Viel & Compagnie (VIL) - Pépites PEA

[les daubasses]

Cours : 8,30 EUR

À la clôture du 5 février, nous calculons un ANR de 14,43 EUR par action. Notre objectif de cours (après prise en compte d’une marge de 25%) est de 10,83 EUR. La société a racheté 23 792 actions propres sur les 5 premières semaines de 2024. L’auto contrôle est porté à 8,78% du capital.

[les daubasses]

Cours : 8,30 EUR

Le chiffre d'affaires annuel de Viel & Compagnie dépasse pour la 1ère fois le cap du milliard d'euro.

Il s'établit à 1 077,6 M EUR, en hausse de +8,9% à change courant et +12,1% à change constant.

Le contexte de hausse des taux d’intérêt et de normalisation de la politique monétaire des banques centrales dans un environnement inflationniste a été favorable à l’ensemble des activités du Groupe.

L'activité du T4 a été dynamique avec une croissance de +10,5% à change courant et +14,9% à change constant (contre +1,0% à change courant au T3).

Résultats le 29 mars.

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Viel & Compagnie - Chiffre d'affaires 2023

[les daubasses]

Cours : 7,98 EUR

Résultats 2023 très solides pour Bourse Direct :

- résultat d'exploitation x2,8 à 21,8 M EUR
- résultat net part du groupe x2,8 à 15,9 M EUR
- dividende doublé à 0,16 EUR
- fonds propres en hausse de +11% à 75,9 M EUR

Perspectives

En 2024, Bourse Direct va encore compléter son offre bourse avec un nouveau service novateur pour ses clients. La société poursuivra aussi sa politique de croissance sur son pôle de bourse en ligne en renforçant l’accompagnement des clients par la formation et l’information constante de ses équipes d’experts, mais aussi avec de nouveaux outils et services. Bourse Direct se concentrera également sur la diversification de son offre vers des produits d’épargne et le développement d’une clientèle de professionnels en coordination avec sa filiale EXOE.

Les résultats de Viel & Compagnie devraient bien sûr profiter de cette belle publication de Bourse Direct.

boursedirect-2023-FR-communiques-de-presse-resultats-annuels-2023.pdf

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[les daubasses]

Cours : 8,40 EUR

À la clôture du 5 mars, nous calculons un ANR de 14,20 EUR par action. Notre objectif de cours (après prise en compte d’une marge de 25%) est de 10,65 EUR. La société a racheté 22 462 actions propres au cours des semaines 6 à 9 (moyenne hebdomadaire de 5 615 titres). L’auto contrôle est porté à 8,81% du capital.

[les daubasses]

Tradition a publié hier de bons résultats annuels.

Avec un chiffre d'affaires en hausse de +3,7% à change courant (+10,6% à change constant), le résultat opérationnel progresse de +11,9% à 105,5 M EUR (+19,7% à change constant). Le bénéfice par action s'inscrit en hausse de +7,5% à 12,71 CHF (+17,6% à change constant).

Fort de ces bons résultats, le dividende est prévu en hausse de 10% à 6,00 CHF.

Autres bonnes nouvelles, les perspectives pour 2024 sont prometteuses :

En 2023, nous avons noté un effet positif de la normalisation des politiques des banques centrales. Et cela devrait se poursuivre en 2024", explique le directeur général Patrick Combes en conférence en détaillant la force du franc sur les activités du groupe.

[...]

Pour 2024, le spécialiste vaudois du courtage, actif dans plus de 30 pays avec quelque 2400 salariés dans le monde, constate déjà une hausse de son niveau d'activité en monnaie locale depuis janvier par rapport à la même période l'année précédente.

Zonebourse

et les rachats d'actions devraient augmenter :

Concernant les rachats d'actions, "ils devront être accélérés en 2024", assure le chef des finances. En 2023, 24'000 actions ont été achetées pour un montant de 2,9 millions de francs suisses.

Notre holding publiera ses résultats mercredi prochain après bourse.

[les daubasses]

Cours : 8,40 EUR

Comme on pouvait s'y attendre (cf. les publications de Tradition et Bourse direct), Viel publie de très bons résultats 2023.

Tous les voyants sont au vert :
- résultat d'exploitation en hausse de +30% à 126,9 M EUR (+33,7% à change constant)
- quote-part du résultat des sociétés associées (dont Swiss Life) en hausse de +15,6% à 45,3 M EUR (+20,6% à change constant)
- résultat net part du groupe en hausse de +33,4% à 98,1 M EUR (+39,0% à change constant), soit 1,56 EUR par titre (en tenant compte de l'auto détention) -> PER de 5,4
- dividende en hausse de 14,2% à 0,40 EUR (4,8% de rendement au cours actuel)

Et 2024 s'annonce sous de bons auspices :

Sur son métier d’intermédiation professionnelle, le niveau d’activité en ce début d’année est en progression par rapport à la même période l’an dernier à cours de change constants. Compagnie Financière Tradition entend poursuivre sa politique de croissance avant tout organique ainsi que ses investissements dans ses capacités de courtages hybrides sur l’ensemble de ses opérations et dans ses activités de data et analytiques soutenus par son expertise développée en data sciences. Par ailleurs, le maintien de la qualité du son bilan et sa gestion rigoureuse des coûts demeurent des axes stratégiques prioritaires.

Sur son métier de bourse en ligne, l’activité est soutenue depuis le début de l’année dans un contexte de croissance constante des marchés, le CAC ayant dépassé le seuil symbolique des 8 000 points au cours du mois de mars 2024. Par ailleurs, le niveau de taux d’intérêt est favorable à l’activité de Bourse Direct et aura un impact positif sur le résultat de l’année 2024.

Swisslife Banque Privée poursuivra sa stratégie de croissance en 2024 après une très belle performance enregistrée en 2023.

[Franck des daubasses]

La présentation des résultats 2023 a eu lieu le jeudi 28 mars 2024. Contrairement aux autres exercices elle n'a pas (encore) été mise en ligne sur le site dans la section adéquate : https://www.viel.com/publications/presentations/


Je viens d'envoyer un message au service actionnaire pour que cet oubli soit réparé.

[Franck des daubasses]

Elle est désormais en ligne : https://www.viel.com/publications/presentations/

Bonsoir Monsieur,

La présentation est dorénavant en ligne :
https://www.viel.com/publications/presentations/

Bonne fin de journée
Bien à vous.


Virginie de Vichet

Au niveau communication avec les actionnaires : 2 salles, 2 ambiances !


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Pour la première fois est évoquée une valeur de l'action (p. 17) : 17,98 EUR / action

cours actuel = 9,58 EUR

[Dagano]

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Pour la première fois est évoquée une valeur de l'action (p. 17) : 17,98 EUR / action

Valeur de l'action Viel - Présentation résultats 2023 (mars 2024).png


cours actuel = 9,58 EUR

Je retiens moi la version à 19,7 €, les titres autodétenus ayant a priori vocation à être majoritairement annulés (CFT prévoyant d'annuler les actions par le biais d'une réduction de capital)

Cette présentation démontre une vrai volonté d'apprécier à la hausse le cours de Viel (appréciable quand on est actionnaire).
La méthode classique consiste quand même sur ce type de présentation à se placer à la clôture de l'exercice et non à une date postérieure (le 16 mars en l'espèce). Retenir cette date permet d'augmenter la valeur affichée dans la mesure où CFT a vu prix passé de 118 CHF (le 31/12/23) à 130 CHF (le 16/03/24), soit une belle hausse de 10% de la participation non négligeable sur l'actif net de Viel.

On complètera en disant que CFT qui représente la plus grande partie de l'actif net cote désormais à 138 CHF ...

PS: Quelques réflexions personnelles sur la proposition du fonds Quaero :

• Je ne vois pas comment Viel pourrait distribuer les titres CFT compte tenu de ses réserves distribuables

• Pour les actionnaires en PEA, les actions CFT ne seraient pas éligibles. Le dividende en nature devra donc être versé sur un CTO ce qui obligera à céder les titres pour reverser la somme sur son PEA pour éviter la fermeture de celui-ci. Cela serait probablement plus simple de céder les titres Viel avant (mais avec quel décôte...)

[les daubasses]

Cours : 9,64 EUR

À la clôture du 5 avril, nous calculons un ANR de 15,30 EUR par action. Notre objectif de cours (après prise en compte d’une marge de 25%) est de 11,49 EUR. La société a racheté 34 829 actions propres au cours des semaines 10 à 13 (moyenne hebdomadaire de 8 707 titres). L’auto contrôle est porté à 8,86% du capital.

[Richy]

HMG DÉCOUVERTES, le fonds de small cap françaises géré par Jean-François DELCAIRE est rentré sur VIEL le mois dernier.
Extrait du reporting de mars :

Outre Rubis, deux nouvelles lignes ont été intégrées au portefeuille : un pari assez contrariant dans le distributeur de meubles et de décoration Maisons du Monde, malgré une conjoncture actuellement peu favorable, après l’annonce d’un convaincant plan stratégique, un peu plus tôt, ce mois dernier ; et une ligne très faiblement valorisée, l’action du groupe de courtage financier Viel, alors qu’il vient de publier des résultats … époustouflants.

[Franck des daubasses]

PS: Quelques réflexions personnelles sur la proposition du fonds Quaero :

• Je ne vois pas comment Viel pourrait distribuer les titres CFT compte tenu de ses réserves distribuables

Pouvez-vous préciser ? C'est comptablement bloquant ?

• Pour les actionnaires en PEA, les actions CFT ne seraient pas éligibles. Le dividende en nature devra donc être versé sur un CTO ce qui obligera à céder les titres pour reverser la somme sur son PEA pour éviter la fermeture de celui-ci. Cela serait probablement plus simple de céder les titres Viel avant (mais avec quel décôte...)

Bonne remarque. Perso j'ai mes actions sur mon CTO (je n'ai pas de PEA) donc pas concerné et je suis pour cette distribution. En plus d'une distribution des actions Bourse Direct pendant qu'on y est !

Et on garde le dernier actif : les 40% de Swiss Life dans Viel ou alors cette participation est cédée (10x EBITDA pas mal) et Viel verse un dividende exceptionnel à ses actionnaires. J'ai pas mal d'idées, il faut me mettre à la tête de l'entreprise !

Pour les détenteurs d'actions en PEA => peut-être que dans cette optique de distributions d'actions (pour le moment hypothétique) ceux qui ont des actions en PEA devraient faire soit un transfert vers CTO soit une opération vente PEA / achat CTO ? 0 fiscalité en PEA donc pas de contrainte fiscale, juste les coûts de transaction.
Bien-entendu ça sous-entend d'avoir un CTO en plus de son PEA.


PS : CFT cote 141,50 EUR au plus haut depuis 2008. C'est LE moment.

[slechart]

Pas compris l’intérêt de vendre avant une hypothétique distribution de CFT.
Si distribution il y a, il suffira de les vendre sur le CTO et de transférer le produit de cession sur le PEA.
Et si l’on considère le prix actuel comme plutôt haut VS Viel, pourquoi pas une long Viel / short CFT?
Titres dispos sur IB et prix d’emprunt raisonnable.

[Franck des daubasses]

Vendre sur le PEA ses actions Viel pour les racheter sur CTO au cas où il y a une distribution d'actions CFT = impossible à détenir en PEA car suisses.

Oui, pour les plus prudents pourquoi tenter long Viel / short CFT si on considère que CFT est trop généreusement valorisée. Perso je ne le pense pas. Surtout si tout d'un coup le flottant passe de 30% (Viel détient aujourd'hui 70% du capital détenue à 70% par PAtrick Combes) à plus de 50% ?

Aujourd'hui avec 30% de flottant, la capitalisation "échangeable" de CFT est en réalité de 400 M $ pour une capitalisation de 1,2 Md €. A plus de 50% on dépasse 600 M $ => ça peut attirer de nouveaux investisseurs et donc augmenter les multiples de valorisation, voire rend CFT OPAble.

[Dagano]

PS: Quelques réflexions personnelles sur la proposition du fonds Quaero :

• Je ne vois pas comment Viel pourrait distribuer les titres CFT compte tenu de ses réserves distribuables

Pouvez-vous préciser ? C'est comptablement bloquant ?

Droit des sociétés et comptabilité oui.

Basiquement :

• Sont distribuables : Bénéfice de l'exercice, report à nouveau bénéficiaire, prime d'augmentation de capital ou d'apport, réserves réglementées et autres réserves

• Ne sont pas distribuables : Réserve légale, réserves statutaires, réserves indisponibles, réserve de réévaluation

• Une perte de l'exercice ou un report à nouveau déficitaire réduisent par ailleurs le montant distribuable

Si je prends les comptes statutaires de 2022 de Viel, j'ai donc : 12,9 M€ de prime d'émission, fusion, apport + 12,9 M€ d'autres réserves + 11,1 M € de report à nouveau + 25,9 M€ de résultat de l'exercice soit 62,8 M€ de réserves distribuables (bien entendu depuis il y a eu le dividende et l'exercice 2023 mais ça donne une idée).

En face, on a les titres CFT qui représentent plusieurs centaines de millions, ce n'est donc pas possible.

Sans développer les difficultés techniques, à mon sens, pour pouvoir arriver à la même situation, il faudrait faire une opération de rachat par Viel de ses propres titres (ou de réduction du nominal) qui serait payée non par du numéraire mais par remise de titres CFT, ce qui déclenchera l'imposition des PV latentes sur les titres CFT détenus et distribués (taux effectif de 3% (12% x 25%)) puis immédiatement après une réduction du capital de Viel par annulation de ses propres titres.

Pour les détenteurs d'actions en PEA => peut-être que dans cette optique de distributions d'actions (pour le moment hypothétique) ceux qui ont des actions en PEA devraient faire soit un transfert vers CTO soit une opération vente PEA / achat CTO ? 0 fiscalité en PEA donc pas de contrainte fiscale, juste les coûts de transaction.
Bien-entendu ça sous-entend d'avoir un CTO en plus de son PEA.

Pour moi, c'est une mauvaise idée de racheter sur son CTO avant l'opération car si c'est une distribution qui est effectuée, cela serait taxable. Si vous avez les moyens de racheter votre position, il vaut mieux conserver les actions. Cela sera basculé automatiquement sur un CTO par le broker français (qui sera le cas échéant ouvert à cette occasion) et vous pourrez verser votre cash correspondant au montant de la distribution sur le PEA.

Si distribution il y a, il suffira de les vendre sur le CTO et de transférer le produit de cession sur le PEA.

La difficulté que je mentionnais sur l'opération est qu'il va falloir effectivement transférer de l'argent sur le PEA.
Dans une telle situation, deux solutions : soit on a du cash et on l'apporte, soit on vend les titres CFT pour avoir des liquidités.

La problématique est que le titre CFT deviendrait beaucoup plus liquide du jour au lendemain, avec de nombreux actionnaires ne souhaitant potentiellement pas détenir les actions dans la durée (moi le premier je ne suis pas intéressé par des titres CFT à leur fair market value). Il n'est donc pas certain que vous puissiez dans un délai de quelques mois céder les titres CFT au prix où on vous les a distribué. Exemple récent, le spin off de Kellogg Co, les actions WK Kellog ont été cotées à partir du 27 septembre à 17 USD, le lendemain, on était -6% et au bout de 10 jours c'était -40%. Bien entendu en tant que particulier, on n'a pas les problématiques qu'ont les fonds qui ont des plus grosses positions donc on pourra limiter la perte mais par exemple, je ne sais pas comme Indepedance gérerait ce genre de problématique, j'imagine que son fonds n'a peut être pas le droit de détenir des actions suisses dans une telle proportion. Pour la petite histoire, il fallait conserver les actions WK Kellogg reçue le 27 septembre car la performance serait 7 mois plus tard de +27%...

Sur le fonds, je suis certain qu'une telle opération serait cependant favorable aux actionnaires car elle révélerait la valeur de l'action.

[Franck des daubasses]

Cours : 9,98 EUR


Annonce ce soir de l'annulation de 1 817 214 actions auto-détenues. Soit plus de 2% du capital. Excellente nouvelle !

Par contre, l'entreprise détient encore 4 304 753 de ses propres actions, soit 6,40% de son capital. Il faut les annuler aussi celles-la et surtout pas les distribuer... Ou alors, juste quelques milliers.

Lien : Réduction de capital par annulation d’actions | Viel & Compagnie - 18.04.2024

[Snowball]

Bourse Direct, Filiale à 79 % de VIEL, a publié ce matin son CA trimestriel. Les chiffres sont excellents :

Le chiffre d’affaires consolidé du T1 s’établit à 19,2 millions d’euros, en croissance de 14,7% par rapport à la même période sur l’exercice précédent et en hausse de 13,6% par rapport au T4 2023.

Bourse Direct comptabilise désormais plus de 320 000 comptes clients au 31 mars 2024, en croissance de 13% par rapport au 31 mars 2023.

Le communiqué, qui est joint, précise que « Les produits de trésorerie enregistrent une croissance par rapport à 2023 ».

La cours de bourse de Bourse Direct a salué ces nouvelles avec + 2,68 % aujourd’hui.

Décidément, les bonnes nouvelles s’enchainent pour VIEL !

Snowball

[les daubasses]

Cours : 10,15 EUR

Tradition a publié son chiffre d'affaires du 1er trimestre 2024.

À change constant, il progresse de +4,6%. Il recule en revanche de -2,2% à change courant en raison d'un renforcement du franc suisse, notamment face au yen. L'activité du trimestre a également été impactée par un effet calendaire moins favorable que l'an dernier.

Le communiqué fait par ailleurs état d'un rebond marqué de l'activité en avril avec une croissance de près de +30%. Le chiffre d'affaires ressort ainsi en hausse de +9% à change constant à fin avril.

Tout ça est plutôt encourageant. De plus, si le rebond du yen se confirme (1 EUR = 164,50 JPY), cela pourrait être favorable aux résultats des prochains trimestres.

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Tradition - Chiffre d'affaires T1 2024 (en anglais)

[les daubasses]

Cours : 10,40 EUR

À la clôture du 6 mai, nous calculons un ANR de 16,44 EUR par action. Notre objectif de cours (après prise en compte d’une marge de 25%) est de 12,33 EUR. La société a racheté 56 118 actions propres au cours des semaines 14 à 18 (moyenne hebdomadaire de 11 224 titres). Suite à l’annulation de 1 817 214 actions le 27 mars, le nombre d’actions auto détenues s’établit à 4 324 801 (6,42% du capital).

[les daubasses]

Cours : 10,20 EUR

Quelques commentaires suite à la sortie du rapport annuel (nous ne revenons pas sur les grandes lignes des résultats déjà détaillées dans ce message) :

Participations filiales cotées
- Compagnie Financière Tradition : le % de détention est passé de 71,40% à 71,26% (actions propres : 3,46% vs 3,13% à fin 2022)
- Bourse Direct : le % de détention est passé de 79,35% à 80,99% (actions propres : 0,26% vs 0,81% à fin 2022)

Swiss Life Banque Privée
La quote-part (40%) de l'actif net de cette participation non majoritaire passe de 60,5 M EUR à 71,6 M EUR (+18,3%).
La quote-part du résultat net est passée de 9,9 M EUR en 2022 à 18,7 M EUR en 2023 (+89%) et Viel a encaissé 7,5 M EUR de dividendes avec cette participation en 2023 (+102% vs 2022). Après une très belle année 2022, la performance 2023 de Swiss Life reste excellente.

Capital et auto contrôle
Au 18 avril 2024, le capital de la société était composé de 67 392 691 actions après annulation de 1 817 214 actions autodétenues.

En tenant compte :
- de l'auto contrôle au 18.04.2024 : -4 304 753 titres,
- des rachats d'actions propres depuis le 18 avril : -25 748 titres,
- des plans d'actions gratuites : +365 000 titres (pour l'instant les conditions sont réunies pour que ces actions soient attribuées) [ajout],

le nombre d'actions retenu pour notre valorisation du groupe est de 63 427 190.

Dette nette
La dette nette de la holding est passée de 79,7 M EUR à 73,7 M EUR (-6,0 M EUR).

Valorisation
En fonction des éléments ci-dessus et des cours actuels de Compagnie Financière Tradition (145,5 CHF) et de Bourse Direct (5,32 EUR), notre estimation de la valeur du groupe est la suivante :

- Compagnie Financière Tradition : 810 M EUR (quote-part de la valeur boursière)
- Bourse Direct : 233 M EUR (quote-part de la valeur boursière)
- Swiss Life Banque Privée : 187 M EUR (10x la quote-part du résultat net 2023)
- Immobilier : 6 M EUR (valeur d'acquisition)
- Dette nette : - 74 M EUR
---------------------------------
Total = 1 162 M EUR, soit 18,32 EUR par action (63 427 190 actions).

Cet objectif ne tient pas compte du potentiel effet relutif si les titres autodétenus par Compagnie Financière Tradition et Bourse Direct sont annulés.

Après déduction de notre décote de holding de 25%, notre nouvel objectif de cours ressort à 13,74 EUR. La hausse par rapport à l'objectif précédent provient de notre revalorisation de la participation dans Swiss Life Banque Privée. La banque suisse a dégagé une marge nette de 36% en 2023 (cf. p.138 du RA) et a vu son résultat net être multiplié par 3,3x en 2 ans. Une valorisation au niveau des fonds propres est trop conservatrice et même à 10x la quote-part du résultat net 2023, nous sommes encore en dessous de l'estimation du groupe (10x l'EBITDA, cf. présentation des résultats 2023).

Un mot sur l'actionnariat
Les initiés, très majoritairement Patrick Combes (91,98% du capital de la holding Viel & Compagnie-Finance), détiennent (directement et indirectement) 68,18% du capital au 31 décembre 2023 (67,61% au 31 décembre 2022). Les fonds Sycomore Asset Management, Financière de l'Echiquier, Amiral Gestion et Quaero Capital détiennent à eux quatre 14,62%. Amiral Gestion et Quaero Capital ont allégé leur position de -8% et -37% respectivement en 2023 (p.49 du RA).

Pour finir, notons qu'il sera proposé un nouveau programme de rachat d'actions lors de l'AG du 6 juin prochain (5ème résolution, p.39 du RA).

Le prix maximum d'achat va être relevé à 13 EUR (celui-ci avait déjà été relevé de 8 à 11 EUR l'an dernier). Difficile de ne pas y voir un signe de confiance quant à la valeur du groupe. Les rachats d’actions devraient vraisemblablement se poursuivre encore quelques temps.

Le rapport est joint.

viel-2024-FR-assemblee-generale-rapport-financier-annuel-2023.pdf

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[les daubasses]

Cours : 10,45 EUR

Viel a publié ce matin son chiffre d'affaires du 1er trimestre. Il progresse de +3,0% à 299,0 M EUR à change courant (+5,2% à change constant).

Le communiqué confirme également une forte croissance à change constant des activités de Compagnie Financière Tradition en avril.

Pas de surprise puisque Bourse Direct et Tradition avaient déjà fait un point sur leur niveau d'activité.

Le communiqué est joint.

viel-2024-FR-communique-de-presse-viel-cie-CA-T1-2024.pdf

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[Franck des daubasses]

Quaero remet le couvert dans le mémo mensuel (avril 2024) de son fonds Argonaut :

Objectif : spin off de Tradition et fusion avec Bourse Direct


L'AG de jeudi prochain s'annonce intéressante. Avec Cyril, nous y serons. N'oubliez de demander vos cartes d’admission ou vos attestation de détention d'actions en date de ce jour 0h00.

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Pour bien préparer l'AG, n'hésitez à lire ce papier (de 2003...) présentant le PDG fondateur Patrick Combes : http://mapage.noos.fr/digueneuve/combes.PDF

[les daubasses]

Cours : 10,50 EUR

À la clôture du 7 juin, nous calculons un ANR de 18,81 EUR par action. Notre objectif de cours (après prise en compte d’une marge de 25%) est de 14,11 EUR. La société a racheté 30 433 actions propres au cours des semaines 19 à 22 (moyenne hebdomadaire de 7 608 titres). Le nombre d’actions auto détenues est porté à 4 355 234 (6,46% du capital).

[Cyril]

Assemblée générale du 6 juin 2024

Nous avons assisté avec Franck à l’assemblée générale de Viel & Compagnie jeudi dernier. Il s’agissait pour ma part de ma 2ème participation après l’AG de 2022.

Étaient présents :
- Patrick Combes, PDG et 1er actionnaire, Catherine Nini, Directrice financière de Viel et Directrice générale de Bourse Direct, ainsi que 3 autres membres du conseil d’administration
- le cabinet d’audit Talenz Fidorg
- une quinzaine d’investisseurs individuels

Patrick Combes a quasiment été le seul intervenant côté société. On voit qu’il reste fortement attaché au groupe qu’il a créé. Cet attachement est compréhensible compte tenu de la manière dont il a transformé Viel à la fin des années 90. Avec le rachat de Compagnie Financière Tradition à la barre du tribunal de commerce, le chiffre d’affaires de Viel & Cie est passé de 34 millions € en 1996 à 263 millions € en 1998. Vingt-cinq ans plus tard, le groupe franchissait le cap du milliard. Une belle réussite dans un univers dominé par les anglo-saxons.


Voici ce que je retiens de la présentation des résultats et de la séance de questions/réponses :

Compagnie Financière Tradition (CFT)

CFT se démarque de ses 2 principaux concurrents (le britannique TP ICap et l’américain BGC) par des pratiques comptables conservatrices. Viel présente ses résultats suivant les normes IFRS et ne cherche pas à les gonfler artificiellement. De leur côté, TP ICap et BCG publient des résultats ajustés en total décalage avec les résultats établis suivant leurs référentiels comptables respectifs (IFRS pour TP ICap et US-GAAP pour BGC). TP ICap a communiqué un EBIT 2023 ajusté de 300 m£ contre un EBIT publié (IFRS) de 128 m£ (rapport 2023, p.7). Pour BCG, il y a un rapport de 1 à 12 entre le résultat net US-GAAP (0,07$) et le résultat net ajusté (0,82$) (cf. communiqué des résultats 2023). Assez lunaire.

D’après Patrick Combes, le PER de TP Icap est de 23 et celui de BGC de 70. CFT se compare bien modestement à ces 2 concurrents avec un PER inférieur à 12.

Autre point sur lequel le groupe se différencie de ses 2 principaux concurrents : le goodwill. Il y a relativement peu d’écarts d’acquisition dans le bilan de Viel : 102 millions € à fin 2023, soit 16% des capitaux propres. À l’inverse, le goodwill se monte à 1 605 millions £ pour TP Icap, soit 78% des capitaux propres et à 506 millions $ pour BGC, soit 56% des capitaux propres. Les concurrents de CFT ont réalisé de nombreuses opérations de M&A alors que la croissance des fonds propres tangibles a été (et reste) un des principaux axes de développement de CFT.

Patrick Combes a également rappelé le beau parcours du titre Tradition depuis le rachat par Viel. Entre le 1er janvier 1997 et le 21 mars 2024, l’action CFT a progressé à un rythme annualisé de +17,4% (dividendes réinvestis). Une performance remarquable sur une période de plus de 27 ans ! Les rachats d’actions n’ont pas manqué de contribuer à cette performance. À ce sujet, Patrick Combes a évoqué la perspective d’un nouveau programme lorsque l’actuel sera apuré.

Stratégie de Viel & Cie

Au niveau de Viel & Cie, l’objectif de Patrick Combes est la réduction de la dette. Au 31 décembre 2023, la dette nette de la holding se monte à 73 millions €. L’objectif est de ramener ce montant à zéro à un horizon de 2 ans, tout en continuant de verser un dividende. Viel & Cie reçoit environ 55 millions € de dividendes de ses filiales/participations et reverse 25 millions € à ses actionnaires. Patrick Combes a évoqué la possibilité d’une augmentation du dividende une fois la dette remboursée.

Cours et décote de Viel & Cie

Patrick Combes a pleinement conscience de la décote du titre, et pour cause ; il est le principal intéressé puisqu’il détient, directement et indirectement, 62,6% du capital à fin 2023.

La publication de l’ANR du groupe dans la présentation des résultats 2023 n’est pas anodine. Pour autant, Patrick Combes n’a fait aucune annonce majeure en vue de réduire la décote du titre sur cet ANR. Les pistes envisagées sont assez conventionnelles : réduction de l’endettement, meilleure communication auprès des investisseurs et poursuite de la stratégie de retour aux actionnaires (dividendes / rachats d'actions). Il vise un PER de 13-15 pour Tradition et de 8-10 pour Viel (cours de 12,40 – 15,50 EUR).

Il a par ailleurs complétement écarté la proposition de Quaero Capital. Pour lui, il s’agit d’une vue à court terme qui ne créerait que peu de valeur. Pourquoi remettre en question une stratégie de près de 30 ans pour aller chercher 15 ou 20% de performance ? Patrick Combes n’est pas préoccupé par le court terme à condition d’être sur la bonne trajectoire.

Au sujet du cours de bourse de Viel, il a également expliqué à plusieurs reprises que le titre était pénalisé par un phénomène de bouchon. En raison de la hausse du titre, certains partenaires de longue date (Amiral Gestion ?) doivent alléger leur position pour des questions réglementaires. Le cours de l’action subit l’insuffisance de contreparties et les rachats d’actions propres ne sont pas toujours suffisants pour compenser ces ventes en blocs.

Pour autant, les performances du groupe ne laissent pas les investisseurs indifférents. Viel a été approché par un grand fonds américain. N’étant pas vendeur, Patrick Combes n’a pas donné suite. Un autre fonds états-unien est monté à 0,5% du capital.

Conclusion et avis sur le titre

J’ai trouvé Patrick Combes très transparent et accessible lors de cette AG. Il a pris le temps de répondre de manière détaillée aux nombreuses questions et, me semble-t-il, sans langue de bois. L’alignement des intérêts entre l’actionnaire majoritaire et les minoritaires me paraît idéal.

Par ailleurs, la stratégie du groupe est claire : réduire l’endettement, renforcer les fonds propres tout en continuant de rémunérer les actionnaires, mieux communiquer auprès des investisseurs. Rien de révolutionnaire, mais avec le temps cette stratégie devrait être payante.

L’environnement macro-économique actuel reste globalement favorable aux activités du groupe. La remontée des taux d’intérêt a particulièrement profité aux résultats de Bourse Direct grâce à ses placements de trésorerie. D’autre part, la baisse des taux de la BCE de 0,25 point ne devrait pas impacter les activités de CFT de manière notable.

Au cours actuel de 10,60 €, le titre est valorisé moins de 7x son résultat 2023 (1,53 € par action) et la décote sur l’ANR se monte à 44%. En plus de la décote de holding, CFT est également décoté par rapport à ses comparables ce qui confère une marge de sécurité complémentaire. À mon avis, malgré un beau parcours ces 10 dernières années, le titre reste bon marché.

Viel est la 1ère ligne de mon portefeuille.

viel-2024-FR-assemblee-generale-presentation-ag-2024.pdf

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