui ce qu'elle vaut et sauf à faire une projection via un DCF poussé je ne vois pas assez d'éléments qui puissent projeter l'analyse au delà de l'exercice en cours.

[Teresina]

TFF Group annonce avoir conclu un accord de partenariat avec Tonnellerie Remond prévoyant une entrée de TFF Group au capital de Tonnellerie Remond à hauteur de 55%. Les deux entreprises sont voisines au cœur de la Bourgogne. « La tonnellerie affiche également une structure financière solide, sans endettement et avec des stocks sécurisés sur un site de fabrication unique », souligne TFF Group dont l'apport devrait aussi permettre d'accélérer le développement de la TFF, notamment à l'international. Remond est réputée pour la fabrication de fûts de chêne français haut de gamme dédiés à l'élevage de vins de qualité. L'entreprise a été fondée en 1954. Elle réalise un chiffre d'affaires de l'ordre de 10 millions d'€.

[AntonyP]

J'ajoute le lien vers le Communiqué du 17/03/2022 sur la prise de participation dans la Tonnellerie Remond.

Compte tenu de cette prise de contrôle exclusif de droit les activités de Remond seront consolidées à 100% à partir du 01/03/2022. Le CA apporté de 10M€ sera donc pleinement additionnel au prochain exercice (01/05/22-30/04/23) et représente 3.48% du CA total de TFF (s/ base estimée à fin 2021/2022 de 287M€).

[Xav]

Un intervenant sur BFM business en a parlé avec les mêmes mots: maitrise la chaine de production, artisanat français,... J'écoutais en fond sonore alors j'ai pas vraiment entendu le nom de la société. Ça devait etre l'emission bfm patrimoine. Desolé si c'est pas interessant.

[Benjamin]

Pour information, le fond HMG Découvertes a acquis des titres de TFF sur le mois d'avril.

Cf. le reporting en pièce jointe.

[AntonyP]

Cours actuel = 33.10 EUR

Les comptes clos au 30/04/2022 ont été publié ce mercredi 13 juillet 2022 :



Ils me laissent perplexe car en première lecture nous avons un CA en croissance de +16% et un Résultat net en progression de +78.9% mais en seconde lecture nous avons l'EBITDA et le ROC qui ne suivent pas la cadence de la croissance avec une hausse restreinte à +4.5% et +4.1% respectivement. Ca progresse, certes, mais les marges sont lourdement impactées par la flambée des coûts et matières premières. Et in fine le résultat net n'est que la résultante des gains de change réalisés grâce la parité EURUSD favorable à TFF lorsque le dollar est fort. Et ces gains ne sont pas insignifiants car nous parlons de 13M€ qui représentent donc 36% du Résultat Net. On constate d'ailleurs l'effet inverse en 2020/2021 lorsque l'EURUSD avait pris +15.9% sur la durée de l'exercice et provoqué pour TFF une perte financière significative de 10M€. Avec cette très forte exposition au change il s'avère compliqué de faire des pronostiques sur la croissance de TFF d'autant que la parité actuelle a de fortes probabilités de se retourner sous peu et jouer contre TFF qui verrait alors sa croissance amputée par les coût des matières et appro (comme actuellement) et par le change défavorable.

Par ailleurs, je constate aussi une érosion des taux de marge sur EBITDA, marge opérationnelle et marge nette (hors change exceptionnel en 2022) depuis 5 ans. Le mal est donc plus profond car la tendance ne se retourne pas encore sur cet exercice.

Guidance 2022/2023 : elle est optimiste mais reste théorique sur l'aspect des marges notamment

L’exercice 2022/2023 devrait bénéficier d’une conjonction de facteurs très favorables. Tous les marchés profitent d’une bonne dynamique de croissance, permettant au Groupe d’envisager un objectif ambitieux de l’ordre de 360 M€ de chiffre d’affaires, du fait :

- du retour d’une demande soutenue sur le marché du Vin observée après trois millésimes caractérisés par le repli des niveaux de récolte et un contexte international défavorable
- des perspectives prometteuses sur les marchés du Bourbon qui continuent d’afficher un fort développement pérenne
- de la reprise du marché du whisky qui devrait se confirmer, assorti d’une hausse des prix favorable à l’activité et aux marges.

Les ratios de rentabilité sont appelés à augmenter progressivement dès l’exercice 2022/2023, soutenus par :

- la forte croissance de l’activité sur tous les métiers du Groupe au niveau mondial
- l’amélioration de la rentabilité attendue sur le marché du bourbon

Sur cette base de guidance avec un CA à 360M et en supposant des marges au même niveau que 2020/2021 (donc en hausse) je trouve une Valeur Intrinsèque de 33.49 EUR soit proche du cours actuel. Je ne passerais donc toujours pas à l'achat pour l'instant.





Communiqué du 13/07/2022

[AntonyP]

Cours actuel = 35.50 EUR

TFF publie ce jour son chiffre d'affaires du 1er trimestre 2022/2023 :



Communiqué du 12/09/2022

[AntonyP]

Petite acquisition de consolidation par TFF annoncée ce jour :

[AntonyP]

Cours actuel = 36.10 EUR

Actualisation de la valorisation selon la guidance 2022 (= CA > 360M et amélioration des marges).

En analysant l'historique on constate que le Marché paye assez chèrement cette valeur (Moyenne sur 10 ans : VE/EBIT x15.3 [low : 12.6 high : 18.2], PER 19.8 [low : 15.8 high : 23.9]) lui conférant donc certainement un potentiel de croissance important. Et la conviction du Marché s'intensifie car les multiples sont encore plus élevés sur la moyenne à 5 ans et encore plus sur la moyenne à 3 ans. J'estime que le Marché survalorise cette société dont les résultats et la croissance ne sont pas si importants comme l'indiquent les ratios ci-dessous qui font d'ailleurs état d'un ralentissement de la croissance sur les 5 dernières années en comparaison des 10 dernières. Au regard du contexte je ne suis pas certain que le Marché continue de payer dans les mêmes proportions. En tout cas, personnellement je ne le ferais pas.



Je pars donc sur une approche modérée comme ceci :



De mon point de vue le cours actuel reflète déjà un prix assez élevé et aucune marge de sécurité pour entrer à l'achat. Et si on considère une approche PEG (donc forte croissance), on a au mieux une Fair Value à 41.18 EUR sur une hypothèse de croissance non réaliste.

D'ailleurs pour étayer le propos de la survalorisation, en calculant la croissance implicite, le Marché valorise TFF comme si elle pouvait avoir une croissance infinie de +4.86%, ce qui est bien largement trop.



Je reste donc à l'écart pour le moment et ne ferais rien à plus de 25 EUR.

[AntonyP]

Cours actuel = 40.90 EUR

TFF publie ce jour ses Résultats Semestriels au 31/10/22. Ils sont de bonne facture avec des perspectives de croissance significatives. De fait la guidance est revue à la hausse pour un CA annuel escompté à 390M€. Les marges s'améliorent et le CA affiche une croissance organique inattendue de +45%.




Perspectives intéressantes autour d'un nouveau cycle d’investissements sur le marché du Bourbon :

Après s’être implanté sur le marché du Bourbon en 2016 et avoir investi 160 M$ pour accompagner la dynamique du secteur, TFF Group annonce mobiliser des moyens supplémentaires afin de débuter un nouveau cycle de développement. Organisé aujourd’hui autour de deux tonnelleries et sept merranderies opérationnelles, TFF Group dispose d’une capacité de production de 800 000 fûts à horizon 2025. Fort de sa position de numéro deux mondial des tonnelleries à Bourbon avec 18 % de parts de marché et d’une excellente visibilité, le groupe se prépare à mobiliser des investissements (capex + BFR) de l’ordre de 100 M$ à horizon 2027/2028, programmés pour répondre à un quadruple objectif :

• continuer d’accompagner la croissance du marché et atteindre l’objectif d’un million de fûts produits par an,
• maintenir un taux d’auto-approvisionnement élevé pour sécuriser la fourniture en merrains des deux tonnelleries en activité,
• poursuivre la diversification des approvisionnements en grumes,
• renforcer les stocks de grumes et merrains.

Ces investissements consisteront à ajouter des lignes de production dans lesdeux tonnelleries et à installer ou acquérir de nouvelles merranderies aux USA. Les distilleries à Bourbon clientes du groupe poursuivent également leurs forts investissements pour augmenter leurs capacités de production et de stockage afin de pouvoir répondre à un accroissement de la consommation estimé à 5 % par an dans les prochaines années.

Nous venons de passer avec succès la période difficile de ces deux derniers exercices, marqués par la conjonction de nombreux facteurs pénalisants parmi lesquels une météo défavorable et une crise sanitaire inédite. Comme d’habitude nos équipes ont su faire face avec rapidité et réactivité pour nous adapter sans perdre de vue une ligne stratégique opiniâtre de leadership mondial basée sur la croissance organique, la croissance externe et la diversification. Nous débutons avec cet exercice une nouvelle phase d’accélération de notre croissance rentable dont ce premier semestre est le signe avant coureur significatif de ce que devraient démontrer les prochaines années.

Actualisation de la valorisation : Fair Value estimée à 52.15 EUR soit potentiel de +27.5% en mixant VE/EBIT et PER (car le résultat net projeté est plus incertain compte tenu de l'impact de change significatif qui pourrait soit ne pas se reconduire, soit amplifié encore).

[bibike]

Sauf erreur l'an dernier en tout cas y'avait pas de saisonnalité entre S1 et S2 (très peu).

Anthony ça vous semble probable que le ROC fasse S1 x 2 en année pleine ?

[AntonyP]

Sauf erreur l'an dernier en tout cas y'avait pas de saisonnalité entre S1 et S2 (très peu).

Anthony ça vous semble probable que le ROC fasse S1 x 2 en année pleine ?

Bonjour bibike, oui je pense que c'est réaliste/probable car cela fait partie des objectifs du management d'accroître la rentabilité. Et on le voit déjà sur le S1 qui affiche une marge opérationnelle de 19.08% vs 12.67% sur l'exercice précédent. Et ce niveau de marge n'est pas délirant au regard des années 2013-2018 où il dépassait les 20%. Le couple accroissement de CA + restauration des marges permet effectivement de pronostiquer un tel niveau d'EBIT. Là où je suis le plus circonspect c'est sûr le Résultat Net qui intègre sur le S1 un effet de change positif de +16.8M soit 45% du résultat dégagé. Or, cela correspond à la période du 1/4 au 30/9/22 qui a vu la paire EURUSD chuter de -14% (1.11 >> 0.95) et le problème c'est que depuis le début du S2 (1/10-31/3) la tendance s'est inversée et potentiellement les gains de 16.8M du S1 pourraient se traduire en perte financière d'autant sur le S2. La marge nette hors effet de change sur le S1 est de 9.0%. Si on l'applique au CA du S2 (157.4M x 9.0%) et qu'on déduit une perte potentielle de 45% cela donnerait un RN S2 de 7.79M. Le RN annuel serait donc de 45.5M. Seconde interrogation également sur la projection de CA par la direction qui est potentiellement sous-évaluée sur le S2 qui serait plus faible que le S2 2021/2022, ça interpelle, surtout après un bond de +62% sur le S1. En conclusion, ces 2 phénomènes pourraient se neutraliser. C'est ce qui me chagrine chez TFF, cette performance ou contre-performance qui ne vient pas du business mais du mouvement du cours de l'EURUSD.

[JefCostello]

Bonjour,
Concernant la saisonnalité de l'activité voici des éléments de réponse de Jérôme François lui-même :

Cependant, malgré l’impact des croissances externes, du fait de la saisonnalité d’une activité qui bénéficie jusqu’à fin octobre des livraisons à nos clients de l’hémisphère nord, nous ne réaliserons pas le même niveau d’activité et de résultat au second semestre, clos à fin avril.

Voici les principaux éléments que j'ai retenu de cette interview :
• Effets volumes et prix favorables sur le vin cette année + effet de change + croissance externe
• +90M de CA = +25M de ROC = 19.2% de marge opé vs 13.7%
• Saisonnalité de l’activité : bénéficie jusqu’à fin octobre des livraisons clients de l’hémisphère nord
• Pas le même niveau de CA et de renta sur S2 (clôture fin avril)
• Carnets de commande bien remplis
• CA annuel 390M vs 360 annoncés initialement
Bourbon :
• 2 des 3 objectifs initiaux déjà atteints : 150M de CA vs 120M visés + 15% d’EBITDA
• 650k futs = retard sur les 800K = difficultés d’embauche + d’approvisionnement en bois de chêne US
• Volumes X2 + perspectives très favorables (- sensible à la conjoncture que les 2 autres activités)
• Trend favorable aux USA + export en Asie
• 1k personnes, 9 sites
• 18% de PDM mondiales en 7 ans (108 ans pour les 25% de PDM sur le vin)
• 60M de CAPEX à horizon 2027/2028 = produire 1M de fûts annuellement ;
• Pricing power : prix de vente unitaire de 162 à 240 dollars
• Vise le haut de la fourchette d’EBITDA = 20%
• Sur la décennie : 210M d’immos, 190M de BFR, 400M de capitaux employés = 50M d’EBITDA annuel

Voici le lien de l'itw complète : https://www.zonebourse.com/cours/action ... er-partage

Bonne lecture
Jef

[AntonyP]

Cours actuel = 40.20 EUR

TFF a publié le 14/03/23 ses Résultats sur 9 mois d'activité. Ils confirment la bonne activité et les perspectives de croissance significatives. De ce fait la guidance est à nouveau revue à la hausse pour un CA annuel escompté à plus de 400M€. Sur 9 mois la croissance est donc de +53% dont +39% en organique, +9.3% en gains de change s/ EURUSD et +4.6% en croissance externe.




Actualisation de la valorisation : Fair Value estimée à 54.42 EUR soit potentiel de +35.3% en mixant VE/EBIT et PER (car le résultat net projeté est plus incertain compte tenu de l'impact de change significatif qui pourrait soit ne pas se reconduire, soit amplifié encore).

[AntonyP]

Cours actuel = 40.70 EUR

TFF a publié le 12/07/23 ses Résultats annuels. Ils dépassent les prévisions de +10% avec un CA qui atteint 440M soit une croissance annuelle exceptionnelle de +45% (dont 35% en organique) qui se traduit d'autant en bas de ligne avec un Résultat Net (part du groupe) qui progresse de +47% en atteignant 52.8M, bien que plombé par un résultat financier négatif de -8.11M (pertes de change et augmentation du coût de la dette).



Guidance 2023/2024 :

Sur ces tendances, nous nous fixons un nouvel objectif de croissance d’activité de l’ordre de +10% pour l’exercice 2023/2024, associé à des ratios de rentabilité opérationnelle qui devraient se maintenir à des niveaux élevés et retrouver progressivement les niveaux pré-pandémiques

Les actionnaires bénéficieront du versement d'un dividende de 0.60€ (dont 0.20€ en exceptionnel) sous réserve d'approbation lors de la prochaine AG.

Actualisation de la valorisation : Fair Value estimée à 53.76 EUR soit potentiel de +32% en mixant VE/EBIT et PER.

[AntonyP]

Cours actuel = 40.80 EUR

TFF publie ce jour son Chiffre d'Affaires du 1er trimestre. Il dépasse à nouveau les prévisions en affichant une croissance de +15% vs une guidance annuelle de +10%.



Actualisation de la valorisation : Fair Value estimée à 55.69 EUR soit potentiel de +37% en mixant VE/EBIT, PER et Price-to-CAF.



NB : comme je l'ai déjà évoqué le Marché apprécie et paye cher cette valeur et c'est ce qui me retient pour l'acheter d'autant qu'elle est largement exposée aux fluctuations du dollar. Je ne suis donc toujours pas actionnaire à ce prix là même si la valorisation sur les multiples historiques affiche toujours un potentiel significatif.

[Wlynch]

Bonjour,

En qualité d’actionnaire de TFF Group, j’ai assisté ce vendredi 27 octobre à l’assemblée générale du groupe (ma première !), dans le petit village de Saint-Romain, en Bourgogne.

Je n’ai hélas pas la plume de notre ami Snowball mais je voudrais d’abord dire quelques mots sur l’ambiance.

Me rendant par erreur initialement à la tonnellerie, située au sommet du village, j’ai finalement aperçu quelques hommes élégamment vêtus traverser la rue en direction d’une belle bâtisse en pierres : le siège social. Sauvé ! Mon sens de l’observation (et l’étroitesse d’une rue qui, disons-le, s’apparente davantage à une ruelle) m’aura permis de ne pas arriver en retard à l’événement.
En entrant dans la cour, on est tout de suite frappé par la beauté et l’austérité du lieu, caractéristique des domaines qu’on peut trouver dans cette région viticole. Après avoir serré la main de Jérôme François, de son père Jean, de sa mère Noëlle et de Thierry Simonel (directeur financier du groupe), qui nous accueillent en haut de l’escalier extérieur, je pénètre dans la pièce qui abrite les membres de l’assemblée. Sous les énormes poutres apparentes et les lustres imposants se dresse une longue table (en chêne ?) sur laquelle sont entreposés grappes de raisins, feuilles d’arbres et autres fruits et légumes de saisons (en automne particulièrement, la Bourgogne est belle et colorée). Moi qui m’attendais à quelques chaises disposées en face de la table des dirigeants, je suis agréablement surpris par cet agencement, qui renforce l’ambiance conviviale et chaleureuse créée par les échanges entre les actionnaires déjà présents (plus d’une vingtaine !) et qui semblent pour la plupart se connaître de longue date. J’entendrai d’ailleurs les François en féliciter et remercier quelques-uns pour leurs années de fidélité.
Intimidé, je m’assois en bout de table, laissant quelques places vides entre le dernier actionnaire installé et moi puis je prends l’air occupé en disposant sur la table mon stylo et mon cahier de notes (jamais une ouverture de cahier ne m’aura pris autant de temps) pour finalement feuilleter le dossier laissé à notre disposition en plissant les yeux derrière mes lunettes…dont je n’ai pas besoin pour lire de près, mais ça, personne ne le sait à ce moment-là. J’aurai d’ailleurs très bien pu repérer la grosse faute d’orthographe (allez, la coquille) dans le titre de la première page sans elles. Alors que les dirigeants s’affairent aux derniers détails de la présentation, Madame François veille au bon déroulement de l’installation des invités, me proposant alors d’ôter mon manteau car je pourrais avoir trop chaud. Je m’exécute aussitôt, flatté par cette intention délicate et maternelle.

A onze heures pile, alors que la cloche de l’église paroissiale du village retentit, la présentation des résultats commence.

Concernant le contenu de l’AG, je ne reviendrai pas sur le détail des chiffres, d’ores et déjà donnés dans le RF 2023, mais vous donnerai du mieux que je peux les commentaires qui s’y sont référé en première partie d’AG. Je tâcherai d’y incorporer les réponses aux questions s’y rapportant puis j’ajouterai les différentes questions/réponses qui sont sorties un peu du cadre de la présentation initiale :

- Vue d’ensemble : selon Jérôme François, l’année 2023 est « exceptionnelle mais pas historique ». En effet, les « planètes se sont alignées » (ce sont à nouveau ses termes), malgré une année plutôt chaude, sèche qui a appauvri les récoltes. Sans cela, les chiffres auraient même été meilleurs.
Il note également la résilience du marché premium dans un contexte difficile.

- Le Bourbon : numéro 2 mondial avec 18% de pdm, qui grossissent chaque année. Une demande toujours supérieure à l’offre, qui porte l’activité.
Prix stables actuellement mais montée en puissance des outils de production + revalorisation des actifs = marge de 13%, supérieure aux attentes.
Les vents sont favorables : le maillage se développe dans la partie Est des US / le marché de l’emploi se détend et le recrutement accélère, ainsi que les capacités de production.
Turn-over se détend après 67% l’année dernière mais ce niveau haut s’explique par le dynamisme de la formation : « on forme en permanence ». (NDLR : dans un précédent RF, j’ai lu que le turnover tout pôle confondu avoisine les 50% et les temps de formation sont pourtant longs, de 2 à 3 ans).
La concurrence ne bouge pas trop et TFF est + efficient.
Stratégie : le rythme pour continuer d’assurer les livraisons, c’est +100k fûts (soit +25/30M de CA)/an, par palier donc.
Investissements : objectif 400M soit 200M en CAPEX (140 actuellement) et 200M en BFR (113M actuellement) = 150M restants et le stock doit être remonté car ces 3 dernières années, les stocks étaient de 3 mois en moyenne = trop bas, l’idéal serait de le maintenir à 8 mois.
Objectifs : visent 1M de fûts pour un marché de 6M : sont partants pour faire + si possible. L’objectif 2031 serait 6M de fûts.
Dette : point important car c’est sur le bourbon que se portent les investissements. Taux d’endettement moyen de 2% ces dernières années mais va vers les 4% actuellement (n’obtiennent que du 4 ou 5% en ce moment + conditions de swap pas optimales à CT). Bruits de couloir selon lesquels un retournement de la courbe des taux serait possible d’ici fin 2024, donc ils ne se précipitent pas pour l’instant.

- Le Whisky : leader mondial avec 90% de pdm (activité de négoce).
Encore trop tôt pour avoir les tendances 2024 en termes d’effet prix/volumes.
Le phénomène de premiumisation se reflète dans les chiffres MAIS le point noir de l’activité = les taxes, très fortes sur le whisky.
En 2022/23, rareté des fûts disponibles ont induit une évolution significative des prix, qui a été favorable aux marges.
Le management évoque un possible haut de cycle sur le whisky, comme en 2014. Un des signes de haut de cycle : quand prix des fûts d’occasion = prix des fûts neufs des mois précédents. C’est le cas en ce moment, à 240$ le fût en moyenne. Ne savent pas vraiment expliquer ce phénomène mais Jérôme François pense que certains fûts usagés sont retirés du marché pour faire gonfler et/ou entretenir les prix. Beaucoup de fûts sont recyclés en interne aussi, entre producteurs de de whisky et de bourbon (NDLR : le whisky est vieilli dans des fûts ayant préalablement abrité du bourbon : c’est ce qui explique d’ailleurs la structure capex light de la branche whisky et des marges ainsi plus fortes).
Malgré ce possible haut de cycle, les prévisions pour l’exercice en cours ne sont pas remises en cause.
L’Inde pourrait être un catalyseur avec +50M de nouveaux consommateurs chaque année (// émergence de la classe moyenne). Toutefois, il n’y pas de chêne en inde et c’est très dur de s’y implanter car fonctionne par régions, la réglementation n’est pas la même partout et le marché n’est pas mature (à noter que quelques acteurs locaux y font du vin de qualité).

- Le Vin : ils sont leader avec 25% de pdm.
Marché mature, qui ne connaît pas de grands bouleversements : consommation stable, toujours difficile de donner des prévisions MT car activité très dépendante aux vendanges.
Année 2022 : plutôt sèche mais les volumes restent bons et la qualité est au rendez-vous. Surtout en Bourgogne (NDLR : durant quelques mois du printemps au début de l’automne, j’ai pu constater moi-même la luxuriance des champs de vignes en Bourgogne grâce à l’alternance du soleil et de la pluie. Je ne suis pas un expert mais je ne serai pas étonné si l’année 2023 est un excellent cru en termes de volumes et de qualité).
Aux US, vendanges en cours mais ils attendent des volumes identiques à ceux de l’an dernier.
+200M de CA pour la première fois, et pour causes : 1/ une nette augmentation de production de fûts neufs 2/ Une bonne tenue des marchés européens : France, Espagne, Italie (malgré une résurgence de mildiou dans ce dernier pays) 3/ Une revalorisation des tarifs de 10%.
Pas d’effet volume attendu pour 2024 toutefois.
+10M apportés par Goulard au cours de l’exercice.

Q/R

Quid du ralentissement noté par les distributeurs ?
Les dirigeants restent confiants sur la consommation même si montée des taux et effet déstockage bien réel.
Les derniers chiffres sont excellents et un ralentissement est tout à fait possible mais ils ne sont pas inquiets à LT.

Quelques chiffres sur Biossent, la dernière acquisition ?
Rachat de 12M, soit 11x l’ebitda. CA = 4,6M. Une marge ebitda de 23/25%, semblable à celles du vin.
A ce sujet, lors de l’apéritif donné après l’AG, j’ai eu l’occasion d’échanger avec M.Herman Wielfaert, président de Creafund, 2e plus gros actionnaire après la famille. Il m’a dit avoir proposé ce dossier aux François car même si certains vignerons peuvent se montrer récalcitrants face à ces liquides de boisage et leur caractère innovant, avoir un pied dedans maintenant permettrait de ne pas arriver en retard sur ce segment de marché s’il venait à décoller. Cela participe également à la diversification de l’activité.

Guidance CT ?
Préfèrent ne pas s’avancer. Cette année, la MOP est de 18% mais ils voudraient renouer avec les 20% même si la pondération des spiritueux est encore amenée à peser davantage et marge moins.
NDLR : cf les graphiques faits par mes soins pour l’évolution des pôles :


Guidance sur les 5 prochaines années ?
Peu de visibilité. Mais croissance significative attendue, visent à terme 600/700M de CA.

Autres alcools ?
Croissance des micro-brasseries ralentit / Le marché de la tequila (fûts neufs ou usagés ayant abrité du vin) est intéressant car la demande évolue favorablement. La croissance est à deux chiffres, le cycle est long mais la volumétrie est négligeable par rapport au whisky ou au bourbon / Ont dit être intéressés par le rhum également.

Le bilan ?
350M de stocks + 100M de goodwill + 500M de capitaux propres = ils dorment tranquilles.
Oui, le stock est un actif pouvant être revendu mais aucun intérêt à le faire car ça signifierait le ralentissement ou l’arrêt de l’activité.
(NDLR : si on se rend à la tonnellerie surplombant le village, on voit bien ce stock de chêne, imposant relativement à la superficie du terrain).

En bonus : un investisseur particulier qui je cite « regarde le cours tous les jours » est intervenu, mécontent de ses fluctuations et a demandé si quelque chose allait être fait en ce sens : évidemment, le management l’a habilement rassuré au sujet de la vie du cours mais cela a surtout permis de savoir que des rachats d’actions en vue de les annuler ne sont aucunement dans leurs plans. « Tant mieux, car moi je suis contre ! » a alors répondu l’investisseur inquiet.
Hors considérations pour la liquidité, on peut comprendre cette décision avec la poursuite des investissements dans le bourbon.

Enfin, après le vote et la lecture du rapport spécial des Commissaires aux comptes, nous sommes invités à un apéritif afin de clore de bon ton ce moment. Avant que les verres ne soient servis, Madame François vient m’offrir un magnifique ouvrage sur l’histoire de la famille, je l’en remercie alors vivement.
Outre ma discussion avec M.Wilfaert évoquée plus haut, ce temps post AG m’aura permis de faire la rencontre de Philippe Luchési (de Finance Académie) et de Youssef Harrabi (de Masterbourse), aussi passionnés que sympathiques, avec qui l’échange durera jusqu’en milieu d’après-midi, ponctué par des verres de bon vin et d’innombrables amuse-bouches. Francis Berthelin était également de la partie et nous a même gratifié (outre des questions intéressantes posées au management) d’une prestation au piano présent dans un coin de la salle, qui, à en juger par le sursaut de surprise de Madame François et les notes désaccordées, n’était peut-être pas là dans ce but.

Voilà pour le compte-rendu (un peu longuet, j’en conviens) de ma première AG. Pour ceux qui ne l’ont pas encore fait, je ne peux que vous recommander de vous prêter à l’exercice, car quand on y est bien accueillis comme chez TFF et que le management joue le jeu, le moment est aussi instructif que plaisant.

[AntonyP]

Source : https://sponsored-research.keplercheuvr ... 50568f8cb8

[AntonyP]

Cours actuel = 46.50 EUR

TFF publie ce jour ses Résultats semestriels. Ils sont très bons avec une croissance de +13.6% (dont 17.1% en organique) vs une guidance annuelle de +10%. C'est le pôle Alcools (Whisky & Bourbon) qui tire fortement cette croissance à hauteur de +25% alors que le pôle Vin ne croit que de +3.5%. Cette croissance se traduit dans les résultats avec un EBIT qui progresse de +19.3% et une marge opérationnelle qui passe de 18% en N-1 à 20% sur ce 1er semestre (+2 points). Au final le Résultat Net, amputé de l'augmentation du coût de la dette et d'un moindre impact positif de change, termine à 39.31M en hausse de ("seulement") +4.1% vs S1/23. On note au passage que cette forte croissance s'accompagne d'un endettement supplémentaire de +36% passant de 184M à 251M.



Actualisation de la valorisation : Fair Value estimée à 64.65 EUR soit potentiel de +38% en mixant VE/EBIT, PER et Price-to-CAF.

[AntonyP]

En complément, voici une illustration de l'évolution du CA par activités et la saisonnalité trimestrielle/semestrielle du CA :





Au sujet de la saisonnalité, elle est clairement marquée avec un S1 toujours plus fort que le S2 (sauf en 2022) et une moyenne de 54%/46%. C'est sur cette base que je projette le CA du S2 qui devrait tourner vers les 225M€. A ce rythme on peut s'attendre à une croissance annuelle de +11.4% conforme à la guidance (>10%). La projection 2025 (pure spéculation) à un rythme similaire ne me semble pas déconnant en considérant une activité Vin mature et en faible croissance (+3%), une activité Whisky en ralentissement compte tenu du niveau déjà atteint en 2023 (+45%) et 2024 (+25%) et une activité Bourbon en accélération du fait du potentiel de ce marché et des investissements fait par TFF sur ce secteur. Rappelons que les objectifs moyens terme du management sont un CA de 700M€.

[Julien Col.]

Cours: 44.20 EUR

Le titre est le "coup de cœur" de la semaine chez Investir (n°2610 du 13/01/2024).
Rien de neuf par rapport aux éléments mis en avant par Antony dans les posts précédent.

Un point à surveiller est mis en avant: le prix du bois pour la fabrication des tonneaux. Celui-ci ci est acheté à l'ONF et en hausse de 50% sur trois ans. Peut-être un problème à moyen/long terme.